投資要點:

　　全球仿制藥過去五年復合增長率18.2%，遠快于全球藥品市場10.7%增速，藥品專利進入到期高峰、新藥上市日益減少、仿制藥企業在產業鏈上垂直一體化集中度不斷提高、歐美政府、保險機構和藥品零售商推動價格低廉的仿制藥銷售、藥品專利到期后仿制藥快速占領市場等諸多因素將推動未來10年仿制藥市場增速遠快于全球藥品市場增速，仿制藥增長同時帶來的是仿制藥API快速增長。

　　仿制藥成本包括研發成本、API成本、制劑生產成本和人工成本，一般API成本約占仿制藥成本的50%，在全球仿制藥API的競爭主體中，中國和印度以其低成本優勢和成熟的避工藝技術，上升勢頭迅猛�；�于成本競爭的歐美仿制藥企業已經逐步將仿制藥API轉移至印度和中國，從發展趨勢看中國和印度研發外包和制劑轉移生產比重也將不斷上升，印度最為成功的案例是第二大藥企Dr.Reddy's2006年成為默克辛伐他汀美國仿制藥授權生產伙伴，該藥2007年給Dr.Reddy's貢獻了3.5億美元收入；而第四大藥企NicholasPirmal2006年獲得輝瑞12個產品、金額3.5億美元分5年執行的轉移生產合同，成為輝瑞最大的定制生產伙伴。印度制藥行業以外向發展為主，近10年印度仿制藥行業發展較快，成為國際競爭主體，遠遠領先中國，進入2000s后期，中國制藥行業產業環境和成本優勢凸顯，隨著中國制藥企業熟悉國際仿制藥游戲規則，中國將形成對印度的強力挑戰，從中期看中國和印度在國際仿制藥市場將各領風騷。

　　中國API企業正在向國際制劑藥企業轉型，向制劑轉型有五種業務模式:①國際制劑OEM；②國際制劑轉移生產；③合作開發第；④授權仿制藥；⑤非專利藥，五種業務模式代表了業務模式升級和盈利水平提高。印度仿制藥企業在其制劑國際市場銷售產業升級過程中都走過了五種業務模式，并投入研發創新，以期實現向專利藥企業的逐步轉型。但是特色原料藥向制劑藥企業轉型后，仍將面臨盈利波動，其中主要原因是:藥品專利到期沒有連結性，導致產品管線無法銜接；仿制藥價格下跌。企業連續的產品組合或者企業上下游垂直一體化成為避免盈利波動的主要策略，通過收購兼并獲得產品組合或銷售網絡并快速利用自身的低成本優勢將已有產品滲透至當地市場也是較為通行的策略。

　　印度制藥企業在國際上的發展路徑為中國藥企提供了可借鑒的戰略意義，并給投資者帶來了階段性超額回報。海正藥業和華海藥業都已經具有在產業鏈升級的能力，2008上半年或者下半年都將開始以合作開發的模式出口制劑，實現向國際制劑藥企業轉型，我們認為不遠的將來兩家公司都可能成為跨國專利藥企業的授權仿制藥生產商，同時海正藥業和華海藥業也在利用自身品種優勢致力于國內制劑銷售，以進一步提升盈利穩定性；而以國內仿制藥為主要發展的恒瑞醫藥，將在2009年上半年開始向國際市場提供特色原料藥，我們認為在不遠的將來能夠利用自身的避工藝技術優勢參與國際制劑藥市場競爭。

　　受益于國際仿制藥市場快速發展，海正藥業、華海藥業和恒瑞醫藥都有潛力成長為綜合性國際化中型制藥企業，在目前階段是A股市場非常好的投資標的:恒瑞醫藥業務模式已經獲得市場認同，雖然股票估值不低，但短中長期發展明確，隨著專利藥上市，估值還可提升，我們維持"買入"評級；海正和華海經過2005-2007年三年業務調整，開始進入新一輪發展上升期，從企業發展所處階段和經營模式看，海正類似于Dr.Reddy's制劑出口早期，華海類似于Ranbaxy制劑出口早期，Dr.Reddy's和Ranbaxy在制劑出口早期都曾享受過60-80倍估值，海正和華海市值分別為101億、65億，市值偏低，我們認為未來幾年在業務模式升級過程中，海正和華海都可能給投資者帶來超額回報，我們上調海正和華海投資評級至"買入"，12個月目標價分別為31.45元和40元。

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