長江證券 紀云濤

　　事件描述

　　12月中旬以來，BDI指數向下調整，近期更是出現加速下跌，短短一個月回調到7000點附近，下跌了36%。

　　事件評論

　　我們在近期深圳基金路演中，已經反復強調BDI短期有加速下跌的風險。近期BDI和中國遠洋A、H股的走勢已經驗證了我們的判斷。

　　我們認為，近期鐵礦石談判是導致BDI加速下的直接導火索。中國鋼鐵企業和三大鐵礦石供應商出于談判博弈的需要，減少了短期的鐵礦石貿易量。另外，括臺灣TMT公司等FFA市場主要參與者不斷唱空2008年國際干散貨市場，導致了投機資金從FFA大量撤出，遠期市場下跌對即期市場也產生了較大影響。

　　我們前期的觀點認為，2008年的干散貨供求基本平衡，如果考慮到壓港因素，供給還略微偏緊，因此全年運費均值可能維持07年水平，09年由于運力大幅釋放，市場可能出現趨勢拐點。根據近期一些新出現的情況，我們修正觀點如下：

　　1、壓港問題的緩解可能比預期更快。力拓已于1月按時按預算完成了14億美元的西澳大利亞Dampier港升級項目，Dampier港年處理能力從7400萬噸提高至1.4億噸。目前我們尚不清楚其他主要鐵礦石出口港的新增能力釋放時間，但是考慮到通常情況下兩年左右的碼頭建設期，07年出現嚴重壓港后開始的新碼頭建設，理論上到09年應該投產。

　　2、單殼輪轉換為干散貨輪成為預期外因素。目前已經有13條VLCC、4條SUEZMAX、2條AFRAMAX合計446萬載重噸運力進入船臺改造。就VLCC改造VLOC而言，改造完成時間分別為08年2月1條、3月4條、4月1條、6月8條。明年干散貨新船交付量為2700萬載重噸左右，較07年小幅增加200萬載重噸�？紤]單殼輪改造形成的額外運力增加，新增運力達3150萬載重噸，較07年新船交付量提高26%，增長還是相當明顯。

　　3、在12月份油運運費暴漲之前，宣稱要將單殼油輪改造為干散貨輪的船東很多。目前宣稱改造但尚未進入船臺的，僅vlcc就還有40條。這些改造計劃是否順利實施，將對未08年(特別是下半年)BDI走勢產生重大影響。除了尋找船臺困難以外，最近BDI的暴跌也可能影響船東改造決策。單殼油輪的改造受到油運和干散貨景氣波動的雙重影響，亦受制于高昂的改造費用(15年船齡單殼vlcc售價5500萬美金＋3000萬美金改造費用)和船臺緊張。我們認為，如果BDI在6000點以上走穩，那么太平洋往返航線CAPSIZE的單日租金仍然高達12萬美金，1年期租水平達8萬美金，干散貨市場依然處于暴利，足以吸引部分單殼油輪船東繼續做出改造決策。

　　4、我們認為在鐵礦石談判結束后，國內鋼鐵企業出于生產和補足庫存需要會有一個鐵礦石集中進口期，08年二季度運費有望大幅反彈。另外，中國動力煤出口減少進口增加，會導致澳洲、印尼、南非出口增加，由此產生的長程運輸也將對BDI形成支撐。08年下半年，隨著改造船進入市場帶來的額外運力增加，可能會對運費水平產生向下壓力，下半年的運費平均水平將低于上半年�？傮w而言，08年全年運費水平仍將維持高位，較07年持平或略有下降。09年，由于新船交付量大幅增加(新船交付近3800萬載重噸，較08年增加40%)，需求增速難以匹配，因此干散貨市場出現趨勢逆轉的概率較大。

　　5、對相關上市公司而言，我們認為08年全年的平均運費水平仍將維持高位，中國遠洋、中海發展、中遠航運的業績將非常出色�？紤]09年以后的市場風險和投資者的風險承受能力，我們認為激進的投資者可以在40元左右吸納中國遠洋，上半年業績同比大幅增加和二季度的BDI指數上漲將推動股價向上；保守的投資者可以逐步增持中海發展和中遠航運，前者的干散貨提價幅度可能超預期，而08年油運業務的盈利水平也有望好轉。中遠航運分離轉債發行完畢后，釋放業績的潛力較大且存在瀝青、木材船注入預期。