醫(yī)藥行業(yè)基本面持續(xù)向好，估值也越來越具有吸引力。國家對醫(yī)保目錄的調(diào)整已經(jīng)啟動(dòng)，新版目錄將納入更多新藥，有望近期頒布。基本藥物目錄是后醫(yī)改時(shí)代醫(yī)藥板塊最大的政策性投資機(jī)會。

　　政府堅(jiān)定不移推進(jìn)醫(yī)改，積極加大投入力度和擴(kuò)大醫(yī)保覆蓋面，為行業(yè)長期發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。隨著下半年相關(guān)措施陸續(xù)推出，政策調(diào)整方向?qū)⒂�發(fā)明朗，行業(yè)發(fā)展路徑也更加清晰。國家對醫(yī)保目錄的調(diào)整也已經(jīng)啟動(dòng)，新版目錄將納入更多新藥，并將與國家基本藥物制度相銜接，有望近期頒布。醫(yī)藥行業(yè)基本面持續(xù)向好，估值也越來越具有吸引力。因此在3季度之后，基于行業(yè)明年確定性成長的投資機(jī)會可能會獲得市場的關(guān)注。

　　估值溢價(jià)率持續(xù)走低

　　年初以來隨經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回暖，投資者對防御性行業(yè)關(guān)注度降低，醫(yī)藥板塊整體表現(xiàn)弱于市場。上證醫(yī)藥指數(shù)年初以來回報(bào)率為43%，同期上證指數(shù)和滬深300指數(shù)回報(bào)率分別達(dá)到71%和85%，上證醫(yī)藥指數(shù)漲幅落后分別為28和42個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，醫(yī)藥板塊估值溢價(jià)持續(xù)下降，相對估值吸引力逐漸增加。

　　醫(yī)藥行業(yè)具備防御特征，相關(guān)上市公司業(yè)績穩(wěn)定性較好，隨著中期報(bào)告陸續(xù)推出，三季度投資者的注意力將逐步轉(zhuǎn)向明年業(yè)績預(yù)期。目前醫(yī)藥板塊2009年P(guān)E估值為32倍左右，2010年P(guān)E估值將回落到25倍-26倍左右。截至2009年8月5日，醫(yī)藥板塊整體估值對應(yīng)2009年業(yè)績PE為31倍，相對于大盤的估值溢價(jià)率跌至39%，處于非常低的水平。

　　

　　醫(yī)改政策是行業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)

　　七月醫(yī)藥政策文件頻頻發(fā)布，但并沒有引起市場的反應(yīng)，在大盤連創(chuàng)反彈新高的市場氛圍下，醫(yī)藥板塊持續(xù)不受關(guān)注。7月23日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《醫(yī)藥衛(wèi)生體制五項(xiàng)重點(diǎn)改革2009年工作安排》。7月底，人力資源社會保障部、財(cái)政部、衛(wèi)生部聯(lián)合下發(fā)了《關(guān)于開展城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)門診統(tǒng)籌的指導(dǎo)意見》。我們認(rèn)為，這些政策是對年初醫(yī)改框架性文件的深入和細(xì)化，反映了政府持續(xù)加大醫(yī)改投入的基本原則。

　　醫(yī)保最高支付限額達(dá)到年人均收入6倍，報(bào)銷比例提高5個(gè)百分點(diǎn)

　　《2009年工作安排》中明確提出：1、城鎮(zhèn)職工醫(yī)保、城鎮(zhèn)居民醫(yī)保和新農(nóng)合的統(tǒng)籌基金最高支付限額原則上分別提高到當(dāng)?shù)芈毠つ昶骄�工資、居民可支配收入和農(nóng)民人均純收入的6倍左右。已建立大額醫(yī)療費(fèi)用補(bǔ)助的地區(qū)可于2010年達(dá)到該標(biāo)準(zhǔn)；2、50%的統(tǒng)籌地區(qū)城鎮(zhèn)職工醫(yī)保、城鎮(zhèn)居民醫(yī)保和新農(nóng)合住院費(fèi)用報(bào)銷比例比2008年分別提高5個(gè)百分點(diǎn)。

　　提高醫(yī)保最高支付限額比例以及住院費(fèi)用報(bào)銷比例，表明政府加大醫(yī)保投入的決心，會進(jìn)一步拉動(dòng)居民的醫(yī)療需求。

　　門診小病醫(yī)療費(fèi)用逐步納入醫(yī)保

　　《門診統(tǒng)籌的指導(dǎo)意見》指出，“根據(jù)城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金支付能力，在重點(diǎn)保障參保居民住院和門診大病醫(yī)療支出的基礎(chǔ)上，逐步將門診小病醫(yī)療費(fèi)用納入基金支付范圍。開展門診統(tǒng)籌應(yīng)充分利用社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心（站）等基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)和中醫(yī)藥服務(wù)。將符合條件的基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)納入基本醫(yī)療保險(xiǎn)定點(diǎn)范圍”。

　　我們認(rèn)為，門診小病納入醫(yī)保范圍將有效增加居民的醫(yī)療需求和藥品市場的銷售規(guī)模。同時(shí)，政府要求充分利用基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)和中醫(yī)藥服務(wù)，將會對醫(yī)療服務(wù)的結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定影響，有利于藥品消費(fèi)向基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)等第三終端以及中醫(yī)部門傾斜。

　　未來醫(yī)院（包括各級醫(yī)院及社區(qū)醫(yī)院等基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)）在藥品消費(fèi)中所占的比例將會越來越大，因此，在醫(yī)院銷售方面占有優(yōu)勢的企業(yè)在未來的營銷競爭中將占得先機(jī)。

　　基本藥物目錄是最大政策性投資機(jī)會

　　當(dāng)前醫(yī)保制度存在的首要問題是保障程度不足，醫(yī)保所規(guī)定的支付條件苛刻，支付比例不足，導(dǎo)致的結(jié)果是一方面醫(yī)保基金結(jié)余過多，另一方面參保者負(fù)擔(dān)過重。

　　《2008年全國社會保險(xiǎn)情況》顯示，城鎮(zhèn)職工醫(yī)保統(tǒng)籌基金的2008年結(jié)存為609億元，結(jié)存率高達(dá)34.6%。2008年，全國城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金收入2886億元，其中統(tǒng)籌

　　基金收入1758億元，個(gè)人賬戶收入1128億元；醫(yī)療保險(xiǎn)基金支出2020億元，統(tǒng)籌基金支出1149億元，個(gè)人賬戶支出871億元。

　　醫(yī)療保險(xiǎn)不同于養(yǎng)老保險(xiǎn)，它的原則是“以收定支”。目前較高的結(jié)存率不符合醫(yī)改的基本原則，前期出臺的政策文件中也指出各地應(yīng)根據(jù)醫(yī)保基金的支付能力，提高醫(yī)保對居民醫(yī)療消費(fèi)的支持力度，如提高報(bào)銷標(biāo)準(zhǔn)、降低報(bào)銷起付線、提高最高支付限額等。

　　關(guān)于基本藥物目錄出臺的具體時(shí)間，之前市場已經(jīng)有過多次傳言。此次出臺的《醫(yī)藥衛(wèi)生體制五項(xiàng)重點(diǎn)改革2009年工作安排》為我們判斷基本藥物出臺的大體時(shí)間提供了一些判斷：《2009年工作安排》》明確指出，不遲于2009年12月份每個(gè)省（區(qū)、市）在30%的政府辦城市社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)機(jī)構(gòu)和縣（基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)）實(shí)施基本藥物制度，包括實(shí)行省級集中網(wǎng)上公開招標(biāo)采購、統(tǒng)一配送，全部配備使用基本藥物并實(shí)行零差率銷售。

　　我們一直強(qiáng)調(diào)，基本藥物目錄是后醫(yī)改時(shí)代醫(yī)藥板塊最大的政策性投資機(jī)會。我們認(rèn)為，“雙獨(dú)”品種（即）是最受益于基本藥物制度的藥品。因?yàn)椤半p獨(dú)”品種在價(jià)格談判時(shí)具有更強(qiáng)的議價(jià)能力，能保證一定的利潤空間。而對于生產(chǎn)批文很多的藥品而言，企業(yè)競爭非常激烈，贏利空間被大大壓縮。

　　從“雙獨(dú)”品種角度來選擇，我們建議關(guān)注婦科千金片等雙獨(dú)品種，公司推薦方面，我們推薦中新藥業(yè)。

　　VE仍是下半年最佳投資主題

　　二季度隨著庫存消化完成，以及外部需求逐步恢復(fù)，相關(guān)產(chǎn)品銷量和價(jià)格都出現(xiàn)提升，這里面最典型的產(chǎn)品是VE，由于技術(shù)工藝壁壘和企業(yè)產(chǎn)能控制，價(jià)格反彈維持在較高位置。整體而言，隨著原料藥量價(jià)回暖以及醫(yī)院制劑市場增長，將推動(dòng)醫(yī)藥行業(yè)維持穩(wěn)定增長態(tài)勢。

　　根據(jù)最新的海關(guān)出口數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為：VE需求已經(jīng)不再是需要擔(dān)心的問題，不但連續(xù)三個(gè)月恢復(fù)正常，而且首次出現(xiàn)補(bǔ)庫存現(xiàn)象。回顧前期我們繪制的VE需求曲線，幸運(yùn)的發(fā)現(xiàn)目前的情況正按照我們的假設(shè)前進(jìn)，也使我們的VE分析模型具備了一定的前瞻性。

　　我們認(rèn)為隨著補(bǔ)庫存的開始，供需矛盾可能會進(jìn)一步突出。如果四大廠商繼續(xù)采取限產(chǎn)的措施，將可能進(jìn)一步刺激價(jià)格的上漲。所以VE仍然具有趨勢性投資的價(jià)值，建議繼續(xù)買入浙江醫(yī)藥和新和成。

　　浙江醫(yī)藥2009年EPS中性預(yù)測為2.306元（16500噸的銷量、122元的價(jià)格），目前估值12倍。新和成2009年EPS中性預(yù)測為3.007元（14000噸的銷量、130元的價(jià)格），目前估值12倍。

　　VE價(jià)格維持向上趨勢，趨勢性投資機(jī)會不改。業(yè)績的持續(xù)超預(yù)期將是兩家公司的特色。保守估計(jì)都有30%以上的空間，建議繼續(xù)買入。另外新和成還可能面臨VA價(jià)格上漲帶來的機(jī)會，彈性更大。

　　投資策略

　　關(guān)于醫(yī)藥行業(yè)未來選股思路，我們堅(jiān)持如下三個(gè)原則：第一，中報(bào)亮麗，估值合理，三季報(bào)超預(yù)期；第二，政策或事件性刺激，下半年最大的政策性利好是基本藥物目錄的出臺，我們也高度關(guān)注甲型流感疫情的演變；第三，子行業(yè)基本面改變，我們?nèi)哉J(rèn)為VE是值得下半年持續(xù)關(guān)注的投資主題，同時(shí)密切關(guān)注VA的投資機(jī)會。

　　

　　(證券導(dǎo)刊)

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