國(guó)都證券 馬琳娜

　　核心觀點(diǎn)

　　1.截至2007年10月底，全國(guó)水泥產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到了12.38億噸，同比增長(zhǎng)9.8%。預(yù)測(cè)2007全年水泥產(chǎn)量將達(dá)到14億噸，同比增長(zhǎng)14%。

　　水泥行業(yè)在2006年已經(jīng)走出了低谷。2006年全年水泥價(jià)格平穩(wěn)回升。在2007年這種態(tài)勢(shì)得到了延續(xù)。2007年1-10月份，42.5級(jí)、32.5級(jí)普通硅酸鹽水泥累計(jì)平均價(jià)格分別為每噸344.15元和314.28元，比去年同期分別上漲1.4%和3%。

　　高速增長(zhǎng)的GDP持續(xù)拉動(dòng)水泥需求。固定資產(chǎn)投資與水泥產(chǎn)量存在明顯的正相關(guān)關(guān)系。水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資高速增長(zhǎng)，但結(jié)構(gòu)合理。同時(shí)快速增長(zhǎng)的建筑業(yè)也在拉動(dòng)水泥需求。水泥出口呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，符合國(guó)家降低高能耗產(chǎn)品出口的策略，出口比例不到5%，影響較小。

　　企業(yè)利潤(rùn)接近翻倍。2007年1-9月份150家重點(diǎn)聯(lián)系水泥企業(yè)的總產(chǎn)品銷售收入比上年同期增長(zhǎng)21.51%；利潤(rùn)總額為增長(zhǎng)了95.70%。截止到8月底，全國(guó)平均噸水泥利潤(rùn)達(dá)到14.37元/噸，比2006年同期增長(zhǎng)5.35元/噸。

　　2.近幾年新型干法水泥工藝已經(jīng)以其所具有的節(jié)能、經(jīng)濟(jì)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)主導(dǎo)了水泥工業(yè)的發(fā)展，新型干法水泥比重已經(jīng)從2000年前的不足10%提高到2007年上半年的53%。我們預(yù)計(jì)到2007年年底，新型干法水泥的比重將達(dá)到55%.。目前全國(guó)的窯外分解窯生產(chǎn)線總數(shù)已達(dá)到778條，總體呈現(xiàn)出東強(qiáng)細(xì)弱的特點(diǎn)。但中西部地區(qū)，尤其是西部地區(qū)增速驚人。河南、陜西、內(nèi)蒙、福建增速超過40%，四川增速達(dá)到55%。

　　3、水泥行業(yè)處于景氣上升周期。淘汰落后產(chǎn)能與節(jié)能降耗-保障行業(yè)景氣。工業(yè)化與城市化是長(zhǎng)期需求的推動(dòng)力。并購(gòu)重組-強(qiáng)者的游戲。

　　投資評(píng)級(jí)：2008年水泥行業(yè)前景明朗。行業(yè)本身出于景氣上升周期，需求方面又受到宏觀因素的拉動(dòng)，大型企業(yè)又得到政府的扶持，可以說是上了三保險(xiǎn)。在此，我們給予水泥行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。強(qiáng)烈推薦水泥行業(yè)的三大白馬股，給予水泥行業(yè)的龍頭企業(yè)，海螺水泥，冀東水泥，華新水泥“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)：嚴(yán)厲緊縮政策出臺(tái)，煤價(jià)大幅上漲，非理性競(jìng)爭(zhēng)。

　　1水泥行業(yè)現(xiàn)狀

　　1.1水泥產(chǎn)量增幅平穩(wěn)

　　從下圖可以看出中國(guó)水泥產(chǎn)量自2001年起進(jìn)入了快速發(fā)展起。全國(guó)水泥產(chǎn)量年增長(zhǎng)率從2000年的4.2%，一躍升為2001年的10.7%。從此以后的7年間全國(guó)水泥產(chǎn)量的增速很少低于2位數(shù)，即使在受緊縮政策影響的2005年，全國(guó)水泥產(chǎn)量依然保持了9.7%的增長(zhǎng)。截至2007年10月底，全國(guó)水泥產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到了12.38億噸，同比增長(zhǎng)9.8%。根據(jù)中國(guó)水泥協(xié)會(huì)的預(yù)測(cè)，2007全年水泥產(chǎn)量將達(dá)到14億噸，同比增長(zhǎng)14%。

　　1.2價(jià)格穩(wěn)中有升

　　水泥行業(yè)在2006年已經(jīng)走出了由2005年緊縮政策所帶來的低谷。2006年水泥價(jià)格平穩(wěn)回升。在2007年這種態(tài)勢(shì)得到了延續(xù)。2007年1-10月份，42.5級(jí)、32.5級(jí)普通硅酸鹽水泥累計(jì)平均價(jià)格分別為每噸344.15元和314.28元，比去年同期分別上漲1.4%和3%。

　　根據(jù)國(guó)家發(fā)改委價(jià)格監(jiān)測(cè)中心的數(shù)據(jù)，水泥價(jià)格在10月份繼續(xù)小幅攀升，全國(guó)36個(gè)大中城市42.5級(jí)、32.5級(jí)普通硅酸鹽水泥平均價(jià)格分別為每噸352.69元和325.56元，比上月分別上漲4.41元和4.67元，漲幅分別為1.3%和1.5%；比上年同期分別上漲13.4元和19.73元，漲幅分別為3.9%和6.5%。

　　整體走強(qiáng)的煤炭?jī)r(jià)格走勢(shì)也是保持水泥價(jià)格運(yùn)行在高位的關(guān)鍵性因素。由于煤炭占水泥成本的40%，一旦煤炭?jī)r(jià)格上漲，水泥企業(yè)定會(huì)隨之調(diào)整價(jià)格來轉(zhuǎn)嫁成本。另外，由于四季度是南方地區(qū)的銷售旺季，再加上冬季對(duì)于取暖的需求導(dǎo)致的煤炭?jī)r(jià)格上漲，因此我們預(yù)計(jì)水泥價(jià)格在年底前將繼續(xù)維持小幅增長(zhǎng)。

　　1.3全社會(huì)固定資產(chǎn)投資推動(dòng)水泥行業(yè)發(fā)展

　　2007年前10個(gè)月全社會(huì)固定資產(chǎn)投資已經(jīng)達(dá)到88953億元，同比增幅為26.9%。從2003年起，我國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增幅就沒有低于過24.5%。事實(shí)上，2005年下半年開始的固定資產(chǎn)投資增速減慢，是受當(dāng)年實(shí)施的緊縮政策的影響，2006年的固定資產(chǎn)投資增幅也隨之放緩。但自進(jìn)入2007年以來的強(qiáng)烈反彈說明了全社會(huì)固定資產(chǎn)投資已經(jīng)徹底擺脫了緊縮政策的影響。因此我們預(yù)計(jì)2007年全年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資將維持在27%的水平。

　　水泥的需求與固定資產(chǎn)投資具有明顯的正相關(guān)關(guān)系。如上文說明的那樣，水泥的用途廣泛，是極為重要的基礎(chǔ)工程材料。幾乎所有的固定資產(chǎn)投資都少不了對(duì)于水泥的需求，所以固定資產(chǎn)投資能直接拉動(dòng)水泥的生產(chǎn)，從而成為預(yù)測(cè)水泥未來產(chǎn)量的重要指標(biāo)。

　　再加上高速增長(zhǎng)的GDP對(duì)水泥需求的巨大影響，我們可以明確預(yù)期2008年的水泥需求將繼續(xù)受到高位運(yùn)行的GDP與全社會(huì)固定資產(chǎn)投資等宏觀因素的直接拉動(dòng)，從而繼續(xù)處于景氣周期的上升階段。

　　1.4水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資高速增長(zhǎng)

　　2007年前三季度水泥工業(yè)累計(jì)完成固定資產(chǎn)投資增幅46.8%。水泥制造業(yè)完成投資額增幅較大，主要是受水泥結(jié)構(gòu)調(diào)整加快、淘汰落后力度加大、節(jié)能減排壓力增大等因素影響。

　　目前水泥投資建設(shè)項(xiàng)目絕大部分是國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策支持發(fā)展的大型新型干法和余熱發(fā)電等有利于節(jié)能減排的項(xiàng)目。雖然前三季度水泥投資增長(zhǎng)較快，但考慮到近兩年出現(xiàn)的負(fù)增長(zhǎng)，增幅仍屬合理范圍，不會(huì)對(duì)明年的供需產(chǎn)生負(fù)面影響。

　　水泥的投資結(jié)構(gòu)開始趨向合理，截止9月份，全國(guó)水泥行業(yè)投資完成額387.46億元，同比增長(zhǎng)46.80%；其中中部地區(qū)完成159.34億元，同比增長(zhǎng)42.90%；西部地區(qū)完成139.89億元，同比增長(zhǎng)84.60%；東部地區(qū)完成88.23億元，同比增長(zhǎng)15.20%。起步低的中、西部地區(qū)的水泥投資增速已高于東部地區(qū)。尤其是進(jìn)入“十一五”后，西部水泥投資增速明顯。

　　1.5建筑業(yè)拉動(dòng)水泥需求

　　建筑行業(yè)對(duì)水泥的需求是最直接。因而建筑行業(yè)的生產(chǎn)總值增長(zhǎng)最能直接反映社會(huì)對(duì)水泥的需求。今年前三季度，全國(guó)建筑業(yè)企業(yè)完成建筑業(yè)總產(chǎn)值30582億元，同比增長(zhǎng)22.7%。

　　我們預(yù)計(jì)2007年全年建筑業(yè)總產(chǎn)值將保持22%的增速。房地產(chǎn)宏觀調(diào)控在2008年將初見成效，建筑業(yè)總產(chǎn)值增速將回落于21%�？傮w來說超過20%的建筑業(yè)總產(chǎn)值增速，將持續(xù)對(duì)水泥的需求產(chǎn)生促進(jìn)作用。

　　1.6出口呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)

　　今年1-10月份累計(jì)出口水泥及熟料2904萬噸，同比下降3.1個(gè)百分點(diǎn)。說明水泥出口退稅政策調(diào)整作用開始顯現(xiàn)。對(duì)于水泥這種高能耗的產(chǎn)品，國(guó)家限制出口的態(tài)度十分明確。不過水泥出口占水泥產(chǎn)量的比例本來就很小，絕大多數(shù)水泥用于本地消費(fèi)，所以本次出口退稅取消的影響可以忽略不計(jì)。

　　1.7 2007年企業(yè)利潤(rùn)接近翻倍

　　2000年是水泥行業(yè)扭虧為盈的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。在這一年水泥行業(yè)擺脫1998和1999連續(xù)兩年的虧損，利潤(rùn)開始大幅增長(zhǎng)，到2004年噸水泥產(chǎn)品利潤(rùn)已經(jīng)達(dá)到14.04元，創(chuàng)近十年來的新高。但2005年的緊縮政策使水泥需求受到抑制，同時(shí)，煤炭、電力價(jià)格上升，導(dǎo)致2005年水泥行業(yè)利潤(rùn)總額同比下降38.69%，噸水泥利潤(rùn)也下降到7.59元。2006年我國(guó)水泥價(jià)格開始反彈，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額150億元，同比增長(zhǎng)92.6%。

　　2007年1-9月份150家重點(diǎn)聯(lián)系水泥企業(yè)的利潤(rùn)總額為716334萬元，與去年同比增長(zhǎng)95.70%。截止到8月底，全國(guó)平均噸水泥利潤(rùn)達(dá)到14.37元/噸，比2006年同期增長(zhǎng)5.35元/噸。我們預(yù)計(jì)2007年全年水泥利潤(rùn)總額將達(dá)到200億元。同時(shí)全年水泥產(chǎn)量和銷售收入都將刷新歷史新高。

　　2節(jié)能降耗-生存還是死亡

　　資源，能源和環(huán)境是制約水泥工業(yè)不可持續(xù)發(fā)展的三大因素。我國(guó)是人均自然資源非常貧乏的國(guó)家。在能源方面，盡管我國(guó)是煤炭大國(guó)，但世界7大煤炭國(guó)中其余6國(guó)的儲(chǔ)采比都在210年以上，只有中國(guó)的儲(chǔ)采比不到百年，而水泥消耗的煤炭就占全國(guó)煤炭總消費(fèi)量的15%左右；在石灰石資源方面，目前我國(guó)已探明的，可供開采利用的石灰石約為250億t，現(xiàn)在每天生產(chǎn)水泥要消耗大約8億t，可供年限最多30—40年。水泥工業(yè)是僅次于電力、冶金行業(yè)的耗能大戶，占全國(guó)耗能的9%，占工業(yè)耗能的13%，萬元產(chǎn)值能耗近5t標(biāo)煤。國(guó)家煤炭的消耗時(shí)限不足百年。水泥工業(yè)必然受到影響。因此，水泥工業(yè)必須相應(yīng)國(guó)家號(hào)召，大力開展節(jié)能降耗和資源的綜合利用，這是保證我國(guó)水泥工業(yè)可持續(xù)發(fā)展的生死攸關(guān)的措施。

　　2.1新型干法水泥-必經(jīng)之路

　　凡是以懸浮預(yù)熱和分解技術(shù)為核心，并把現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)廣泛應(yīng)用于水泥桿法生產(chǎn)全過程，并使水泥生產(chǎn)具有高效，優(yōu)質(zhì)，節(jié)能，環(huán)保的大型，自動(dòng)化的現(xiàn)代水泥生產(chǎn)方法，稱為新型干法水泥生產(chǎn)方法。

　　近幾年新型干法水泥工藝已經(jīng)以其所具有的節(jié)能、經(jīng)濟(jì)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)主導(dǎo)了水泥工業(yè)的發(fā)展，新型干法水泥比重已經(jīng)從2000年前的不足10%提高到2007年上半年的53%。目前，新型干法水泥發(fā)展已經(jīng)形成了由政府引導(dǎo)、市場(chǎng)推動(dòng)、企業(yè)自發(fā)的良好勢(shì)頭，對(duì)促進(jìn)水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整起到了決定性的推動(dòng)作用。我們預(yù)計(jì)到2007年年底，新型干法水泥的比重將達(dá)到55%.并且在2010將達(dá)到政府所要求的70%的水平。

　　在國(guó)內(nèi)新型干法生產(chǎn)線中，大型生產(chǎn)線能耗指標(biāo)優(yōu)于中小型生產(chǎn)線。其中4000t/d以上規(guī)模的生產(chǎn)線優(yōu)勢(shì)明顯。

　　截止2006年底，全國(guó)已投產(chǎn)的日產(chǎn)700噸以上的窯外分解窯生產(chǎn)線共有699條，加上2007年新投產(chǎn)的79條，目前全國(guó)的窯外分解窯生產(chǎn)線總數(shù)已達(dá)到778條。

　　窯外分解窯生產(chǎn)線總體表現(xiàn)出東強(qiáng)西弱的特點(diǎn)。2006年華東六省擁有的窯外分解窯的生產(chǎn)線數(shù)量和水泥熟料生產(chǎn)能力分別占全國(guó)的40.63%，46.62%，是西部12個(gè)省市的1.70倍和2.51倍。

　　在2006年的699條生產(chǎn)線中，2000-2500t/d規(guī)模生產(chǎn)線水泥熟料生產(chǎn)能力最大，占到總產(chǎn)能的38.35%，其次是4000-5000t/d級(jí)規(guī)模生產(chǎn)線，占總量的34.93%。這兩個(gè)級(jí)別的窯型占到了總產(chǎn)能的73.28%。是中國(guó)新型干法生產(chǎn)線的主力窯型。

　　而在2007新投產(chǎn)的79條生產(chǎn)線中，就有65條的生產(chǎn)線的規(guī)模在2500t/d以上。水泥熟料的單線生產(chǎn)平均規(guī)模達(dá)到3381t/d，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全國(guó)的2407t/d的平均水平。

　　在水泥熟料生產(chǎn)中，除上海、北京、安徽、天津新型干法比例早已超過80%外，浙江、江蘇由于落后水泥生產(chǎn)能力的大規(guī)模退出，新型干法比例大幅度上升，浙江新型干法比例今年達(dá)到96%，江蘇達(dá)到72%。廣東、陜西、廣西、吉林、湖北預(yù)分解窯熟料產(chǎn)量大幅度增長(zhǎng)，新型干法比重也大幅度提升。而水泥生產(chǎn)大省山東和河北新型干法比例的提升則相對(duì)緩慢。

　　2007年前8個(gè)月全國(guó)預(yù)分解窯熟料產(chǎn)量?jī)粼?940萬噸，廣東、河南、廣西、吉林、陜西、內(nèi)蒙、四川、福建8省區(qū)新型干法熟料產(chǎn)量增速超過30%，其中河南、陜西、內(nèi)蒙、福建增速超過40%，四川增速達(dá)到55%。我們發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)量大幅增加的正是預(yù)分解窯產(chǎn)量大幅擴(kuò)張的中西部省份。而產(chǎn)量增速降低甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的則是新型干法技術(shù)已經(jīng)占絕對(duì)主導(dǎo)地位的省市。這些城市的落后產(chǎn)能大部分已經(jīng)退出了市場(chǎng)，產(chǎn)量趨向于平穩(wěn)�？傮w趨勢(shì)是中西部省份，尤其是西部省份奮起直追，東部地區(qū)增長(zhǎng)放緩。

　　2.2余熱發(fā)電方興未艾

　　低溫余熱發(fā)電技術(shù)是通過回收水泥、鋼鐵、冶金、石化等企業(yè)排放的溫度低于300—400攝氏度的中低溫廢蒸氣、煙氣所含的低品位熱量來發(fā)電,節(jié)能的同時(shí)能夠減少熱污染和粉塵污染。水泥企業(yè)一般采用帶補(bǔ)燃爐的中低溫余熱發(fā)電技術(shù)和純低溫余熱發(fā)電技術(shù),其中,純低溫余熱發(fā)電不使用一次性能源補(bǔ)燃,不對(duì)環(huán)境造成任何污染,更符合環(huán)保節(jié)能的要求,近年來被眾多大型企業(yè)廣泛采用。

　　資料顯示,利用余熱發(fā)電技術(shù),每噸水泥熟料可發(fā)電30kwh—40kwh,一般可占水泥廠用電的1/3,而且成本較低,在0.15元/kwh左右,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于上網(wǎng)電價(jià)。在能源價(jià)格高漲的今天，這對(duì)于煤電消耗占到70%成本的水泥行業(yè)來說，是非常有吸引力的。

　　根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)的推算,2007年全國(guó)將有大約50條新型干法水泥生產(chǎn)線的余熱發(fā)電項(xiàng)目投產(chǎn)。而目前新開工建設(shè)的新型干法水泥生產(chǎn)線,幾乎全部都將配套建設(shè)余熱發(fā)電項(xiàng)目。按照現(xiàn)在的建設(shè)速度,2010年將有超過40%的新型干法生產(chǎn)線采用余熱發(fā)電技術(shù)，完全能夠滿足國(guó)家發(fā)改委于2006年4月發(fā)布的《關(guān)于加快水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的若干意見》中，到2010年40%的新型干法水泥生產(chǎn)線采用余熱發(fā)電技術(shù)的要求。

　　2.3國(guó)家政策導(dǎo)向?qū)λ�泥行業(yè)產(chǎn)生巨大影響

　　2.3.1《水泥工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》指明節(jié)能降耗為行業(yè)發(fā)展方向

　　國(guó)家政策對(duì)水泥行業(yè)的影響至關(guān)重要。2006年10月17日頒布的《水泥工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》為中國(guó)水泥工業(yè)的發(fā)展做出了明確指引。該政策致力于推動(dòng)水泥行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，明確了淘汰落后產(chǎn)能，節(jié)能降耗為行業(yè)發(fā)展的目標(biāo)和重點(diǎn)，鼓勵(lì)資產(chǎn)重組和提高企業(yè)集中度。其中具體重要指標(biāo)如下。

　　到2010年，新型干法水泥比重達(dá)到70%以上。

　　技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)到噸水泥綜合電耗小于95KWH，熟料熱耗小于740千卡/千克。

　　到2020年，企業(yè)數(shù)量由目前5000家減少到2000家。

　　限制新建日產(chǎn)2000噸以下新型干法水泥生產(chǎn)線。

　　2.3.2《關(guān)于公布國(guó)家重點(diǎn)支持水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整大型企業(yè)(集團(tuán))名單的通知》有助于提升企業(yè)集中度

　　2006年12月31日國(guó)家發(fā)改委引發(fā)了《關(guān)于公布國(guó)家重點(diǎn)支持水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整大型企業(yè)(集團(tuán))名單的通知》。在該通知里明確了60家國(guó)家重點(diǎn)支持的企業(yè)中，其中全國(guó)性大型水泥企業(yè)有12家。國(guó)家將對(duì)列入重點(diǎn)支持的大型水泥企業(yè)開展項(xiàng)目投資、重組兼并，有關(guān)方面應(yīng)在項(xiàng)目核準(zhǔn)、土地審批、信貸投放等方面予以優(yōu)先支持。

　　2.3.3《關(guān)于做好淘汰落后水泥生產(chǎn)能力有關(guān)工作的通知》具體規(guī)定了各省市淘汰落后產(chǎn)能量

　　2007年2月18日國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《關(guān)于做好淘汰落后水泥生產(chǎn)能力有關(guān)工作的通知》�！锻ㄖ�》指出,2008年底前各地要淘汰各種規(guī)格的干法中空窯、濕法窯等落后工藝技術(shù)裝備,有條件的地區(qū)要淘汰全部立窯。地方各級(jí)人民政府要依法關(guān)停并轉(zhuǎn)年產(chǎn)規(guī)模小于20萬噸和環(huán)保或水泥質(zhì)量不達(dá)標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)能力。

　　根據(jù)到2010年末全國(guó)完成淘汰小水泥產(chǎn)能2.5億噸的目標(biāo),國(guó)家發(fā)改委制定了各省、自治區(qū)、直轄市淘汰落后水泥產(chǎn)能量化指標(biāo)。其中,目前新型干法水泥產(chǎn)能比重較低的河北、山東和廣東三省,2007-2010年將分別淘汰落后產(chǎn)能2700萬噸、4500萬噸和3000萬噸。

　　2.3.4《財(cái)政部，國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于調(diào)低部分商品出口退稅率的通知》取消水泥產(chǎn)品的出口退稅補(bǔ)貼

　　從2007年7月1日起，根據(jù)《財(cái)政部，國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于調(diào)低部分商品出口退稅率的通知》，水泥產(chǎn)品的出口退稅被正式取消。此項(xiàng)政策的出臺(tái)，是為了抑制“高耗能、高污染、資源性”產(chǎn)品的出口。但由于我們水泥出口量不到水泥總產(chǎn)量的5%，這項(xiàng)政策對(duì)于水泥行業(yè)的大型企業(yè)影響甚小。

　　2.3.5《節(jié)能減排統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)及考核實(shí)施方案和辦法》明確職責(zé)，高度重視

　　于2007年11月23日頒布的《節(jié)能減排統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)及考核實(shí)施方案和辦法》則從制度上確保了各省市管理層淘汰落后產(chǎn)能的決心。同時(shí)彰顯了政府對(duì)節(jié)能降耗任務(wù)的高度重視。

　　3水泥行業(yè)投資價(jià)值分析

　　3.1水泥行業(yè)處于景氣上升周期

　　受經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和固定資產(chǎn)投資在高位運(yùn)行的影響，水泥行業(yè)將繼續(xù)保持大幅上升趨勢(shì)。水泥投資也扭轉(zhuǎn)了2005、2006年的頹勢(shì)，而且結(jié)構(gòu)合理，絕大部分投資被用于新型干法水泥生產(chǎn)的技術(shù)改造上。不會(huì)導(dǎo)致過剩產(chǎn)能出現(xiàn)的局面。

　　水泥行業(yè)是周期性行業(yè)，周期大概在5年左右。在經(jīng)歷了1998和1999兩年虧損之后，水泥行業(yè)步入了2000年的復(fù)蘇期，然后迎來了成長(zhǎng)期直到2004年攀上封頂。隨后的2005又再次跌入谷底，新的一輪周期再次開始。再加上淘汰落后產(chǎn)能的2010年時(shí)限，我們相信這一輪的景氣周期在2010年前不會(huì)結(jié)束，明年仍然會(huì)是水泥行業(yè)的景氣上升年。

　　3.2淘汰落后產(chǎn)能與節(jié)能降耗-保障行業(yè)景氣

　　國(guó)家規(guī)定到2010年全國(guó)將淘汰2.5億噸小產(chǎn)能水泥。其中河北，山東和廣東三省的淘汰產(chǎn)能就將達(dá)到8200萬噸�？梢灶A(yù)見，在兩年時(shí)間內(nèi)這些淘汰的產(chǎn)能就將被新型干法水泥生產(chǎn)線所取代。而水泥受地域限制的特點(diǎn)(水泥產(chǎn)品保質(zhì)期短，存在一定的運(yùn)輸半徑)再加上國(guó)家政策對(duì)低于2000t/d的生產(chǎn)線的準(zhǔn)入限制，決定了身處此三省的大型企業(yè)必將受益。

　　淘汰落后產(chǎn)能能快速提升行業(yè)集中度。我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家的水泥產(chǎn)業(yè)集中度差距顯著。發(fā)達(dá)國(guó)家的水泥行業(yè)已經(jīng)形成了寡頭壟斷，少數(shù)主要水泥企業(yè)控制了全國(guó)60%以上的水泥產(chǎn)能，但我國(guó)十二大水泥企業(yè)的集中度剛剛25%，這也是我國(guó)水泥價(jià)格與國(guó)外水泥價(jià)格相比存在巨大差距的重要原因。

　　近年來隨著煤炭和電力價(jià)格的不斷上漲，水泥生產(chǎn)的低成本時(shí)代已經(jīng)一去不復(fù)返了，而市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)卻越來越激烈，水泥企業(yè)的利潤(rùn)空間也壓縮的越來越小，在國(guó)家政策的及時(shí)引導(dǎo)下，節(jié)能降耗工作被放到了非常重要的位置。

　　水泥生產(chǎn)對(duì)于能源的需求是非常驚人的。水泥70%的成本都是消耗能源而產(chǎn)生的。所以使用高效率的水泥生產(chǎn)技術(shù)才是降低能耗的最根本的辦法。而根據(jù)圖18所示，只有4000t/d以上的大型生產(chǎn)線才是相對(duì)低能耗的。因此能把節(jié)能降耗走到底的也必然只能是規(guī)模雄厚的大型企業(yè)，只有它們才有這個(gè)能力解決耗資巨大的先期投入，也只有它們才能享受到規(guī)模效益所帶來的超額利潤(rùn)。

　　而小型企業(yè)即使沒有節(jié)能降耗政策的出臺(tái)，也終將被日益攀升的煤炭?jī)r(jià)格和電力價(jià)格而拖垮。高能耗使的小型企業(yè)輸在了起跑線上。節(jié)能降耗實(shí)際上也就是提高行業(yè)整合度的方法。伴隨著行業(yè)整合度的提高，利潤(rùn)率也將隨之提升。水泥行業(yè)的大型企業(yè)，尤其是12家國(guó)家重點(diǎn)扶持企業(yè)將成為這一輪產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的直接受益者。

　　3.3工業(yè)化與城市化-長(zhǎng)期需求的推動(dòng)力

　　在沒有戰(zhàn)爭(zhēng)和政治動(dòng)蕩的前提下，中國(guó)的工業(yè)化與城市化在20年之內(nèi)是不會(huì)停止的。太多太多的數(shù)據(jù)能證明這一點(diǎn)，巨額的貿(mào)易順差和仍然可憐的人均GDP，雖然一降再降但仍然高于許多發(fā)達(dá)國(guó)家的儲(chǔ)蓄率和還不算太差的通貨膨脹率，逐年提升的第三階受教育率和開始變得空蕩蕩的鄉(xiāng)村，只根據(jù)一個(gè)簡(jiǎn)單的“追趕原則”我們就能非常確定的推算出，中國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距正變得越來越小，前提是超過發(fā)達(dá)國(guó)家的儲(chǔ)蓄率和高工作效率。

　　中國(guó)的發(fā)展是肯定的，城市化和工業(yè)化也是不可避免的。所有的一切都是離不開對(duì)于水泥的需求的。一個(gè)高速發(fā)展的國(guó)家就是對(duì)水泥行業(yè)的最好保障。邏輯就是這么簡(jiǎn)單。

　　3.4并購(gòu)重組-強(qiáng)者的游戲

　　為了加快行業(yè)重組，國(guó)家公布了60家重點(diǎn)支持企業(yè)名單，其中海螺等12家為全國(guó)性重點(diǎn)企業(yè)。鼓勵(lì)這些大型水泥企業(yè)兼并、重組、聯(lián)合，迅速提高生產(chǎn)集中度，優(yōu)化資源配置，促進(jìn)水泥行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而初步形成按區(qū)域劃分市場(chǎng)的布局。

　　其中尤為活躍的是，中材和中國(guó)建材。中國(guó)建材的發(fā)展方式是以并購(gòu)為主，建新線為輔。整合浙江、江西、福建水泥市場(chǎng)，成立了中國(guó)建材南方水泥有限公司。中國(guó)中材在收購(gòu)新疆天山后，擁有了自己的水泥生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)隊(duì)伍，水泥企業(yè)已落戶新疆、江蘇、陜西、廣東和湖南，目前主要力量是在中南的廣東和湖南。

　　我們預(yù)計(jì)2008年水泥行業(yè)的并購(gòu)重組浪潮將愈演愈烈。到2010年，水泥企業(yè)數(shù)量將從目前的5000多家減少到1000多家。并購(gòu)重組大潮再一次印證了行業(yè)集中度提高是水泥行業(yè)的必然趨勢(shì)。大型企業(yè)能夠通過并購(gòu)重組來獲得區(qū)域控制力，從而獲得最終的議價(jià)甚至定價(jià)能力。

　　并購(gòu)重組永遠(yuǎn)是強(qiáng)者的游戲，水泥行業(yè)的龍頭企業(yè)才是最終的勝者。

　　3.5行業(yè)推薦評(píng)級(jí)

　　2008年水泥行業(yè)前景明朗。行業(yè)本身出于景氣上升周期，需求方面又受到宏觀因素的拉動(dòng)，大型企業(yè)又得到政府的扶持，可以說是上了三保險(xiǎn)。我們給予水泥行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。同時(shí)在產(chǎn)業(yè)集中度逐漸提高的預(yù)期下，我們看好水泥行業(yè)的三大龍頭企業(yè)，給予水泥行業(yè)的三大白馬股，海螺水泥，冀東水泥，華新水泥“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

　　4風(fēng)險(xiǎn)要素

　　4.1緊縮政策出臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)

　　今年10月份CPI同比上漲6.5%，再次達(dá)到10年來的高點(diǎn)。一年來數(shù)次加息也沒有把CPI馴服到3%以內(nèi)。如果CPI在2008年一季度持續(xù)走高，不排除央行有進(jìn)一步采取緊縮政策的可能。不過這種可能性應(yīng)該不大，畢竟加速人民幣升值的負(fù)面影響要小得多。

　　4.2煤價(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)

　　煤炭?jī)r(jià)格上漲影響的是整個(gè)水泥行業(yè)的成本，倒并不會(huì)直接影響水泥的需求。大型企業(yè)由于采用了新型干法水泥生產(chǎn)技術(shù)，和余熱發(fā)電技術(shù)能耗要比其他企業(yè)小得多，所受影響也小。煤炭?jī)r(jià)格上漲反而能加速淘汰落后產(chǎn)能，提高產(chǎn)業(yè)集中度。

　　4.3非理性競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

　　企業(yè)大規(guī)模擴(kuò)張會(huì)帶來更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。尤其是在不顧產(chǎn)業(yè)布局，競(jìng)相上項(xiàng)目，擴(kuò)大產(chǎn)能的地區(qū)，這種競(jìng)爭(zhēng)更為突出。

　　5水泥行業(yè)上市公司簡(jiǎn)介

　　5.1重點(diǎn)推薦公司介紹

　　海螺水泥(600585)：主要從事水泥及商品熟料的生產(chǎn)和銷售。公司產(chǎn)銷量已連續(xù)10年位居全國(guó)第一，是目前亞洲最大的水泥、熟料供應(yīng)商。公司在華東、華南地區(qū)擁有豐富的優(yōu)質(zhì)石灰石礦山資源，并且全部生產(chǎn)采用新型干法旋窯工藝技術(shù)。截止2006年底，擁有日產(chǎn)2000～10000噸新型干法水泥熟料生產(chǎn)線36條，三條日產(chǎn)10000噸新型干法水泥熟料生產(chǎn)線，代表著當(dāng)今世界水泥行業(yè)最先進(jìn)的水平。2007年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入129.72億元，同比增長(zhǎng)12.6%，凈利潤(rùn)15.02億元同比增長(zhǎng)61%，總資產(chǎn)達(dá)到277億元。同時(shí)，公司在大型水泥熟料生產(chǎn)線設(shè)備國(guó)產(chǎn)化、水泥中低溫余熱發(fā)電自主開發(fā)、工業(yè)廢棄物循環(huán)再利用、環(huán)保治理等方面取得了重大突破。

　　冀東水泥(000401)：以水泥生產(chǎn)為主業(yè)，輔以新型建材生產(chǎn)。是中國(guó)北方最大的水泥生產(chǎn)基地，區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯。公司對(duì)京津唐地區(qū)的礦山擁有控制權(quán)，形成了清晰的以華北為核心的“三北戰(zhàn)略”。公司勢(shì)力范圍內(nèi)的重點(diǎn)投資，曹妃甸、濱海新區(qū)開發(fā)、南堡大油田等工程將長(zhǎng)期刺激水泥的旺盛需求，從而使冀東成為最大受益者。公司前三季度營(yíng)業(yè)收入25.64億元，同比增長(zhǎng)29%，凈利潤(rùn)3.25億元同比增長(zhǎng)133%。

　　華新水泥(600801)：水泥行業(yè)具有百年歷史的龍頭企業(yè)。公司主要經(jīng)營(yíng)水泥、水泥設(shè)備、水泥包裝制品的制造與銷售，并同世界上最大的水泥制造商之一——瑞士豪西蒙集團(tuán)(Holcim)建立了戰(zhàn)略伙伴關(guān)系(該集團(tuán)為公司第二大股東)。公司2007年前三季度營(yíng)業(yè)收入32.69億元，同比增長(zhǎng)32%，凈利潤(rùn)1.94億元，同比增長(zhǎng)117.8%。華新水泥向HolchinB.V.定向增發(fā)的審批事宜已經(jīng)接近尾聲。如果國(guó)際水泥巨頭Holcim能升為公司第一大股東，能帶來公司管理水平的提升，并且公司財(cái)務(wù)狀況也能夠得到改善。

　　5.2行業(yè)上市公司股價(jià)表現(xiàn)與估值比較

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