回顧：我們從9 月中開始謹慎看多地產板塊，10 月22 日將板塊投資評級提升至“領先大市-A”，并持續至今。

　　9 月中至12 月2 日，我們已有連續10 篇行業深度分析或動態分析報告推出，持續看好地產行業板塊。

　　房地產市場短期仍處于困難期，但由于開發商主動采取收縮戰略，包括減少土地購置面積、降低開工竣工進度，放緩現金流出的速度，而且開發商也在逐步加大降價和促銷策略，因此行業存貨積累的拐點正在到來，全國每月商品房凈新增存貨從08 年初以來持續大幅下降，目前已接近底部。

　　宏觀經濟走弱，政府刺激經濟政策頻繁出臺。中國出口部門面臨持續惡化的壓力、以及房地產市場持續低迷對宏觀經濟的負面影響加劇導致三季度及之后的經濟增長顯著低于預期。政府為拯救經濟，多次下調了銀行利率，并出臺房地產新政以刺激房地產的成交。后續進一步有利于行業的政策可以期待。

　　低景氣度時期，價格調整有利于存貨消化。年初以來銷售面積增速下降很猛，而開工面積增速向下調整持續的月份數相對較短，因此全行業的在建項目消化掉所需要的時間逐步在增長。隨著開發商已經采取降價促銷，這將有利于緩解高房價、低收入矛盾和高存貨、低銷售的矛盾。我們認為，為促進市場消化存貨，在低景氣度時期，價格調整是必然的也是必要的。而且，政策和開發商降價的共同作用下，市場成交在11 月份已經表現出比較明顯的階段性回暖。

　　供給方面，國內保障房規劃與建設加速，但對商品房需求中短期內難以構成實質沖擊，負面影響極其有限。按照國務院關于加大保障性住房建設規模的要求，2009 至2011 年，通過投資9000 億元，開工建設800 多萬套的保障性住房。但保障房有嚴格的準入條件限制，主要針對低收入和中低收入人群；雖然絕對量比較大，但由于我國保障房還是處于剛剛加速階段，9000 億也僅能覆蓋到城鎮中不到4%的居民戶；再加上保障房由于產品結構和區域的因素，與商品房將形成兩個相對割裂的市場；同時結合香港公屋的案例研究，總之我們認為保障房至少在未來3-5 年內對商品房的負面影響極其有限。

　　市場調整中，行業分化加劇，優質上市房企將會更加強大。從實際銷售情況看，在市場調整中，上市開發類公司包括行業龍頭萬科、保利地產2008 年1-10 月份銷售業績明顯好于行業平均水平，08 年以來公司市場份額相比07 年進一步上升。而且上市公司大多是全國和地方的優質地產公司，其整體的銷售、負債狀況、流動性、現金流、盈利能力等狀況也是明顯好于行業平均水平的。銀行雖然存在“惜貸”現象，但品牌優質開發商會受到差別化禮遇，具有融資優勢。

　　經濟周期性復蘇啟動中，地產行業往往最先受益，股票板塊提前反映。房地產行業往往在經濟復蘇啟動過程中最先受益，這主要是由于在經濟進入蕭條階段后，經濟刺激方案、寬松貨幣政策的實施等對地產行業的正面影響最為顯著。而且股票市場往往比地產市場更先反映。

　　目前，地產板塊股價過度低估狀況已經有較大緩解，但仍有上升空間。我們從9-11 月份的行業深度報告和動態分析報告中多次提到，地產板塊估值處于歷史底部；雖然地產市場仍然低迷，經濟實體經濟處于下行階段，但經濟刺激和貨幣放松等政策對地產板塊形成趨勢性向好，當10 月22 日國家房貸新政出臺后，我們將地產板塊的投資評級調整為“領先大市-A”。同時，考慮到投資市場雖會有波折，但地產板塊，尤其是龍頭和優質地產公司具有投資價值，建議投資者在下調過程中買入。從10 月中下旬以來至今，地產板塊確實走出一波領先大市的行情。

　　行業前景：

　　開發商，尤其是優質上市房企，融資環境在改善；后續進一步有利于行業的政策可以期待；高存貨、低銷售矛盾改善的拐點正在到來，全國商品房每月新增凈存貨自年初以來在不斷降低，08 年10 月份已在較低的量；行業分化過程中，行業龍頭和優質上市房地產企業的優勢將更加擴大增強。

　　投資建議：

　　行業、貨幣、刺激內需等政策都呈現趨勢性向好，消費者預期將進一步扭轉，后續政策仍可預期，我們維持行業“領先大市-A”的投資評級。

　　我們建議投資者關注行業龍頭和品牌、財務穩健、或產品具有區域優勢的優質地產公司。對我們股票池中萬科、保利、張江高科、華僑城、金融街、招商地產、中華企業、陸家嘴公司繼續給予“增持-A”的投資評級。雖然存貨拐點正在到來，但短期內由于行業存貨仍處于高點，銷售回升到正常的水平還需要時日，因而開發商依然處于銷售壓力最大的時期；受經濟影響，消費者購買意愿受到抑制。因此建議投資者借波動的機會增倉，股價向下調整過程中是較好的建倉機會。

　　風險因素：經濟走向復蘇的進程會有波折，觀望氣氛打破需要過程，因此房地產市場短期內仍會有波折，我們仍然建議投資者在股價下調過程中建倉，不宜過度追高，除非股票市場有極大的利多政策或產品出臺。

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