國泰君安 梁靜

　　本報告導讀：

　　印花稅下調將推動交易額止跌回升，行業業績下滑趨勢有望緩解；投資要點：

　　4月23日，財政部宣布從4月24日起將證券交易印花稅稅率由0.3%下調至0.1%。

　　降低印花稅將有效降低投資者交易成本(我們測算，單邊交易成本將由0.57%降低至0.37%)，這將有助于活躍股票交易、提升交易水平，從而推動券商經紀業務傭金收入提升。而降低印花稅可能推動市場回暖，這也將為券商改善自營投資收益水平提供機遇。僅就經紀業務來看，歷史經驗表明印花稅變化與交易額變化存在正相關關系，我們判斷據此判斷，印花稅下調可能推動交易額增長20%甚至更多(見附圖)。

　　2008年1季度股票基金日均交易額1660億元、同比雖增長28%。但隨著市場重心的快速下移，交易額也呈逐月下降態勢，4月份日均已接近1000億元。我們認為，印花稅下調將可能改變這一趨勢，使得交易水平重新回到1500億元以上的水平，并將有助于在一定程度上減輕2季度經紀業務同比將大幅下滑的壓力；但總體來看，在市場趨勢仍未發生根本性轉變之前，全年達到或接近2007年1939億元的日均交易水平仍然有相當大的難度。同時，我們也認為，僅憑印花稅下調難以改變全年行業業績下滑的整體趨勢，因此我們仍暫時維持基于全年日均交易額1660億元、以及上證綜指在3500點附近對行業及上市券商所做的業績預期。

　　我們依然維持對證券行業的增持評級。雖然行業整體業績已明顯下滑，但近期的大幅調整已基本反應了這一預期。而印花稅的下調等舉措的出臺，也使得我們不應對證券行業的未來發展過于悲觀。我們判斷，在市場規模擴張和市場創新逐步推出的背景下，尤其是隨著創新業務的全面鋪開，證券行業特別是領先券商將重回持續快速增長的軌道。

　　由于經紀業務同質性較強，印花稅下調將使得券商普遍受益。由于經紀業務在收入中占比普遍在50%-60%，券商收入對經紀傭金的敏感度也將達到0.5。從單個券商來看，根據各自的業務結構，東北證券受益程度最高，廣發、海通和長江次之。而從經紀業務本身的發展而言，具備網絡優勢、品牌優勢和服務優勢的券商將在競爭中處于更為有利的競爭地位。

　　因此，我們仍然維持對中信證券、遼寧成大和吉林敖東的增持評級，而其他券商也具備一定的交易性機會。