行業(yè)的尷尬時代與大公司繁榮

　　長江證券

　　(1)煤炭行業(yè)新增產(chǎn)能進(jìn)入集中釋放期

　　我們對行業(yè)FAI根據(jù)建設(shè)性質(zhì)進(jìn)行拆分后發(fā)現(xiàn)非產(chǎn)能增量投資占50%左右，但2004年以來高速擴(kuò)張的FAI將使產(chǎn)能在2008~2010年集中釋放，2010年底全行業(yè)生產(chǎn)能力將達(dá)到32.5億噸。從資金來源構(gòu)成看，私營個體投資占比從2004年的7%增長到2007年的30%，小礦產(chǎn)能整合是影響2009年供需變化的關(guān)鍵變量。

　　(2)需求趨向疲軟，但中長期內(nèi)依然樂觀

　　比較1997~2000年煤炭嚴(yán)重過剩周期，我們認(rèn)為中國重工業(yè)化的提高將使主要耗煤行業(yè)需求相對平穩(wěn)，預(yù)計(jì)2009年煤炭消費(fèi)彈性系數(shù)下滑至0.35;對能源替代的初步研究顯示，油價下跌不會導(dǎo)致石油大規(guī)模替代煤炭，全球高速增長的火電項(xiàng)目將長期支撐對煤炭的需求。

　　(3)行業(yè)將進(jìn)入收入繼續(xù)增長而利潤下滑的尷尬時代

　　世界主要國家煤炭生產(chǎn)成本趨向穩(wěn)定增長，而中國煤炭生產(chǎn)成本進(jìn)入快速上漲周期，預(yù)計(jì)2008~2010年成本年均復(fù)合增長率超過10%;供需均衡條件下資源稅從價計(jì)征將適時推出;煉焦煤和動力煤現(xiàn)貨價格增長乏力，而重點(diǎn)合同煤漲幅預(yù)計(jì)為5~10%或至少保持平穩(wěn);成本和需求壓力下行業(yè)進(jìn)入增收不增利的尷尬時代，模擬利潤表顯示2009年行業(yè)利潤總額下滑20%左右，煤炭行業(yè)暴利時代終結(jié)。

　　(4)景氣滑落而龍頭公司將走向繁榮

　　我們對比美國煤炭行業(yè)的發(fā)展歷程，發(fā)現(xiàn)從世界范圍來，煤炭行業(yè)的集約化發(fā)展成為必然，煤炭公司之間的競爭將由短期的價格、渠道和客戶競爭轉(zhuǎn)向以資源獲取和集約化生產(chǎn)的更高層次競爭階段，中國煤炭行業(yè)的龍頭公司將通過內(nèi)涵式發(fā)展和外延式擴(kuò)張走向繁榮。

　　(5)行業(yè)性投資機(jī)會尚需等待，龍頭公司進(jìn)入投資安全區(qū)域

　　宏觀和中觀比較顯示，與其他大宗商品類似，煤炭股的行業(yè)性機(jī)會多出現(xiàn)于經(jīng)濟(jì)過熱階段，并與行業(yè)PPI增速密切相關(guān);龍頭公司由于較保守的銷售策略和政策支持下的行業(yè)整合將獲得長期可持續(xù)的發(fā)展能力，即使與國外優(yōu)秀公司相比，其營運(yùn)效率也非常突出，我們繼續(xù)維持對中國神華和中煤能源的“推薦”評級。

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