聯合證券 谷方慶

　　我們認為，未來幾年，由于人們藥品消費需求的持續增長和醫保覆蓋范圍的擴大將帶來行業的持續景氣；而正在進行中的醫療體制改革將會導致現有三級醫院體系下的市場需求供給格局出現結構性調整，三級體系向兩層格局轉變，預計基層醫療服務體系將進一步完善，而三甲醫院則致力于大病和疑難雜癥；

　　新藥注冊審批辦法、新的GMP認證標準、“一品兩規”的藥品招標制度等政策的變動，將對醫藥產業進行重新洗牌，那些注重產品創新、真正具備技術實力和產品優勢的企業將充分受益，供給端結構逐步調整，市場逐步向優勢企業集中。

　　這種結構性變化將使的不同子行業企業的受益冷熱不均，也給投資者帶來不同的分析線索和投資機會。從藥品為考察核心，我們建議，長期投資可關注以下三類企業：真正具有新藥開發能力的創新企業、在第三終端用藥需求中受益的普藥企業；第二終端中的品牌中藥企業。建議重點關注恒瑞醫藥、康緣藥業、太極集團、雙鷺藥業等；

　　此外，部分衍生行業將在醫療體系建設中受益，比如：在基層醫療衛生體系建設中，新華醫療、萬東醫療等設備供應商也將受益；而診斷試劑生產商如科華生物、達安基因，由于產品獨特的服務屬性，在重大疾病預防和治療的需求擴大中將持續受益；

　　而在商業流通領域，我們預計“地區壟斷、寡頭競爭”的格局暫時不會改變，關注具備規模優勢的企業，如國藥股份，已經表現出強大的布局全國的能力和動力；此外，關注南京醫藥，作為“藥房托管”的嘗試者和先行者，已經擁有成功的運作經驗，未來很有可能在政府的推動下進一步復制和擴大業務范圍。

　　引言：醫藥行業在調整中改善

　　“多、小、散、亂”是我國醫藥行業的顯著特征，企業數量眾多但規模化企業數量少，市場集中度低。從產業鏈布局來看，我們認為，大致可分為四個環節：原料(包括化學原料、中藥材)、醫藥成品(化學藥、中藥、生化類)、商業流通和以醫療服務為中心的衍生產業(醫療服務、醫療器械等)。

　　顯然，醫療體制改革作為一種社會制度安排，對醫藥行業的影響是全方位的，從藥品的研發、生產、銷售，到流通環節，以及最后的終端消費需求，都會進行制度性的重新安排，從而造成產業格局的重新調整。

　　從相關政策變動情況來看，2006年的醫藥行業整頓主要集中在流通領域的打擊商業賄賂和藥品價格持續整頓上，2007年的政策調整主要集中在研發、生產以及終端需求的體制安排。我們認為，在多次治理整頓的綜合作用下，醫藥行業已經實現了從亂到治的轉變。

　　但是，醫療體制改革的變化帶來的受益，各環節、各細分行業是冷熱不均的，對于某些環節而言可能會是顛覆性的變化。展望未來，我們認為，整體上市場是在不斷從分散走向集中，在市場競爭中，優勢企業的競爭地位會不斷強化，并不斷受益于這種行業政策的變化。

　　醫改，依然是2008年的關鍵詞！

　　2007行業在調整中改善

　　數據顯示醫藥行業轉暖趨勢已經確立

　　由于醫藥商業流通領域嚴厲打擊商業賄賂以及國家發改委對產品降價，2006年，醫藥行業在走過了行業低潮后，于2007年進入了行業復蘇。

　　從中經網的行業統計數據來看，截止2007年8月份，醫藥行業規模以上企業已經出現了銷售收入和營業利潤雙雙走高的局面，并且增速在逐步提升，其中中藥飲片和生物制品行業增長明顯高于行業平均增長。這種雙高的增長特征為行業全年的業績增長奠定了基礎。

　　2007年：行業在調整，洗牌在延續，市場在向優勢企業集中

　　作為一個承前起后的年份，2007年相關政府部門出臺了一系列相關政策，這些政策調整對醫藥行業帶來的是根本性的影響，是一次制度的重新安排，是對整個行業的重新洗牌。

　　近期醫藥行業重大政策變動主要集中在以下幾個方面：

　　新的《藥品注冊管理辦法》開始執行

　　新的《藥品注冊管理辦法》嚴格了新藥的界定標準，以前更改劑型、更改包裝、更改規格的方法將不被認定為新藥，將真正具有技術含量的新藥與沒有創新的藥品分離開來。并且對抗腫瘤、愛滋病等四類藥物實施特別審批程序。我們認為新辦法的實施將極大的激勵企業從事原創藥物研究的熱情，那些真正具有技術研發實力的制藥企業會從中受益。

　　新的《藥品GMP認證檢查評定標準(試行)》開始執行

　　與老標準不同，新《標準》提高了GMP認證檢查評定標準，進一步強化了軟件管理，加強對藥品生產企業質量管理薄弱環節的監管。新標準將使藥品生產的過程受到更加嚴格的監督，一些不符合標準的中小制藥企業將會被淘汰，預計產業的集中度將會進一步的提高。

　　值得關注的是，自2005年起，中藥飲片企業的GMP認證工作全面啟動，中藥飲片生產行業面臨2008年1月1日的GMP認證大限。據目前的統計，全國已注冊的1100多家中藥飲片企業中，已經通過GMP的只有200多家。而按既定的認證時間表，大限到來，必定會淘汰掉一批不合格的中藥飲片企業，但對規范中藥飲片產業而言，這才只是一個開始。

　　集中整治藥品、保健食品、醫療廣告。

　　此次廣告整治的重點和目標是：嚴厲查處發布虛假藥品、保健食品、醫療廣告的行為；嚴厲查處藥品廣告夸大功能、保證療效和保健食品廣告宣傳療效以及醫療廣告保證治愈的行為。通過集中整治，藥品、保健食品、醫療廣告，促使藥品、保健食品、醫療廣告發布秩序明顯好轉。

　　“一品兩規”的招標采購

　　同一通用名稱藥品的品種，注射劑型和口服劑型各不得超過2種，處方組成類同的復方制劑1～2種。醫院因為采購數量上的限制，基本只能從新藥和優質優價的產品里面采購，減少了仿制藥的醫院生存空間。此辦法對于一些以仿制藥為主，沒有自主知識產權和優質優價產品的小型藥企是重大的打擊,將會逐漸退出市場，讓出巨大的市場份額，使得行業將趨向集中。

　　整體上來看，這些政策的調整都存在根本性的影響，整個行業從研發，到生產、流通，各個環節都在進行調整，但歸結到一個共同表現，就是整個市場在趨向集中，那些具備產品優勢、技術優勢和規模優勢的企業將獲得更多的市場。

　　2008年：行業持續景氣，需求結構變化

　　正如前文分析，作為供給端，行業在調整中不斷洗牌，市場在向優勢企業集中，供給結構在發生變化。

　　但醫藥行業作為關系國際民生的重要產業，終端市場卻依然保持了旺盛的需求，這種旺盛趨勢可能會在2008年進一步強化。我們預計，2008年的醫藥消費需求不僅繼續保持快速增長趨勢，而且這種需求結構也會隨著醫療制度的改革而出現結構性變化。

　　2008年醫藥行業需求終端格局存在幾個方面變化趨勢：

　　高漲的藥品需求拉動醫藥經濟持續增長

　　其中，居民可支配收入增長、城鎮化、老齡化的改變是拉動藥品需求的三大重要因素。

　　居民收入增長帶動醫藥消費需求

　　醫療保健作為人類一種基本需求，具有一定的剛性特征，醫療保健支出往往隨著收入的增長較先得到滿足。我們相信，隨著收入的增加，人民生活水平相應提高，會直接引致居民保健意識提升，醫療保健需求上升，從而拉動藥品支出。

　　相比較而言，農村人均醫療支出的絕對數較低，存在更大的增長空間。隨著“三農問題”改革的深入、農村醫療保障制度的完善，農村地區的醫療消費需求必將逐步釋放出來，將帶動占中國人口56%的農村醫療市場規模的擴大。

　　城鎮化會帶來用藥需求的高漲。

　　根據歷史數據來看，城鎮居民衛生費用支出是農村居民的3-4倍，城鎮化進程有助于擴大城鎮人口衛生需求規模。預計在“十一五”時期，我國城鎮化進程基本呈快速發展趨勢，年均增幅有望達到1到1.2個百分點左右。到2010年我國城鎮化水平可能達到47.5%，將達到1998年世界城鎮化47%的平均水平。

　　新醫療體制改革進一步擴大受益面

　　雖然具體醫保方案尚在討論中，但基本可以判斷，國家會圍繞“廣覆蓋、低水平”的原則繼續推進覆蓋城鄉居民的基本衛生保健制度，加速建立社區衛生服務體系和農村合作醫療體系，醫療制度的變化將引起醫藥市場規模和市場結構極其深遠的變革。

　　新醫改不斷擴大醫保覆蓋

　　面新的醫改制度覆蓋主要來自城鎮居民醫保制度建設和新農村醫療合作制度建設，這樣醫保覆蓋從原有的僅就業職工范圍，擴大到了一般城鎮居民和農村人口，從而實現了全民醫保。

　　目前全國有80多家城市從今年下半年開始試點，2008年開始全面推廣，將要覆蓋80%的城鎮居民，預計2010年實現全覆蓋，這意味著將新增大約3.5億人能夠享受到城鎮居民醫保。

　　根據現有的財政補貼方案，我們估計至少每年能新增2000億的醫療費用供給。

　　新醫療改革改變醫療需求

　　結構從目前的現狀來看，醫療資源的分布和醫療費用支出結構呈現倒金字塔結構，20%的三級醫院占據了80%的醫療資源。我們預計未來幾年這種畸形結構將逐步被糾正。

　　總體來看，有三種變化趨勢：

　　基層醫院進入快速發展期，市場需求快速增長。城市社區衛生服務中心、縣醫院、鄉鎮衛生院(含鄉村衛生室等)等公立基層醫療服務單位是建設全民醫保后的最大受益者,主要定位在普通病、常見病。

　　中檔醫院將加速分化。原二甲等中檔醫院目前地位尷尬，預計將出現分化：一部分條件較好的將會轉化為三甲醫院；部分效益差、規模小的醫院，可能會被轉化為社區衛生服務中心，或者是其他服務機構。

　　高端醫院門診占有率逐步下降。今后三甲醫院的主要職能將是診療疑難雜癥、大病重病和教學研究上，隨著基層醫療單位的職能得到恢復和強化，雙向轉診實施后，三甲醫院50%以上的門診患者將被分流。

　　總體來看，我們預測，隨著各級醫院職能的轉換，未來高端醫院門診占有率逐步下降，但大病、重病患者更加集中，總用藥規模不會下降，并且將進一步向專科藥(主要專利藥、品牌藥)集中；而在基層普通病癥治療和預防的職能強化后，第三終端市場需求將迅速增長，普藥、常用藥規模將進一步擴大。

　　2008年上市公司投資主線分析

　　正如前面的分析，2008年，醫藥行業持續景氣可以預期，隨著需求供給結構的變化，各子行業冷熱不均。我們認為，在整體看好醫藥行業的同時，可以從結構性變化中去尋找體制改革的最大受益者。

　　2008年有以下五個緯度去尋找投資主線：

　　關注具有極強的新藥開發能力的企業。

　　在第一終端中，尤其三甲高端醫院當中，由于用藥需求結構的變化，預計專利藥、特效藥類企業將充分受益，重點關注恒瑞醫藥、康緣藥業、雙鷺藥業等；

　　關注普藥類公司

　　“低水平、廣覆蓋”是我國醫療改革的方向；今年國家發改委公布的第一批限價定點藥品生產企業，已經明確了這類普藥企業將在未來醫改中受益，在第三終端將大有可為，重點關注雙鶴藥業、西南藥業等；

　　關注中藥品牌企業

　　“醫藥分家”使得OTC銷售顯得尤其重要，而在OTC第二終端，品牌依然是決定公司的重要因素，中藥品種尤其適合OTC銷售模式，關注云南白藥、太極集團等；

　　關注配套服務行業中的受益者

　　在基層醫療衛生體系建設中，新華醫療、萬東醫療等設備供應商也將受益；而診斷試劑生產商如科華生物、達安基因，由于產品獨特的服務屬性，在重大疾病預防和治療中將持續受益；

　　關注商業流通中的龍頭企業預計醫藥商業流通“地區壟斷、寡頭競爭”格局的趨勢暫時不會改變，關注具備規模優勢的企業，如國藥股份，已經表現出強大的布局全國的能力和動力；此外，關注南京醫藥，作為“藥房托管”的嘗試者和先行者，已經擁有成功的運作經驗，未來很有可能在政府的推動下進一步復制和擴大業務范圍；

　　重點公司點評

　　恒瑞醫藥：“搶仿”戰略的抗腫瘤藥物專家

　　公司依靠“搶仿”，將全球領先的抗癌藥物研制成功上市，逐步做大做強，許多產品上市之初都是獨家品種，相對進口要，其顯著的性價比優勢占領了我國主要的腫瘤藥物市場份額。而腫瘤發病率近年來不斷上升，位居各類疾病之首，我國的人口基數決定了我國必然是全球最重要的腫瘤藥物市場。

　　多年發展，公司已經實現從“搶仿”到“仿創”的轉變，目前已經擁有了豐富的產品儲備。公司已經在美國、上海、連云港三地設立了研發中心，每年投入大量的研究經費用于新藥物的研究開發。

　　依托成熟的技術平臺優勢，公司先后推出奧沙利鉑、多西他賽等抗腫瘤類首仿藥物，并已經成長為公司一線品種，二線品種中的伊立替康(廣譜抗腫瘤)、碘氟烷(血管造影劑)、七氟烷(手術麻醉藥物)等都是公司獨家產品，市場前景頗為看好。豐富的產品梯隊為公司持續發展奠定了基礎。

　　康緣藥業：快速成長的現代中藥領跑者

　　公司在現代中藥研發、中藥現代化生產的標準化和國際化、新藥研究和注冊的標準化和國際化等方面走在國內中藥企業的前列，是我國中藥企業現代化的領跑者。

　　公司在婦科、抗感染、抗腫瘤、心腦血管五大領域具有明顯的競爭優勢，目前擁有桂枝茯苓、天舒、熱毒寧、散結鎮痛等8個主導產品，產品線豐富。

　　公司億元產品梯隊清晰，目前桂枝茯苓銷售規模已經達到3億規模，未來一年公司熱毒寧、散結、天舒等產品有望跨入億元大關，而募集資金項目銀杏內脂、驚天寧細分市場需求容量巨大，市場前景樂觀，有望在2009年再次提升公司到一個新的成長軌道，可見公司未來成長軌跡已經非常清晰。

　　2007年的分線營銷改革將公司內部營銷體制理順后，銷售人員的積極性得到極大的激發，在營銷費用降低的同時實現了銷售收入的快速增長；與國藥股份、九州通等商業公司的合作為公司產品零售終端的放量銷售功不可沒。

　　太極集團：改善中的西南藥王

　　公司擁有藿香正氣液、曲美、急支糖漿銷售規模近3億及太羅等多個近億的優秀品種，并擁有西南最強大的醫藥商業渠道，西南醫藥霸主的競爭地位已經確立。

　　經過幾年的調整，公司經營拐點已經確立。

　　2007上半年主要品種銷售放量，其中太羅、藿香正氣液出現104%、65%增長。

　　并且盈利結構得到優化，其主業貢獻了95%的凈利潤，同比增長306%，未來上升通道已經打開。

　　土地和股權的市場價值重估為公司價值判斷提供了很好的參考，已經增值數倍了的成為公司改變其資產負債結構畸形狀態的重要手段，預計2年內公司將以最有利方式來逐步釋放增值數倍的上市公司股權和土地，恢復再融資功能，并反哺主業，最終實現良性健康發展，未來利潤增長有望進一步釋放。

　　擔保危機曾嚴重困擾公司發展，但從目前的情況來看，該事項正處于加速解決過程中，可謂其寒冬已過，春天即將來臨。

　　科華生物：走向世界的診斷試劑明日之星

　　目前，公司產品涉及免疫、生化、核酸診斷試劑以及配套診斷儀器等多個領域，近百種產品，基本覆蓋了診斷市場的主要需求領域。未來，公司將繼續向腫瘤等其他常見傳染病的診斷領域延伸。豐富的產品線為公司提供廣泛的診斷服務奠定了基礎。

　　公司一直潛心海外布局，逐步推進“走出去”戰略，目前已經取得了階段性成果。截止目前已經有二十多個產品獲得CE認證，取得了歐洲市場的進入許可。另一方面，公司與法國生物梅里挨達成框架性合作協議，有望通過他的國際銷售渠道進行海外銷售。海外銷售有望最終迎來爆發增長。

　　在國內市場，由于血篩市場將逐步放開，公司三聯核酸診斷試劑憑借性能和市場等多方面的優勢，有望搶占市場先機，獲取較高的市場份額。

　　預計未來兩年公司有望實現凈利潤CAGR50%的增長，再次改變公司發展軌跡，進入快速成長通道。

　　達安基因：從專注于核酸診斷向診斷服務商轉變

　　達安基因是國內基因診斷技術力量最為雄厚的公司，通過對中山生物的收購，目前公司已經實現從專注于核酸診斷的試劑生產商逐步轉型為覆蓋酶免、核酸及儀器的試劑產品供應商和臨床檢驗服務商。

　　公司未來最大的發展亮點，在于公司致力于打造國內國內規模最大的獨立醫學檢驗實驗室。目前，通過與中國高新投的合作，公司在全國布局擴張的步伐已經啟動，從廣州到上海、北京、安徽，各地的獨立檢驗中心正有步驟的推進。預計公司最終將建成3-5家大型獨檢中心、十余家中型和十余家小型獨檢中心。

　　從國外的發展情況來看，獨立實驗室的檢測結果具有非常高的公信力，可以在所有醫院通用和公認，獨立的第三方醫療臨床檢驗已經成了發展趨勢和潮流。通過差異化策略，目前公司廣州臨檢中心已經與珠三角600多家醫院建立了業務聯系，并且在2004年實現盈虧平衡。

　　廣州獨建中心的成功為公司復制和擴大盈利模式奠定了基礎。我們正密切關注獨立檢驗中心的行業監管政策的變化趨勢，但總體上，我們認為未來趨勢是向好的，。

　　我們堅定認為，臨檢中心是代表了醫院檢驗未來發展的方向，有望成為中國未來一種新的業態。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。