中金公司 周光

　　投資要點:

　　很多投資者對上市的中國壽險公司所獲取的巨額利潤認為是理所應當的，甚至已經想當然化，卻很難說出這些利潤的根本來源，有些人甚至認為壽險公司就是靠炒股賺錢的。事實上，自1999年6月以來實施的最高2.50%的定價利率是壽險公司利潤來源的重要基礎，而大幅上調定價利率將顯著壓縮壽險公司的利潤空間。我們認為壽險定價利率的提升將遵循謹慎和逐步的原則，迅速而大幅提升定價利率的政策風險不大，不會傷及壽險公司的基本面。

　　中國壽險市場正在經歷復雜而深刻的變化。我們將這些變化歸納為競爭環境的變化、銷售環境的變化、投資環境的變化、監管環境的變化和經營策略的變化。總的來說，中國壽險業將面臨更加激烈的競爭，過去簡單而靜態的經營環境正變得復雜而動態，投資環境將長期向好，監管政策仍將遵循穩健和審慎的原則，對各公司管理層的經營能力和應變能力提出更高的要求。

　　由于升息的環境仍將持續，很多壽險產品的吸引力仍在下降，保持保費收入高質量增長是一個嚴峻的挑戰。中國人壽需要盡快推出新產品，否則保費收入增速不理想的狀況可能還會持續一段時間。平安壽險在保持保費收入較快增長的情況下，需要加強投連險的管理，避免誤導銷售。

　　財險行業走出谷底。自2006年7月以來，中國財險市場出現了一些良好的變化。首先是交強險的實施和車險費率的重新監管，其次是對部分財產險頒布“純風險損失率”和“危險單位劃分指引”，均旨在遏制行業的惡性價格競爭，維護一定的承保紀律，保證整個行業的健康發展。

　　我們對中國保險資金未來所面臨的投資環境表示樂觀，主要基于：升息和通脹預期將可能進一步推動債券收益率曲線繼續上升；投資于基礎設施和海外等項目的資產規模將進一步擴大，能有效分散投資風險，并有助于獲得更穩定的收益；主要投資風險將是來自于股市的大幅波動，但各家保險公司都已經清醒地認識到這種風險，并做了適當的財務上的處理來減輕大幅波動的沖擊。

　　由于利率、流動性和市場情緒的差別，A股市場所隱含的折現率顯著低于H股市場所隱含的折現率。我們認為，中國人壽A股股價區間是人民幣47.78元至75.22元，而其H股股價的區間為港幣43.23元至65.31元。而平安A股的股價范圍為人民幣78.04元至114.84元，平安H股的股價區間為港幣80.75元至120.77元。均維持“推薦”的投資評級。我們也維持中保國際“推薦”的投資評級，目標價港幣24.89元；中國人保“審慎推薦”，目標價港幣10.75元。

　　基本面因素之外，中國人壽A股和平安A股還即將面臨著非流通股解禁的問題，將可能給近期股價造成壓力。