華泰證券 王海濤

　　投資要點：

　　在前期《估值優勢不再，短期進入整理》報告中，我們判斷造紙板塊估值偏高，將難以持續，近期市場的表現驗證了我們的判斷。

　　近期相關紙種價格繼續上漲，新聞紙更是出現了大幅提價，我們判斷新聞紙提價是應對原材料價格上漲，而并非需求拉動，毛利率水平才是我們關注的重點。

　　我們認為2008年造紙行業的投資機會將是結構性的，基于毛利率變化的趨勢，我們繼續看好白卡紙、銅版紙和文化紙子行業，同時密切關注原材料價格走勢。

　　雖然我們仍然看好造紙行業優勢公司的發展，但是短期造紙行業相對于其他行業的相對估值優勢不復存在，我們認為造紙行業繼續提升估值水平的難度較大，預計將進入整理行情。

　　我們判斷2008年造紙行業的機會是結構性的，應該給予行業“中性”評級。但是，由于部分企業受益于子行業景氣程度較高，其盈利有望超越市場預期，給投資帶來機遇，這部分股票應該超配。

　　一、產品價格走勢強勁，盈利能力各不相同

　　1、各種產品價格均出現不同程度上漲

　　進入2008年以來，造紙行業基本面走勢強勁，各細分行業紙種價格均出現了一定程度的上漲，其中新聞紙價格更是出現了大幅提價的情況。

　　經過以上統計可以發現，箱板紙、新聞紙、書寫紙是過去12個月中價格上漲幅度最大的紙種，價格上漲幅度均在15%以上，其中新聞紙在經歷了最近的提價后價格漲幅達到20%以上。進入08年以來，新聞紙、箱板紙、書寫紙價格上漲幅度均在10%以上。

　　2、盈利能力趨勢各異

　　雖然各種產品價格都得到了提高，但是各種產品的毛利率水平卻出現了有升有降的局面。我們根據已經公布年報的公司整理出部分紙種毛利率的變化情況。

　　我們可以發現，雖然產品價格出現了上漲，但是價格上漲幅度較小的白卡紙出現了明顯的毛利率上升，而價格幅度上漲最大的新聞紙、箱板紙的毛利率卻均出現了較大幅度的下滑。

　　究其原因，是原材料價格的上漲影響不同，造成了毛利率變化趨勢各異。

　　過去12個月中，美國廢紙8號價格上漲了約33%，其中進入08年后，在兩個月內上漲了19%，從210元/噸，漲至250元/噸。

　　相對而言，國際針葉漿價格與闊葉將價格在過去12個月中分別上漲了11.4%和19.4%，進入08年后上漲趨勢更加變緩。

　　原材料價格走勢的分化，將使得未來紙種之間毛利率變化趨勢出現分化，進而對公司業績產生較大影響。

　　二、各子行業發展將進一步分化

　　1、提價難改新聞紙行業困難局面

　　雖然新聞紙價格由4900元/噸提高到了5300元/噸，我們認為這是為了應對廢紙價格的上漲而采取的應對之策，漲價實際上并沒有提高產品的盈利能力。