中投證券 王鵬

　　本報告總結(jié)了2007年以來傳媒行業(yè)政策層面和運行層面的特點和取得的成績，指出2008年將是文化體制改革深入的一年，同時奧運會的召開將形成整個行業(yè)的利好，并特別惠及有線電視產(chǎn)業(yè)和廣告產(chǎn)業(yè)。2008年將是傳媒行業(yè)成長的一年！

　　投資要點：

　　文化體制改革在2008年將繼續(xù)積極穩(wěn)妥地推進。十七大的召開對文化發(fā)展提出新的要求；中觀層面上，政府相關(guān)負(fù)責(zé)人明確表態(tài)將加大相關(guān)產(chǎn)業(yè)對資本市場開放的力度，為傳媒業(yè)的發(fā)展再注活力。

　　有線電視數(shù)字用戶數(shù)明年將保持高增長，我們預(yù)計增速為60%，即到08年底有線數(shù)字電視用戶數(shù)為4500萬。網(wǎng)絡(luò)運營將受益于用戶數(shù)的增長和收費提高，惠及公司包括廣電網(wǎng)絡(luò)、電廣傳媒、東方明珠、歌華有線等。

　　數(shù)字化改造并未帶來想象中的利潤，在于產(chǎn)業(yè)未能形成良好的盈利模式。我們發(fā)現(xiàn)，電視觀眾對數(shù)字電視的增值業(yè)務(wù)是感興趣并有支付能力的。而網(wǎng)絡(luò)運營商尚未從公益服務(wù)與商業(yè)服務(wù)的角色劃分中找到平衡；內(nèi)容產(chǎn)業(yè)也因存在進入壁壘和經(jīng)營風(fēng)險使得資本持觀望態(tài)度，進而影響了內(nèi)容供給方的發(fā)展壯大。

　　雖然上述問題在短期內(nèi)難以解決，但并不妨礙數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)鏈上的優(yōu)勢企業(yè)提前布局。我們認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)運營商在產(chǎn)業(yè)鏈上的位置決定了其產(chǎn)業(yè)整合主導(dǎo)者的地位，2008年有可能成為盈利模式探索取得突破的轉(zhuǎn)折年。

　　奧運經(jīng)濟對廣告業(yè)的帶動效應(yīng)是有目共睹的。根據(jù)多家機構(gòu)的預(yù)測數(shù)據(jù)，結(jié)合我們的判斷，我們認(rèn)為2008年廣告收入增長將達(dá)20%-25%，成就2300億的市場規(guī)模。上市公司中擁有廣告業(yè)務(wù)的公司將整體性獲益。

　　綜上，我們挑選出北京巴士、博瑞傳播和歌華有線為“強烈推薦”品種。北京巴士是舉辦城市北京戶外公交廣告運營者，在戶外廣告資源緊缺的情況下，將獲利不菲；博瑞傳播已具備跨媒體跨區(qū)域媒體集團的雛形，是文化產(chǎn)業(yè)做大做強政策的受益者；歌華有線已邁開模式探索的腳步，有機會取得突破。

　　1.文化體制改革將與資本市場有更緊密結(jié)合

　　1.1文化體制改革積極穩(wěn)妥向前推進

　　2003年文化體制改革試點工作啟動，至今已有4年。文化體制改革呈現(xiàn)出以“培育文化市場主體”、“文化事業(yè)與文化產(chǎn)業(yè)分途發(fā)展”為主的創(chuàng)新熱點。

　　通過企業(yè)化改制，我國培育出一批自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展、自我約束的文化企業(yè)。

　　轉(zhuǎn)制成功是改革的第一步，轉(zhuǎn)制后的發(fā)展和競爭力的提升則是改革的目的。

　　而文化產(chǎn)業(yè)和個體企業(yè)的競爭力提升已不僅僅是中觀和微觀層面上的問題。在十七大上，國家已明確指出文化的“軟實力”與國家的“硬實力”之間的相互結(jié)合與轉(zhuǎn)換，正在迅速改變世界的力量對比格局。提升國家文化“軟實力”是增強我國綜合國力、增強國家競爭力、贏得國際競爭的必然要求。以發(fā)展文化產(chǎn)業(yè)為突破口，帶動國家文化體制的全面深入的改革，具有不可低估的戰(zhàn)略意義。報告首次提出要“實施重大文化產(chǎn)業(yè)項目帶動戰(zhàn)略”、“培育文化產(chǎn)業(yè)骨干企業(yè)和戰(zhàn)略投資者”。我們認(rèn)為，以上論斷都將轉(zhuǎn)化為文化體制改革進一步深化的有力保障。

　　出版發(fā)行業(yè)在體制機制的變革中表現(xiàn)突出。在文化產(chǎn)業(yè)體系中，新聞出版業(yè)是產(chǎn)業(yè)鏈最完整、市場化程度最高、產(chǎn)業(yè)特征最突出的行業(yè)2006年我國新聞出版行業(yè)增加值超過2000億元，成為中國文化產(chǎn)業(yè)中重要的支柱產(chǎn)業(yè)。目前，出版物全國連鎖經(jīng)營企業(yè)已達(dá)29家，23個省級新華書店實現(xiàn)了省內(nèi)或跨省連鎖經(jīng)營。現(xiàn)在已有86家圖書出版、25家音像電子出版社完成了改制。2007年12月，遼寧出版?zhèn)髅接肿鳛槭准覍⒕庉嫎I(yè)務(wù)和經(jīng)營性業(yè)務(wù)打包上市的文化企業(yè)登錄國內(nèi)的資本市場。

　　我們認(rèn)為，2008年文化體制改革將與資本市場有更緊密的結(jié)合，但“小步快走”是主調(diào)。目前看來，資本市場是改制后的文化企業(yè)做大做強的有效平臺。

　　政策層面上或?qū)⒂懈�多操作性強的�?guī)章出臺，而新聞出版行業(yè)很可能成為“領(lǐng)頭雁”。政府相關(guān)負(fù)責(zé)人的態(tài)度明確，無疑釋放出了政府將堅定推進媒體市場化改革的重要信號，隨之而來的很可能是在十七大精神指引下操作層面的一些具體規(guī)章，為傳媒企業(yè)的資本化運作鳴金開路。

　　1.2資本市場上傳媒類公司表現(xiàn)活躍已上市的公司運用資本平臺，積極進行資源整合和跨地區(qū)、跨媒體的整合。

　　新華傳媒超出市場預(yù)期的二次定向增發(fā)獲批，整合大股東優(yōu)質(zhì)媒體經(jīng)營性資產(chǎn)；

　　東方明珠公開增發(fā)獲批，進行異地有線電視網(wǎng)絡(luò)收購和地面數(shù)字電視開發(fā)；

　　博瑞傳播配股獲批，再融資大門重啟國內(nèi)市場又添新丁。粵傳媒以IPO的方式登錄中小企業(yè)版，成為平面媒體第一家通過IPO上市的公司；遼寧出版?zhèn)髅降卿浿靼澹�成為首家將�?nèi)容編輯業(yè)務(wù)和經(jīng)營業(yè)務(wù)打包上市的傳媒公司。

　　傳統(tǒng)媒體和新媒體繼續(xù)“走出去”，在國際資本市場登臺。

　　另外，中國電影集團公司發(fā)行5億元的企業(yè)債獲發(fā)改委批準(zhǔn)，這開創(chuàng)了文化傳媒行業(yè)在企業(yè)債券市場融資的先河。通過債權(quán)融資，既解決了文化產(chǎn)業(yè)融資難的問題，也保證了國家對意識形態(tài)領(lǐng)域的控制權(quán)，很有可能成為日后意識形態(tài)屬性較強的文化企業(yè)融資的主要途徑。

　　可以預(yù)見，以上趨勢將在2008年得以延續(xù)和放大。國內(nèi)資本市場傳媒板塊里具有投資價值的優(yōu)秀主體將日益增多，而且，上市主體所屬的傳媒子行業(yè)將更加多元化，板塊規(guī)模逐漸擴大。上市公司也將繼續(xù)借助資本平臺進行擴張和整合，不斷強化自身的核心競爭力。國際資本市場上，最耀眼的可能是戶外數(shù)字媒體領(lǐng)域，細(xì)分行業(yè)的龍頭都已表示將赴美上市。整個傳媒行業(yè)有可能在龍頭上市公司的主導(dǎo)下展開兼并整合的激戰(zhàn)！

　　2.數(shù)字電視推廣深入，模式探索將成為主調(diào)

　　2.1 2007年數(shù)字電視推廣情況回顧

　　2.1.1 2007年數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)內(nèi)部發(fā)展冷熱不均

　　有線數(shù)字電視的整體轉(zhuǎn)換在政府的主導(dǎo)下發(fā)展迅速，截至2007年11月底，全國有線數(shù)字電視用戶達(dá)到2364.7萬，全國已有68個城市完成有線電視數(shù)字化整體轉(zhuǎn)換工作。

　　地面數(shù)字電視的推廣因傳輸標(biāo)準(zhǔn)的延遲實施而進展緩慢，直到10月12日，在國家發(fā)改委的推動下，深圳舉行地面數(shù)字電視播出啟動儀式，成為我國第一個正式執(zhí)行該國家標(biāo)準(zhǔn)的城市，也標(biāo)志著國標(biāo)地面數(shù)字電視正式進入推廣階段。

　　衛(wèi)星直播數(shù)字電視方面更是“乍暖還寒”。承擔(dān)我國衛(wèi)星數(shù)字電視直播任務(wù)的“鑫諾2號”衛(wèi)星去年升空后出現(xiàn)故障，至今未能排除，無法提供通信廣播傳輸服務(wù)。備份星“中星9號”也未按計劃上天，導(dǎo)致衛(wèi)星直播電視業(yè)務(wù)的停滯。考慮到直播衛(wèi)星的運營定位主要是解決偏遠(yuǎn)地區(qū)的覆蓋問題、運營政策也在制定過程中，因此衛(wèi)星數(shù)字電視用戶發(fā)展的不確定因素比較大，近一兩年衛(wèi)星數(shù)字電視的滲透率不會大幅上升。目前衛(wèi)星電視仍主要用于“村村通”工程和農(nóng)村黨員干部教育以及涉外單位和星級賓館的電視信號接收。

　　混戰(zhàn)中的手機電視標(biāo)準(zhǔn)在07年底有新動向，一度被指為“產(chǎn)業(yè)化弱勢”的廣電系手機電視標(biāo)準(zhǔn)CBBM已被列為“十一五”國家科技支撐計劃重點項目，獲得巨額專項資金支持。國內(nèi)當(dāng)下正在推進的手機標(biāo)準(zhǔn)多達(dá)8個，而CMMB在手機電視標(biāo)準(zhǔn)“混戰(zhàn)”中產(chǎn)業(yè)化進展最為迅速。國家廣電總局無線局于10月在北京、青島、沈陽、上海、秦皇島、天津等6個奧運城市，加上深圳、廣州共8個城市開通了CMMB發(fā)射站，進行相關(guān)覆蓋和網(wǎng)絡(luò)信號試驗。隨后，北京運營網(wǎng)鋪設(shè)并開通。此次科技部的資金支持將進一步加強CMMB的拓展力度。

　　2.1.2外部競爭者增長迅速，但還不至于構(gòu)成威脅

　　根據(jù)中廣網(wǎng)媒在第三屆數(shù)字新媒體年會上發(fā)布的調(diào)查結(jié)果，截止到2007年11月底，IPTV用戶規(guī)模達(dá)到114.2萬戶，用戶增長接近110%，連續(xù)四年保持三位數(shù)高增長，令市場和機構(gòu)不敢小覷。但總體數(shù)量較廣電系統(tǒng)內(nèi)電視用戶數(shù)量還有較大的差距，并且IPTV在盈利模式和內(nèi)容上并不具備競爭優(yōu)勢，暫不會對傳統(tǒng)電視造成巨大的沖擊。

　　從分布上來看，IPTV用戶主要集中在上海、河南、浙江、黑龍江四個地方，另外江蘇、湖北、廣東等17個省份也正在積極籌備IPTV業(yè)務(wù)，將成為2008年IPTV產(chǎn)業(yè)新的增長勢力。

　　綜上，我們認(rèn)為，在未來的一年里，有線電視將借助其網(wǎng)絡(luò)和用戶資源的先發(fā)優(yōu)勢，邊探索盈利模式邊開展增值業(yè)務(wù)。雙向改造是拓展增值業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，很可能成為行業(yè)內(nèi)資本支出的重頭戲。而地面電視、手機電視將統(tǒng)一在08年奧運會翻飛的大旗下，各種利益集團的沖突可能加快理順，使推廣提速。但仍主要是保障奧運會的應(yīng)用，其他方面的商業(yè)化仍需時日。同樣，“中星9號”在確認(rèn)拯救“鑫諾2號”失敗后，也會盡快上天，確保奧運會的直播。

　　2.2有線數(shù)字電視用戶將繼續(xù)快速增長

　　2.2.1有線數(shù)字用戶已達(dá)2346.7萬，仍在快速增長

　　整體轉(zhuǎn)換繼續(xù)高速推進。有線電視的數(shù)字化改造在07年取得了突破性進展，根據(jù)中廣網(wǎng)媒信息咨詢有限公司數(shù)字電視動態(tài)監(jiān)測體系對全國30個省、直轄市(不含港澳臺、西藏)統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，截止到2007年11月底，我國有線數(shù)字電視用戶已到2346.7萬戶，較2006年增加1052.3萬戶，增速達(dá)81.3%。

　　增速下降的原因在于前幾年數(shù)字電視用戶數(shù)的基數(shù)較低，我們認(rèn)為在基數(shù)為1000多萬的基礎(chǔ)上又有1000多萬的增長，速度還是可觀的。截止到2007年11月1日，完成整體轉(zhuǎn)換的68個城市中包括7個省會級城市、39個地級城市、22個縣級及縣級以下城市。

　　政府主導(dǎo)下的網(wǎng)絡(luò)整合漸成趨勢。據(jù)中廣網(wǎng)媒的跟蹤調(diào)查，截至2007年10月，全國30個省市中(不含港澳臺、西藏)，已基本完成(75%以上)全省網(wǎng)絡(luò)整合的有16個。然而，大多數(shù)的整合是政府主導(dǎo)下形式上的整合，還沒有轉(zhuǎn)化為整體轉(zhuǎn)換的有力推動因素。

　　按照廣電總局發(fā)布的轉(zhuǎn)換時間表，到2008年，東部地區(qū)縣以上城市、中部地區(qū)地(市)級城市和大部分縣級城市、西部地區(qū)部分地(市)級以上城市和少數(shù)縣級城市的有線電視都要基本完成數(shù)字化轉(zhuǎn)換。我們預(yù)測，2007年有線數(shù)字電視用戶將達(dá)到2800萬，而2008年，各地區(qū)在試點城市轉(zhuǎn)換經(jīng)驗和成功模式的帶動下，轉(zhuǎn)換工作將繼續(xù)保持高速推進，有線數(shù)字電視用戶數(shù)將達(dá)到4500萬！

　　我們認(rèn)為，目前上市公司中的有線網(wǎng)絡(luò)運營企業(yè)，如歌華有線、廣電網(wǎng)絡(luò)、電廣傳媒、東方明珠等都將會受惠于數(shù)字電視用戶數(shù)增加而帶來的收入增長。

　　雖然面對較大的資本支出，但基本上都能通過提價、國家對產(chǎn)業(yè)的財政補貼和稅收得到補償。

　　2.3有線電視產(chǎn)業(yè)將在盈利模式的探索中前進

　　整體轉(zhuǎn)換的推進和完成為數(shù)字電視新業(yè)務(wù)的推廣提供了平臺，是ARPU值提升的必要條件，而非充分條件。廣電通過整體轉(zhuǎn)換實現(xiàn)大規(guī)模利潤的目標(biāo)還沒有實現(xiàn)。為了避免使數(shù)字電視盈利成不可能完成之任務(wù)，有線電視網(wǎng)絡(luò)運營商在資本投入、盈利模式探索和產(chǎn)業(yè)鏈培育上還肩負(fù)著重?fù)?dān)。

　　2.3.1尋找需求方存在的問題

　　數(shù)字化改造并為給廣電行業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈上的主體帶來想象中的利潤，我們嘗試著從電視觀眾的角度尋找問題，提出三個假設(shè)命題：首先，電視是否已被發(fā)展迅猛的互聯(lián)網(wǎng)等媒體所取代，遠(yuǎn)離了百姓？其次，觀眾是不是對數(shù)字電視提供的新業(yè)務(wù)不感興趣？最后，是不是增值業(yè)務(wù)的收費超出了觀眾的支付能力？但從我們收集到的數(shù)據(jù)來看，以上三個假設(shè)都是不成立的。我們將從這三個方面進行論述。

　　1)電視仍是我國居民主要休閑方式

　　上表是CTR一項針對城市居民收視行為的調(diào)查結(jié)果。高達(dá)90.1%的城市居民一周平均7天收看電視，即每天都會看電視。而不是每天看電視的居民的比例則占不到1%。而從對調(diào)查前一天收視小時數(shù)的統(tǒng)計分析來看，收看時間在3-4小時的人占24.9%，占比最高；其次為2-3小時的，占24.7%。總體看來內(nèi)地城市居民每天收看電視的時長是比較可觀的，超過64%的人每天收看電視的時間在2小時以上，多于40%的人每天收看電視的時間在3個小時以上。

　　同時，我們也看到了新媒體對電視的沖擊。根據(jù)美蘭德的一項調(diào)查結(jié)果顯示，相比去年，2007年電視媒體和報紙的平均接觸頻次和接觸時長均有所減少，而網(wǎng)絡(luò)和移 動電視的平均接觸頻次和時長都有增加。

　　綜上，電視在居民休閑生活中的地位在短期內(nèi)是很難被替代的。此點是十分有利于數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)推廣的。但受新媒體的沖擊，這種優(yōu)勢的保持時間是有限的，這也使電視產(chǎn)業(yè)探索有效的盈利模式更具緊迫性。

　　2)數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)并非難以接受

　　我們始終認(rèn)為，有線電視網(wǎng)絡(luò)進行數(shù)字化改造不是目的，而是手段。其目的是運用新的技術(shù)手段滿足消費升級之后電視觀眾趨于碎片化、個性化的觀看需求，同時拉動整個數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)鏈的盈利增長。能夠幫助數(shù)字電視實現(xiàn)超額利潤的不是基本收視費的提高，也不是高端機頂盒的銷售，而是有線數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)。這也是使有線電視網(wǎng)絡(luò)價值顯性化的最直接有效手段。

　　在In-stat的一項針對數(shù)字電視態(tài)度的調(diào)查中，中國消費者對于視頻點播，有線寬帶等應(yīng)用的興趣度超過了70%。由此可見，受眾對數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)是非常感興趣的。

　　但現(xiàn)實中數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)的推廣卻并不理想。我們以付費電視為例討論這一問題。2006年付費電視用戶數(shù)為165萬，付費電視收視費為5.23億，這與為之投入的網(wǎng)絡(luò)改造成本是不匹配的。

　　3)老百姓有足夠的支付能力

　　依據(jù)國際經(jīng)驗，當(dāng)人均GDP超過3000美元時，文化娛樂消費市將進入高速增長階段。我國人均GDP在2006年已超過2000美元，應(yīng)該說已經(jīng)進入了快速啟動階段；個別經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)已超過3000美元，文化需求有著足夠的經(jīng)濟基礎(chǔ)作為支撐。

　　在深圳、杭州等數(shù)字電視試點城市，相關(guān)的增值業(yè)務(wù)也頗受歡迎。如截止到2007年8月，深圳天威的寬帶接入用戶數(shù)已經(jīng)近30萬，占關(guān)內(nèi)寬帶接入市場的30%；杭州有線的VOD業(yè)務(wù)用戶數(shù)達(dá)23萬，約占數(shù)字電視用戶數(shù)的19%，每戶月均消費額度為30元，續(xù)費率高達(dá)90%；電視購物方面的成功經(jīng)驗來自湖南的“快樂購”頻道，自06年3月開播，至07年8月總收入近8億，收視用戶超千萬。通過試點城市取得的成功經(jīng)驗可以看出，消費群體中是存在著巨大的現(xiàn)實需求的。

　　綜上，電視依然是我國居民的主要休閑娛樂方式，電視觀眾對數(shù)字電視較模擬電視新增的業(yè)務(wù)是感興趣的，也是有支付能力的。數(shù)字電視業(yè)務(wù)開展不起來的原因可能不在需求方。

　　2.3.2問題出在了產(chǎn)業(yè)鏈的上游

　　數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)鏈由軟硬件設(shè)備供應(yīng)商、節(jié)目內(nèi)容制作商、節(jié)目內(nèi)容集成商、網(wǎng)絡(luò)運營商和終端用戶構(gòu)成，為了方便分析，我們將節(jié)目內(nèi)容制作商和集成商統(tǒng)稱為節(jié)目內(nèi)容供給方。

　　我們認(rèn)為數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)的短板現(xiàn)在出現(xiàn)在了內(nèi)容供給方和網(wǎng)絡(luò)運營商這兩個環(huán)節(jié)。

　　網(wǎng)絡(luò)運營商方面，長久以來有線電視服務(wù)一直是政府主導(dǎo)下的一項公益服務(wù)，這就造成網(wǎng)絡(luò)運營商的市場意識和服務(wù)意識欠缺，這種長期形成的習(xí)慣在短期內(nèi)是比較難發(fā)生根本性改變的；雖然廣電系統(tǒng)的體制改革也取得了一定的成果，但提供商業(yè)服務(wù)仍然受到諸多無形的管制，導(dǎo)致價格機制失靈，這也使得網(wǎng)絡(luò)運營商無法引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈進入良性循環(huán)。

　　內(nèi)容供給方也存在內(nèi)容相對匱乏的問題。一方面，國外已經(jīng)發(fā)展的相當(dāng)成熟的內(nèi)容受到政策的限制，無法進入尋常百姓家；另一方面，國內(nèi)的內(nèi)容產(chǎn)業(yè)發(fā)展尚不成熟，這也是影響內(nèi)容供給更重要的原因。表現(xiàn)之一就是生產(chǎn)出的內(nèi)容無法滿足電視觀眾的需求。2006年底獲批的付費頻道數(shù)已過百，可以說已經(jīng)初具規(guī)模。數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)打破了原有公益性服務(wù)下靠廣告盈利的傳統(tǒng)模式，需要增值服務(wù)就要付費。從支付能力上說，大多數(shù)完成轉(zhuǎn)換地區(qū)的人均GDP水平已經(jīng)能夠承受相應(yīng)消費；從情感上說，消費者接受起來可能需要一段時間。但最關(guān)鍵的問題在于付費頻道提供的內(nèi)容和服務(wù)無法滿足用戶“碎片化”和“個性化”消費需求，用戶沒有“物有所值”的消費體驗很難產(chǎn)生強烈的購買意愿。供給和需求在這里出現(xiàn)了錯位。

　　2.3.3尋找根源

　　雖然網(wǎng)絡(luò)運營商和內(nèi)容供給方存在著上述問題，但我們認(rèn)為數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)無法形成良好盈利模式的根源在于政策的限制。

　　在出版領(lǐng)域，目前體制改革進展較快，市場化程度已經(jīng)比較高；但在廣播電視領(lǐng)域進展緩慢，仍然糾纏在公益性服務(wù)與商業(yè)化服務(wù)的矛盾之中，雖然有明確的政策支持商業(yè)化服務(wù)，但往往在執(zhí)行中大打折扣。

　　我們認(rèn)為：

　　要做大做強我國的廣播電視事業(yè)，體制改革必須深化，以合理解決公益性服務(wù)與商業(yè)化服務(wù)的矛盾統(tǒng)一。其他國家和地區(qū)已經(jīng)有豐富的經(jīng)驗可以借鑒。

　　國內(nèi)深圳、杭州等地增值業(yè)務(wù)已經(jīng)啟動，也提供了很好的成功經(jīng)驗。

　　雖然目前市場環(huán)境有所限制，但并不妨礙產(chǎn)業(yè)鏈上的優(yōu)勢企業(yè)提前布局。08年將成為盈利模式探索產(chǎn)生重大突破的一年！

　　2.3.4網(wǎng)絡(luò)運營商是產(chǎn)業(yè)鏈整合的天然主導(dǎo)者

　　網(wǎng)絡(luò)運營商在產(chǎn)業(yè)鏈上的位置具有整合優(yōu)勢。在數(shù)字電視的產(chǎn)業(yè)鏈上，網(wǎng)絡(luò)運營商直面最終用戶，其優(yōu)勢就在于能夠運用技術(shù)和商業(yè)手段第一時間獲得諸如觀眾收視偏好、收視習(xí)慣等個性化信息。而這正好彌補了處于弱勢地位的內(nèi)容制作商和節(jié)目集成商在了解受眾需求方面的短板。

　　網(wǎng)絡(luò)運營商有充沛的現(xiàn)金流和穩(wěn)定的盈利。如果能夠通過參控股的方式為內(nèi)容供應(yīng)商提供資金支持，并能通過其網(wǎng)絡(luò)傳播內(nèi)容，扶持其成長，形成“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)”的合作模式，將有利于整個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大。從國外先例來看，雙方互動雙贏的代表性案例莫過于美國HBO、CNN、Discover等頻道與美國有線網(wǎng)絡(luò)運營商的合作，成就了整個美國有線電視產(chǎn)業(yè)的壯大。

　　而只有在產(chǎn)業(yè)鏈上各主體成熟的基礎(chǔ)上，探索盈利模式的問題才是有意義的。因此，我們十分看好歌華有線。從2007年歌華有線的經(jīng)營表現(xiàn)來看，該公司一直圍繞其“十字戰(zhàn)略”嘗試進行資源整合，活躍地在產(chǎn)業(yè)鏈上游進行投資，又與國際知名的數(shù)字電視內(nèi)容供應(yīng)商合作成立公司，計劃進行增值業(yè)務(wù)的運營。所以，歌華是最有可能率先對上游內(nèi)容進行培育和扶植的有線網(wǎng)絡(luò)運營商，長期投資價值是顯而易見的。

　　3.廣告業(yè)，奧運大餐等待享用

　　3.1廣告業(yè)將在明年迎來增長高峰

　　近幾年我國廣告業(yè)收入一直保持兩位數(shù)的高速增長，并在2003年突破千億。

　　宏觀經(jīng)濟的持續(xù)快速發(fā)展支撐了廣告業(yè)的增長。

　　這種增長的態(tài)勢在今年就已經(jīng)開始顯現(xiàn)，根據(jù)CTR整合營銷中心《企業(yè)奧運營銷行為調(diào)查》顯示，考慮在奧運前后加大廣告投放力度的企業(yè)比例超過80%，其中會在奧運前一年至半年開始加大廣告投放力度的企業(yè)比例達(dá)到42.4%。可以預(yù)計的是，在奧運召開前的2008年上半年，國內(nèi)有限的媒體廣告市場將顯得更為“擁擠”和繁榮。

　　根據(jù)摩根士丹利、實力傳播等多家專業(yè)機構(gòu)的預(yù)測，結(jié)合我們的判斷，預(yù)計2007年廣告收入的增長將為15%-18%，而明年這一數(shù)字將跳升至20%-25%。

　　3.2新媒體將爭食奧運大餐

　　在明年廣告市場的大餐的分享中，新媒體將成為傳統(tǒng)媒體廣告市場的“爭食者”，其中互聯(lián)網(wǎng)廣告和戶外數(shù)字媒體將是不可小覷的力量。

　　互聯(lián)網(wǎng)廣告勢頭迅猛。根據(jù)《2007年互聯(lián)網(wǎng)調(diào)查報告》公布的數(shù)據(jù)，2007上半年中國網(wǎng)絡(luò)廣告市場營收規(guī)模(不含搜索引擎在內(nèi))達(dá)32.7億元人民幣，相當(dāng)于2005年全年中國網(wǎng)絡(luò)廣告市場的水平。預(yù)計2007年全年中國網(wǎng)絡(luò)廣告市場整體規(guī)模(不包含搜索引擎)達(dá)76.23億，較2006年增長53.07%。今年上半年中國搜索引擎整體市場規(guī)模達(dá)11.5億元人民幣。預(yù)計2007年下半年中國搜索引擎市場規(guī)模較上半年增長35.6%，07全年搜索引擎市場規(guī)模將達(dá)到27.12億元人民幣，同比增長72.63%。

　　戶外數(shù)字媒體成后起之秀。約占其半壁江山的分眾傳媒財報顯示，以樓宇電視、賣場電視、電梯框架為代表的數(shù)字化戶外板塊在第二季度總營收達(dá)到7690萬美元，同比增長64.4%；第三季度達(dá)9470萬美元，同比增長65.9%。我們認(rèn)為，分眾傳媒數(shù)字戶外業(yè)務(wù)的增長基本上能夠代表整個市場的情況，預(yù)計07年整個戶外數(shù)字廣告收入的增速在65%左右。

　　以上兩種媒體的高速增長態(tài)勢將在2008年奧運會的影響下得以延續(xù)，對傳統(tǒng)媒體形成有力的沖擊。但鑒于傳統(tǒng)媒體在我國廣告市場中仍占有絕對統(tǒng)治地位，且奧運會帶來的是整塊蛋糕的擴大，因此我們對明年廣告各類型主體的收益表現(xiàn)持樂觀的態(tài)度。

　　4.行業(yè)與公司策略

　　綜合上述分析，我們總結(jié)出三條投資建議：

　　1.明年文化傳播行業(yè)將與資本市場有更緊密的結(jié)合。文化體制改革的深入將通過更多合格且優(yōu)質(zhì)的傳媒企業(yè)登錄資本市場和現(xiàn)有主體對資源的整合得以體現(xiàn)。我們特別提示投資者注意，在本次十七大報告中提出培育文化傳播行業(yè)戰(zhàn)略投資者的新說法，這必將會導(dǎo)致媒體資源向優(yōu)勢企業(yè)的傾斜，我們看好資源整合能力強且有實力股東支持的博瑞傳播。

　　2.數(shù)字電視行業(yè)將在產(chǎn)業(yè)鏈的日漸成熟中探索合適的盈利模式，有線電視子行業(yè)是其中最具投資價值的，能夠享受整體轉(zhuǎn)換帶來的用戶增加和收費增長，享受“先發(fā)優(yōu)勢”。增值業(yè)務(wù)在個別公司和區(qū)域可能得到突破。我們看好積極進行有益探索的歌華有線。

　　3.奧運會為廣告業(yè)帶來跳躍性的增長機會，行業(yè)將面臨整體性的增長。我們看好北京本地的公交廣告經(jīng)營企業(yè)ST北巴。該公司今年摘帽已成定局，在北京市對不合格戶外媒體資源進行清理的情況下，公司擁有的公交車身資源稀缺性凸顯，廣告刊例提價已成定局。

　　4.1北京巴士

　　公司明年最大的投資價值在于奧運會給北京廣告市場帶來的“峰聚效應(yīng)”。

　　公司擁有的公交車身廣告資源價值的稀缺性進一步顯現(xiàn)。截止到2007年9月底，北京市共拆除戶外廣告16907塊，拆除牌匾標(biāo)識15878塊。與奧運會人流相關(guān)的關(guān)鍵路段，如機場沿線、北四環(huán)(鳥巢和水立方交通要道)和西四環(huán)(五棵松體育館交通要道)等全部被列為重點清理之列。10月底，閱報欄、信息亭、候車亭、路名牌等北京市“城市家具”上設(shè)置的廣告也被全部撤下。公交廣告的價值顯現(xiàn)。

　　公交廣告雖然也在整頓清理之列，但正面影響大于負(fù)面。北京市政府對公交廣告的整改要求是:車身廣告上刊數(shù)量不超過公交現(xiàn)有車輛的50%，所有醫(yī)療廣告一律撤除；廣告畫面尺寸約占車身面積的三分之一。表面上看對北巴的廣告業(yè)務(wù)影響負(fù)面，但我們分析整頓客觀上能幫助北巴提升盈利。首先：原有公交車廣告的上刊率在50%-60%左右，50%的上刊率限制對其業(yè)務(wù)影響并不“致命”；第二，我們認(rèn)為，奧運會這種廣告宣傳效果影響巨大，有實際廣告需求的企業(yè)并不會因為供給的減少而減少，反而會形成巨大的需求追逐有限廣告資源的局面，從而導(dǎo)致廣告價格的進一步上漲。

　　綜上，價格上漲、實際廣告資源數(shù)量未有實質(zhì)性減少，兩個因素綜合起來保證了公司廣告業(yè)務(wù)的增長。

　　預(yù)計公司的汽車服務(wù)業(yè)和旅游業(yè)務(wù)在奧運會的帶動下也會保持增長的態(tài)勢，我們在估值模型中已對此有所考慮。

　　預(yù)計公司07-10年的每股收益為0.20、0.40、0.62、0.95元，復(fù)合增長率超過50%，維持“強烈推薦”的評級，未來6-12個月目標(biāo)價為31.74元。

　　4.2 博瑞傳播

　　公司擁有西南地區(qū)首屈一指的報刊印刷能力、最具競爭力的廣告代理能力和初具壟斷優(yōu)勢的發(fā)行網(wǎng)絡(luò)為進一步鞏固市場地位、提升盈利能力，公司積極拓展在商業(yè)印刷領(lǐng)域的市場。同時推出面向高端消費市場的廣告出版刊物以此來提升傳統(tǒng)廣告業(yè)務(wù)的增長。

　　公司進入戶外廣告市場后，相繼占領(lǐng)成都稀缺廣告資源，并顯示出良好的盈利能力和成長性。成南高速連接重慶的遂渝、南渝高速將分別與今年年底和明年年底通車，屆時成南高速的車流量將明顯增加，同時帶來高速公路路牌廣告收入的增長。今年公司獲準(zhǔn)在成都市黃金商業(yè)地段春熙路、蜀都大道和鹽市口商圈建設(shè)彩色LED顯示屏約80個。此三個地區(qū)都是成都商業(yè)寸土寸金之地，每年將帶來497萬的稅前利潤。此舉也顯示了公司的資源獲得能力，為公司快速成為四川戶外媒體之王提供有力保障！

　　以“博瑞書坊”建設(shè)為主的發(fā)行渠道網(wǎng)絡(luò)建設(shè)將進一步提升公司發(fā)行網(wǎng)絡(luò)的附加價值，形成公司新的盈利增長點。

　　公司今年在手機新媒體領(lǐng)域有豐碩收獲。以6380萬元的價格收購北京手中乾坤信息技術(shù)有限公司(下稱“手中乾坤”)20%的股權(quán)，進軍手機游戲和手機視頻等增值業(yè)務(wù)。在公司“新媒體內(nèi)容提供商”的戰(zhàn)略指引下，未來一年可能在新媒體領(lǐng)域有更多的布局，為迎接3G時代的到來做好充分準(zhǔn)備。..公司已經(jīng)具有區(qū)域性綜合媒體集團的雛形。已形成“傳統(tǒng)平面媒體+傳統(tǒng)戶外媒體+戶外數(shù)字新媒體+手機新媒體”業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。成都傳媒集團為公司進一步整合媒體資源打開成長空間。

　　預(yù)計公司07-09年每股收益分別為0.64、0.92、1.15，繼續(xù)維持“強烈推薦”的評級，未來6-12個月目標(biāo)價為45.5元。

　　4.3 歌華有線

　　公司數(shù)字電視整體轉(zhuǎn)換進展順利。三季度數(shù)字電視用戶滲透率已達(dá)27.6%(中期為21%)，預(yù)計全年將達(dá)到130-150萬戶之間，滲透率接近40%，成為國內(nèi)最大的數(shù)字電視網(wǎng)絡(luò)。

　　公司開始投資產(chǎn)業(yè)鏈上游高成長性企業(yè)。公司今年收購了茁壯網(wǎng)絡(luò)20%的股權(quán)，擬收購北京數(shù)碼視訊2.24%的股權(quán)。是公司“十字戰(zhàn)略”的貫徹，標(biāo)志著公司涉足了數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)投領(lǐng)域，開始扮演戰(zhàn)略投資者和產(chǎn)業(yè)鏈整合者的角色。有利于公司獲得上游高品質(zhì)的技術(shù)和服務(wù)支持，有助于化解單純運營有線網(wǎng)絡(luò)的風(fēng)險。

　　橫向擴張將會穩(wěn)中求進。我們認(rèn)為公司將在積極精心的準(zhǔn)備之后、謹(jǐn)慎穩(wěn)妥地進行跨地域的整合，整合一旦發(fā)生將使公司用戶規(guī)模進一步擴大，在內(nèi)容采購、經(jīng)營管理上產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。但也會帶來新增區(qū)域數(shù)字化改造的支出壓力。

　　公司與自由媒體國際的實質(zhì)性合作將推遲，而我們預(yù)計中的付費電視業(yè)務(wù)也可能推遲到下半年才有可能推出，這將影響公司的短期盈利，我們據(jù)此調(diào)整了08年和09年的盈利預(yù)測，對公司的短期股價表現(xiàn)將有不利影響，但我們認(rèn)為，業(yè)務(wù)的推遲并沒有改變歌華有線的根本價值。

　　預(yù)計07-10年每股收益分別為0.41、0.58、0.72和0.98元，目前股價對應(yīng)08年市盈率約50倍左右，繼續(xù)維持“強烈推薦”的評級。公司的高速增長依賴于政策環(huán)境的進一步改善，建議投資者從長線角度戰(zhàn)略性持有。

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