房地產上市公司毛利率之辯

　　徐任重／文

　　地產“小陽春”有進入“盛夏”的趨勢，公眾的注意力又被媒體導引向了房價，政府指責開發商牟取暴利，開發商則申辯說地價才是推高房價的“黑手”。“蛋生雞還是雞生蛋”的哲學問題，搞得消費者忘記了無論房價漲跌，自己才是最后的“埋單者”。

　　華遠地產(600743)董事長任志強在自己的博客上連著發了兩篇文章，對國土資源部提出的“中國的地價僅占房價的15%-30%，全國平均為23.2%”的觀點提出自己的看法，一時間唇槍舌戰，好不熱鬧。

　　政府和開發商的舌戰由來已久，各說各的理，都引經據典、旁征博引，數據翔實，可房價照樣漲，地王照樣接二連三地出現，其實，靠賣土地獲得財政收入的政府和靠把房子賣給消費者的地產開發商都掙到錢了，因為最后的“埋單者”只有買房者。 

　　2008年毛利率更勝2007年

　　2008年，房地產行業受整體經濟形勢的影響，剎那間進入低谷，開發商們哭天喊地。他們到底虧沒虧錢，我們不得而知。不過好在證券市場上，有100多家房地產上市公司，《證券市場周刊》通過對這100多家房地產上市公司的經營數據進行整理，剔除部分銷售額和利潤未能過億元的公司，共整理出69家公司。這69家公司的營收數據顯示，2008年房地產開發公司平均毛利率比2007年的39.91%上升了1.6個百分點，達到41.54%。

　　其中，最高的是深振業(000006)，其2008年毛利率達到69.24%，比2007年的57.74%高出11.5個百分點。領先行業平均毛利率27.7個百分點，這主要是因為在2008年度深振業放緩了開發進度，原有項目進入集中結算有關。

　　2007年毛利率最高的華僑城(000069)，在2008年保持了57.7%的毛利率，雖然比2007年的70.4%要低了12.7個百分點，但是仍然高于行業平均毛利率。保持項目高盈利是華僑城一貫的風格。

　　樣本公司中，中國武夷(000797)的毛利率最低，只有23.37%，比行業平均低了18.17個百分點，這個毛利率水平比2007年的33.28%更低。這是受到管理層提出的“保交房、保前期、緩開工”的保壓措施的影響所致。

　　而2007年度天房發展(600322)的毛利率最低，只有17.82%。不過在2008年度天房發展的毛利率回升到28.87%，這主要是因為天房發展還承擔了一定的政府職能，需要開發建設毛利率水平相對較低的經濟適用房、園區配套住宅等項目。

　　共有20家公司2008年毛利率低于2007年度。其中不乏萬科、招商、金地這樣的行業標桿企業，這些家公司的平均毛利率是37.53%。其中下降幅度最大的是中華企業(600675)，其2008年度的毛利率僅有24.28%，較2007年的60.52%低了36.24個百分點，下降幅度接近6成。這是受中華企業在2008年增加了大量項目的開工，但銷售情況卻受到大環境影響放緩所致。

　　剩余的49家公司中，毛利率增長最多的是沙河股份(000014)，毛利率從2007年的43.31%增加了19.35個百分點，達到62.66%。這與沙河股份整體規模偏小有關，該公司沒有同時開發超過3個樓盤。 

　　無須擔憂高價地攤薄毛利率

　　房地產公司完成從最初的置地、設計、開發，到完成銷售，并最終進入項目結算，平均周期需要2-3年，個別項目甚至超過5年，這是一個比較長期的過程。周期較長，這就導致從項目準備到確認收入的周期遠遠長于其他企業。因此，看似很高的毛利率，幾年才能完成，分攤到每一年，其年均的收益率卻并不高。

　　這個觀點，任志強頗為認同，在他的博客中，這樣給大家算了筆賬：按10000元/平方米的銷售價格如有2000元/平方米的銷售毛利率，則要扣除5.5%的營業稅和1%-2%的預交土地增值稅，25%的利潤所得稅，凈利為：2000-(2000-550-200)×??25%=937.5元。則該項目每平方米的銷售利潤為9.3%，要按3年生產周期計算年利潤率為3.1%，則遠遠低于銀行存款利率和債券利率。可以說該投資沒有為股東創造任何財富，反而是虧損的。

　　如果按8000元/平方米成本的投資利潤率計算為11.7%，同樣按3年計，年利潤率為3.9%，也低于信貸利率和部分債券的價格，而其與5000多元的土地價格就更無法相比了。

　　如果按10000元/平方米的銷售價格有3000元/平方米的銷售毛利率計算，同樣的扣除，則銷售凈利1687.5元/平方米，年銷售利潤率為5.62%，投資利潤率為24.1%。這樣就要再多交納土地增值稅(最高稅率60%)，年利潤率約為6.5%。

　　因此，任志強認為：如果沒有銀行貸款和商品房銷售制度，則上述利潤率遠不足以吸引各種資金投入到房地產行業中來。

　　《證券市場周刊》對部分開發商和地產投資商進行采訪的過程中發現，受訪者普遍認同房地產開發的毛利率在30%-40%之間，稅后收益能在25%以上的項目才是有投資價值的項目。

　　任何一個市場化運作的房地產項目，房地產開放商在進行項目預算的時候，都會給自己預留出至少30%的毛利率空間。如果所拿的土地價格上漲，由于目前房地產市場的特性，使得房地產商具有足夠的定價權，因此它會在地價之上加上相對固定的建安成本，再加上開發商預留的利潤空間，從而使得房價自然就水漲船高。這意味著，市場不必對地產商2007年所拿高價地進入結算，將大幅度攤薄房地產企業毛利率的情況過度憂慮。

　　這一點從69家上市公司公開披露的財務數據可以得到證明。僅有10家公司2008年毛利率低于30%，占總樣本數的14.5%，這個比例在2007年為15.15%。“招金保萬”四家行業標桿公司最近3年的平均毛利率分別為萬科36.48%、招商47.44%、保利31.04、金地34.61%。

　　而萬科自2000年至今9年里房地產業務的平均毛利率是28.72%，招商地產自2001年至今8年的平均毛利率是33.96%，金地集團自2000年至今9年的平均毛利率是35.74%。 這也是萬科為什么敢于率先降價賣房的原因。自2000年萬科主營房地產業務以來，毛利率一直沒超過30%，但是在2007年的時候毛利率卻一下猛增到41.87%，作為全國領先的房地產開發公司，萬科意識到由于房價快速上漲導致房地產開發的高利潤率進入到一個不正常的軌道，要么是行業本身會出問題，要么是招致政府嚴厲的宏觀調控。

　　快速發展的保利地產，一直很好地把毛利率控制在30%左右，這樣把成本空間騰挪出來去承擔財務成本和拿地成本，才保證了保利這些年來規模上的跳躍式發展。■

    新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。