高華證券 徐然

　　拉鋸戰依舊；設定中信證券和海通證券的交易區間

　　我們認為，當前貸款/M2貨幣供應量的強勁增長以及政府的經濟刺激政策已經幫助提振了A股市場的流動性，而中國券商將從中受益。但我們認為，以下幾方面的不確定性仍將對中國券商股在未來2-3個季度的走勢構成壓力：1)中國企業的盈利前景；2)貸款增長放緩時市場流動性的變化；3)全球經濟衰退環境下政府大規模刺激政策推動的經濟形勢扭轉的步伐。因此，我們認為投資中國券商股的重點在于根據風險/回報選擇買入/賣出水平。所以，我們根據我們的盈利情景分析將中信證券(600030.SS，中性)的建議交易區間設定為人民幣21元至33元，將海通證券(600837.SS，賣出)的建議交易區間設定為人民幣7.50元至10.70元。

　　重申對光大控股的買入評級；將其目標價格上調至12港元

　　在我們看來，在香港上市公司中光大控股(0165.HK，買入)是A股市場高流動性的最直接受益者，因為其凈利潤的70%以上可能都來自光大證券(未上市)。我們預計，如果我們對A股市場交易額的樂觀假設能夠實現的話，光大控股的09年預期凈利潤可能提高約20%。我們認為，流動性狀況可能也會幫助改善光大控股投資者的情緒，并幫助推動其股價相對凈資產價值的折讓回到約12%的歷史均值水平。因此，我們在09年預期凈資產價值13.35港元的基礎上應用了10%的折讓，由此計算得出該股12個月目標價格為12港元。

　　基于估值和非流通股解禁后的拋售壓力下調海通證券評級至賣出

　　我們認為，海通證券股價的近期飆升(年初至今上漲69.4%，滬深300指數同期漲幅為31.2%)已經超過了該股基本面的改善。在我們看來，即使根據我們的樂觀情景假設考慮了新業務的收入潛力，海通證券目前09年預期市盈率35倍的估值仍然缺乏依據；而且由于市場地位較為薄弱，海通證券相對中信證券70%的市盈率溢價也難以持續。我們認為其股價下跌的推動因素包括：1)潛在的A股換手率下滑和A股公司盈利疲軟可能導致海通證券股價近期走軟，原因在于該股股價與A股交易額和業績的相關性一直較高；2)如果A股市場回調，海通證券新解禁的非流通股(總股本的43%于2008年11月至12月期間解禁)可能帶來更顯著的拋售壓力。因此，我們建議投資者賣出海通證券、買入中信證券。

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