國都證券 李少君

　　核心觀點

　　1.美國次級抵押貸款余額為1.3萬億美元，在全部住房抵押貸款中的占比接近11%。03-06年，每年至少有60%的新增次級貸款被證券化，相關的次級債券市場規模大約在8000億美元以上。由于信用衍生產品市場發展火爆，基于次級抵押債券的CDOs的規模大約在1000億美元以上。如果按照20-30%的折價率計算，次級抵押貸款債券給全球帶來的資產損失預計在1600-2400億美元左右，CDOs等資產由于缺乏流動性，其損失還難以估計。

　　2.次貸危機演變至今，我們判斷目前可能是處在最困難的階段，未來要完全擺脫困境顯然還需時日，這主要是因為：未來兩年大量浮息貸款將面臨利率重置，次貸者還將面臨還款沖擊；次級債及相關衍生品市場的資產損失難以全面評估，目前已經浮現出來的與次級債券相關的損失可能只是冰山一角；美國經濟前景不明朗，受累于住房市場的持續低迷、油價的高企以及次貸危機帶來的金融市場動蕩不安，目前美國的經濟已經呈現出比較明顯的疲弱狀態，08年經濟增長的前景比較黯淡。

　　要走出次貸危機的困境，美國經濟必須確保不陷入衰退，人們對于未來經濟的信心非常重要，預期影響消費、投資增長，從而影響經濟走勢。美國房價的走勢也關系重大，若未來房價能夠止跌企穩，那么美國經濟陷入衰退的風險就會降低，在美聯儲降息政策的配合下，次級貸款的償付狀況將會有所改觀。

　　次貸風波對于我國金融行業的直接影響主要集中在幾個上市銀行上，其中中國銀行所受影響最大，其損失區間為75-89億元人民幣，但對其凈利潤(剔除該因素)的影響應不超過15%，對于建行和工行的影響則非常小。不過，美國乃至全球金融業是否會由此一蹶不振將直接影響到我國A股金融行業的估值水平，雖然我國的A股市場是相對封閉的，但AH溢價體現出相對的穩定性，這一特點決定了國際估值水平可能對我國金融行業估值水平產生同步、同向的影響。

　　從間接角度來看待次貸危機對于我國金融行業的影響，則應選擇宏觀視角來審視。美國經濟增長放緩且可能走向衰退可能導致我國出口增長乃至經濟增長減速、進而有可能以流動性減少、企業盈利增長能力下降的途徑影響股票市場的走向。