楊練／文

　　受“雷曼門”與單邊降息的內外夾擊，中國銀行業高估值不再。美國金融危機何時畫上句號？不對稱降息何時到位？只有等這兩只靴子都落下來，銀行的估值才會見底。

　　有著158年悠久歷史的美國四大投行雷曼兄弟的破產，無疑在全球金融界掀起了威力巨大的海嘯。

　　截止到9月22日，共有11家上市銀行公布了其與雷曼兄弟的業務關系，其中8家銀行持有雷曼兄弟債券，除了華夏銀行沒有透露具體金額外，其他7家銀行公布了具體數額，涉及金額高達7.22億美元。

　　據已經公布的數字顯示，招行持有雷曼兄弟7000萬美元債券，建行持有1.914億美元債券，工行持有1.518億美元債券，興業持有3360萬美元債券，交行持有7002萬美元債券，中行持有1.288億美元債券，中信持有7600萬美元債券。

　　僅民生、深發展和寧波銀行3家公告稱未持有相關債券。

    潘多拉的盒子

　　雖然雷曼兄弟破產涉及到了較多的上市銀行，但對各家銀行實際業績影響相對很小。據招行披露的消息，高級債可能損失率為20%至40%，而次級債損失的概率較大。以此計算，對招行2008年業績影響應在1%左右。其他銀行沒有披露對雷曼兄弟信用風險敞口的明細，但即使假設平均損失率在80%，對各家銀行2008年業績的負面影響均在2%以內。

　　比如持有雷曼債券絕對值最大的工行為例，雷曼債券投資占其資產總額的萬分之一、債券投資規模的萬分之三。保守假設全部虧損，對工行全年EPS的影響僅為0.2分。

　　據國外分析師預測，雷曼兄弟公司債券的損失額可能達到1270億美元。而目前披露的幾大行所擁有的債券數量比例較小，同時債券的等級相對較高。據債券研究機構CreditSights Inc.的測算，每一美元的雷曼高級債券有可能收回60-80美分，高級無擔保債券可能收回30美分，而次級債券則只能收回3.5美分。

　　損失占比最大的是興業銀行，它與雷曼兄弟公司相關的投資與交易產生的風險敞口總計折合約3360萬美元，全部虧損情況下影響2008年每股收益3.8分錢。

　　但風險可能尚未見底。市場的擔心主要來自兩方面的不確定性，一是對銀行未披露的表外資產的擔憂，二是對“下一個雷曼”出現的更深的憂慮。

　　知情人士透露，中資銀行持有雷曼兄弟資產并不僅只是目前各銀行公布的7億多美元。按全口徑統計，包括銀行QDII投資與雷曼兄弟編制的指數掛鉤的部分銀行理財產品，中資銀行持有雷曼資產最多可達數十億美元。

　　據美國四大行披露的數據，截至2008年6月，他們共有4590億美元的海外資產，其中中資銀行獨占2400億美元。而這相當于超過中國、日本、俄國以外所有國家中央銀行的海外資產。目前整個世界的經濟都存在諸多的不確定性因素，尤其是美國，如果其他大型美國金融機構繼續破產，中資銀行還持有其他機構的債券，那么最終中資銀行海外投資的損失將無法計算。

　　這種預測并非危言聳聽，在雷曼兄弟破產、美林被收購以后，誰會是下一個后來者，大摩、高盛、花旗......市場上的各種傳聞甚囂塵上。

　　“對于今后美國次貸危機如何進一步演變，大家都認為水還深著呢。”華泰證券分析師周林表示，“誰也不知道損失究竟會有多大。”

　　由于雷曼兄弟業務主要集中在北美地區，從已經公布的數字來看，銀行涉“雷”資產不足其凈資產1%。而一旦出現下一個“雷曼”，中資銀行恐怕就沒有現在這么幸運，除雷曼之外的其他四大投行和其他銀行近幾年在中國的業務以及和中資銀行的業務合作和股權合作，程度遠遠超出雷曼兄弟。

    另一只靴子

　　最近A股市場上銀行板塊連續大幅下跌，最本質的原因是由于減息使得市場對于銀行板塊未來增長持續性預期消失，帶來估值水平的下移。而雷曼事件是一個引爆點。

　　盡管從緊的貨幣政策可能逐漸放松，不排除央行會進一步提高銀行貸款額度等政策。但短期來看貸款基準利率下調將會降低銀行2009年的利差，而且降息的提前啟動減低了銀行在信貸放松之后跑出超額收益的可能，而存款準備金率下調對業績拉動有限，因此對于銀行業而言“兩率”下調是利空。

　　有券商研究報告指出，單邊降息從銀行業拿走了370億元的利潤，而此次下調部分銀行存款準備金只能增加銀行利潤約26億元。一取一予之間，銀行業利潤損失巨大。根據測算，對上市銀行每股收益的影響從0.02元到0.18元之間。

　　國泰君安金融業研究員伍永剛認為：“央行不對稱降息增加了投資者對政策不確定性的預期，考慮到本次央行非對稱降息帶來的影響，我們將2009年銀行業凈利潤增長下調至13%。”此前他預測2009年銀行業凈利潤增長20%，而今年上半年上市銀行凈利潤同比增幅達64.38%。

　　而最悲觀的預期是利潤負增長。海通證券認為此次減息使銀行業2009年平均業績增速回落到10%以內，如果半年內央行繼續不對稱調息，那么2009年業績將出現負增長。

　　當然盈利負增長的預期未必最終實現。一方面政府對經濟的有效干預可能會阻止這一結果，而另一方面，銀行感受到明年盈利的壓力，因而有動力在下半年大幅計提撥備的力度，這樣壓低2008年年報業績基數，從而規避負增長的結果。-

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。