◎馬曉立 于軍 謝從軍 紀云濤 張宏波／文

　　交通運輸業作為經濟運行的派生需求，與宏觀經濟密切相關。在全球經濟整體下滑的態勢下，交通運輸業亦難獨善其身，整體增速放緩不可避免。不過，交運各子行業將明顯分化。

　　從業務量上看，2009 年鐵路、航空機場業有望保持接近10%的增長，航運、港口和公路的業務量增長將更為緩慢，甚或出現零增長。從業績上看，鐵路和機場業較強的價格剛性支撐了其業績的穩定增長；而航空運輸、航運業則將深受運力供求變化導致的價格下滑壓力，盈利前景不容樂觀；公路、港口的業績增長總體上居中。 子行業景氣分化

　　交通運輸業6 個子行業的波動性差異很大，其中航空和航運是典型的強周期行業(β值高)，機場、鐵路、公路和港口作為交運基礎設施，其收費標準和盈利相對穩定(β 值低)。交通運輸業的投資策略很大程度上是一個相機抉擇的問題：在經濟上升期中選擇周期類、進攻性強的子行業，在經濟下降期中選擇穩定類、防御性強的子行業。

　　機場—業績穩定增長可期

　　預測2009 年機場旅客吞吐量增速約為10%。區域壟斷性和重要項目收費實行政府指導價，令機場具備較強的價格剛性。包括廣告、商業租賃等在內的非航空性業務，其收費水平更是逐年看漲。較強的價格剛性和10%左右的業務量增速，保證了機場在經濟下行背景下仍能取得穩定的業績增長。當前機場板塊估值基本合理。 鐵路—行業景氣平穩，期待運價變化

　　鐵路行業的客貨運量將保持平穩增長態勢，其增速約為GDP 增速的0.8-1 倍。未來3-5年的建設高潮形成的鐵路網對大秦線和廣深線影響有限。鐵路運價具有剛性，且目前運價偏低，上調可能很大。運價絕對值的微小變動會是增幅的較大變動，將對盈利產生巨大影響，運價穩步提升是鐵路行業防御性的主要支撐。 公路—收入增速下滑，股息率可觀

　　收費公路亦受宏觀經濟下行影響，參照1998 年情形，若未來兩年GDP 增速回落至8%左右，通行費收入增速將可能在5%以內甚或負增長。高速公路網規模加速完善，路網效應將逐步減弱，分流影響將逐步凸現，合理PE 將由2008 年的20 倍降至15 倍(假設車流量分流20%-30%)。同時，參與新線建設，投資回報較低，新建項目ROE 低于目前公司ROE水平，降低公司估值。盡管預期收入增速下滑，但因計重收費、成本控制等因素，公路公司毛利率仍能維持穩定，且公司的股息率將達到可觀的6%-8%之間。

　　(作者為中信證券分析師，2008年賣方分析師評選水晶球獎交通運輸行業第一名)

　　投資推薦

　　建議投資者更多關注機場、鐵路和公路3個子行業，買入其中盈利穩定增長、估值接近歷史低位、股息率可觀的防御性品種，如深圳機場(000089)、大秦鐵路(601006)、贛粵高速(600269)等。航空、航運、港口2009年上半年業績下滑的風險較大，且股價總體上未回落到安全邊際之下，建議回避，但可關注一些具備防御特征的公司，如長航油運(600087)中海發展(600026)、天津港(600717)等。

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