2009年證券信托行業(yè)投資策略——資產(chǎn)周期輪換，創(chuàng)新溢價(jià)弱化

　　申銀萬國 孫健

　　申萬宏觀經(jīng)濟(jì)研究小組判斷，2008-2009 年 GDP 增速將全面回落至 8.3%和 7.7%，CPI 將回落至 1.2%和 1%，宏觀環(huán)境決定了 2009 年 A 股市場依然以區(qū)間波動(dòng)為主要運(yùn)行趨勢、而資產(chǎn)周期輪換的大趨勢則使得股票市場成交額有進(jìn)一步萎縮的風(fēng)險(xiǎn)。我們給予證券及信托行業(yè)以中性評級。

　　我們對證券業(yè)長期發(fā)展前景依然樂觀，券商長期受益于證券化率、直接融資比例、行業(yè)集中度的提升，而 PRC模式和新農(nóng)村改革成為帶動(dòng)金融服務(wù)需求的現(xiàn)實(shí)動(dòng)力。但短期內(nèi)，業(yè)務(wù)創(chuàng)新預(yù)期兌現(xiàn)導(dǎo)致的估值溢價(jià)下降和重點(diǎn)公司業(yè)績繼續(xù)下滑(我們判斷 2009 年同比下降 20%或以上)的風(fēng)險(xiǎn)使券商股將在 2009 年承受較大壓力。

　　信托行業(yè)龍頭公司以其多元化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)受益于資產(chǎn)周期輪換，其業(yè)績波動(dòng)性遠(yuǎn)小于券商和基金，而未來作為混業(yè)平臺和另類資產(chǎn)管理平臺的定位也將有效與其它金融機(jī)構(gòu)區(qū)分。但對于中小信托公司而言，一方面必須盡快完成定位轉(zhuǎn)型、產(chǎn)品轉(zhuǎn)型和服務(wù)轉(zhuǎn)型，另一方面貨幣政策和資本市場波動(dòng)將使傳統(tǒng)的貸款和證券投資類信托面臨一定的不確定性。可以預(yù)見，2009 年將是信托行業(yè)強(qiáng)弱分化加劇的一年。

　　我們繼續(xù)維持對中信證券、遼寧成大和安信信托的增持評級。我們認(rèn)為：(1)中信證券的亮點(diǎn)在于明確的業(yè)績底線(0.63 元)和估值底線(12.07 元)，但未來經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)效率尚需提高，而資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的整合風(fēng)險(xiǎn)也值得關(guān)注(2)遼寧成大目前相對于券商股平均估值水平有較大折價(jià)，我們認(rèn)為這充分反映了公司的多元化及資本運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)，公司估值底線位于 11-12 元，目前股價(jià)有較大安全邊際(3)安信信托在定向增發(fā)完成后將被納入中信金融控股架構(gòu)之中，中信信托戰(zhàn)略定位清晰且執(zhí)行力強(qiáng)，其 “錦繡”、“融金”、“凱德”等系列產(chǎn)品含金量高且可復(fù)制性強(qiáng)。盡管貨幣政策松動(dòng)可能會(huì)對信托規(guī)模帶來一定影響，但即便在規(guī)模萎縮 25%的假設(shè)下，公司的估值底線仍可達(dá)到 11 元。我們?nèi)跃S持 2009 年 1.04 元的盈利預(yù)測和增持的投資評級。

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