招商證券 盧平

　　本篇報(bào)告論述了煤炭行業(yè)供求態(tài)勢，鑒于煤炭價(jià)格上漲和資產(chǎn)注入預(yù)期，我們繼續(xù)維持行業(yè)“推薦”的投資評(píng)級(jí)，推薦煉焦煤類、資產(chǎn)注入類和估值較低的企業(yè)轉(zhuǎn)型類公司。

　　煤價(jià)繼續(xù)看漲：煤炭供求基本平衡，但安全整頓力度加大將導(dǎo)致供求略為偏緊；計(jì)劃煤和市場煤進(jìn)一步并軌；以及政策性成本增加，三者因素共同作用將推動(dòng)煤價(jià)持續(xù)上漲。新簽訂的08年度合同，各煤種價(jià)格都有不同程度的漲幅。我們認(rèn)為，主焦煤、肥精煤等煉焦煤最為緊張，在08年新簽的合同價(jià)格上漲約160元/噸的水平上，預(yù)計(jì)08年有可能繼續(xù)上漲150元/噸至1000元/噸，而動(dòng)力煤合同價(jià)在煤電聯(lián)動(dòng)實(shí)施以前預(yù)計(jì)將維持穩(wěn)定。現(xiàn)貨價(jià)格方面，我們認(rèn)為國內(nèi)秦皇島大同優(yōu)混價(jià)格預(yù)計(jì)將達(dá)到580元/噸(上漲35元/噸)，澳煤BJ現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)計(jì)將達(dá)到100美元/噸(上漲約10美元/噸)。

　　08年各煤炭上市公司將啟動(dòng)再融資及相應(yīng)的資產(chǎn)注入計(jì)劃：在監(jiān)管部門和地方政府的推動(dòng)下，以及目前牛市行情，加之資產(chǎn)注入的盈利障礙和政策障礙逐步消除，08年各煤炭上市公司幾乎都提出了再融資和資產(chǎn)注入計(jì)劃。我們認(rèn)為08年最重要的投資機(jī)會(huì)在于煤炭上市公司的資產(chǎn)注入。預(yù)期的國陽新能整體上市將有可能在08年度實(shí)現(xiàn)。

　　投資策略：鑒于煤價(jià)持續(xù)看漲和資產(chǎn)注入預(yù)期，繼續(xù)維持行業(yè)推薦投資評(píng)級(jí)。

　　公司選擇：重點(diǎn)推薦煉焦煤類、資產(chǎn)注入類公司以及估值較低的企業(yè)轉(zhuǎn)型類。

　　“煉焦煤類公司”：西山煤電、平煤天安、開灤股份。

　　“再融資及資產(chǎn)注入類公司”：國陽新能、中國神華、潞安環(huán)能、大同煤業(yè)、露天煤業(yè)、恒源煤電等。

　　“企業(yè)轉(zhuǎn)型類”：蘭花科創(chuàng)、神火股份、開灤股份。

　　一、煤價(jià)繼續(xù)看漲

　　1、煤炭供求基本平衡，但安全整頓將導(dǎo)致供求偏緊

　　(1)煤炭供給分析—未來四年產(chǎn)量年度復(fù)合增長率8.1%

　　06年底煤礦核定產(chǎn)能24.31億噸根據(jù)國家有關(guān)部門2006年煤礦生產(chǎn)能力核定情況分析，目前，在籍煤礦19158處，生產(chǎn)能力24.31億噸。

　　其中：

　　正常生產(chǎn)的煤礦16465處(不含正在實(shí)施改擴(kuò)建、技術(shù)改造和資源整合的煤礦)，生產(chǎn)能力20.34億噸(考慮煤礦核定能力按每年生產(chǎn)天數(shù)330天與實(shí)際煤礦生產(chǎn)350天的差異，有1.2億噸的生產(chǎn)潛力)；

　　實(shí)施改擴(kuò)建、技術(shù)改造和資源整合的煤礦2693處，生產(chǎn)能力3.97億噸。

　　在建煤礦新增07—09年產(chǎn)能7.05億噸2006年底在建煤礦3955處，建設(shè)總規(guī)模7.05億噸。

　　其中：

　　新建煤礦1262處，建設(shè)規(guī)模4.97億噸；

　　改擴(kuò)建煤礦702處，新增能力1.38億噸(改擴(kuò)建前1.51億噸，改擴(kuò)建后2.89億噸)；

　　技術(shù)改造煤礦654處，新增能力0.16億噸(技改前0.25億噸，技改后0.41億噸)；..資源整合煤礦1337處，新增能力0.54億噸(整合前2.21億噸，整合后2.75億噸)。

　　現(xiàn)生產(chǎn)煤礦和在建煤礦總生產(chǎn)能力31.36億噸。

　　07年投資新增2010年產(chǎn)能2.25億噸

　　2007年前10月，煤炭采選業(yè)固定資產(chǎn)投資1257.57億元，同比增長24.2%(較06年的投資增速27.2%小幅下降)，預(yù)計(jì)07年全年投資額達(dá)到1500億元，較06年的1479.35億元小幅增長。

　　由于煤炭行業(yè)的投資除了本身建設(shè)煤礦外，大量的資金也投向了下游產(chǎn)業(yè)，另外煤礦建設(shè)有3年以上的建礦期。我們謹(jǐn)慎假設(shè)：

　　假設(shè)04年、05年、06年和07年投資額的80%，75%、60%和60%用于建設(shè)煤礦。

　　假設(shè)400元投資額形成1噸產(chǎn)能。

　　煤礦有三年左右的建設(shè)期，即07年度投資需要到2010年才形成產(chǎn)能。

　　在上面系列假設(shè)下，我們按照投資額對(duì)未來幾年的新增產(chǎn)能進(jìn)行了年度分解。

　　我們預(yù)計(jì)07年、08年和09年新增產(chǎn)能分別為2.01億噸、2.29億噸和2.77億噸(三年新增產(chǎn)能7.07億噸，與前述有關(guān)部門的分析—新增產(chǎn)能7.05億噸基本吻合)。

　　此外，我們預(yù)計(jì)07年投資新增2010年煤礦產(chǎn)能2.25億噸。

　　07-08年關(guān)閉煤礦產(chǎn)能0.66億噸

　　國務(wù)院安全生產(chǎn)辦公室委員會(huì)于2006年5月29日頒布了《關(guān)于制定煤礦整頓關(guān)閉工作三年規(guī)劃的指導(dǎo)意見》，煤礦整頓關(guān)閉工作原則上分為以下三個(gè)階段：

　　第一階段：(2005年7月～2006年6月)以整頓關(guān)閉為工作重點(diǎn)。依法取締關(guān)閉非法開采、違法生產(chǎn)、不具備安全生產(chǎn)條件和布局不合理的礦井。到2006年中期關(guān)閉煤礦5931個(gè)，關(guān)閉產(chǎn)能為1.1億噸。

　　第二階段：(2006年7月～2007年6月)以整頓關(guān)閉和煤炭資源整合為工作重點(diǎn)。一手抓整頓關(guān)閉，一手抓資源整合。通過資源整合，淘汰落后生產(chǎn)能力，改變小煤礦過多、過亂、過散的狀況，進(jìn)一步減少礦點(diǎn)數(shù)量。計(jì)劃關(guān)閉煤礦2652個(gè)，實(shí)際關(guān)閉2723個(gè)，關(guān)閉產(chǎn)能約0.82億噸。

　　第三階段：(2007年7月～2008年6月)以政策治本，強(qiáng)化礦井安全管理，落實(shí)企業(yè)安全主體責(zé)任為工作重點(diǎn)。繼續(xù)深化煤礦整頓關(guān)閉工作，嚴(yán)格安全準(zhǔn)入，強(qiáng)化源頭管理，全面提升小煤礦整體水平。07年7月-08年6月關(guān)閉煤礦2209個(gè)，預(yù)計(jì)關(guān)閉產(chǎn)能0.66億噸。

　　未來四年煤炭產(chǎn)量年增長約2億噸，年度復(fù)合增長率7.55%根據(jù)前面的數(shù)據(jù)，我們得出2007-2010年產(chǎn)能分別為26.32億噸、27.94億噸、30.72億噸和32.97億噸，我們假設(shè)當(dāng)年新增產(chǎn)能對(duì)產(chǎn)量的貢獻(xiàn)符合均勻分布，則2007-2010年的產(chǎn)量分別為25.31億噸、27.13億噸、29.33億噸和31.84億噸，同比分別增長6.36%、7.17%、8.11%、8.56%。

　　2010年產(chǎn)量較06年產(chǎn)量增長8.04億噸，增幅33.8%，平均年增長約2億噸，年度復(fù)合增長率7.55%。

　　(2)煤炭需求分析——年度復(fù)合增長率為7.69%

　　下游四大行業(yè)需求年度復(fù)合增長8.05%

　　目前煤炭主要消費(fèi)行業(yè)包括火電、鋼鐵、建材和化工四大行業(yè)，2006年，四大行業(yè)煤炭消耗量分別占煤炭消費(fèi)量的50.27%、16.47%、16.49%和5.28%，合計(jì)占全國煤炭消費(fèi)量的比重為88.51%。

　　我們假設(shè)：

　　假設(shè)一：火電行業(yè)07年、08年、09年和2010年發(fā)電量增長15.5%、13%、11%和11%，標(biāo)煤能耗以每年10克/千瓦時(shí)的速度下降。

　　假設(shè)二：鋼鐵行業(yè)07年、08年、09年和2010年生鐵產(chǎn)量增長15.7%、12%、7%和7%，煤耗以每年4%的速度下降。

　　假設(shè)三：建材行業(yè)07年、08年、09年和2010年水泥產(chǎn)量增長13.8%、10%、10%和10%，煤耗以每年4%的速度下降。

　　假設(shè)四：化工行業(yè)07年、08年、09年和2010年化肥產(chǎn)量以每年10%的速度增長，煤耗以每年4%的速度下降。

　　我們預(yù)計(jì)，2007年—2010年四大行業(yè)煤炭消耗量分別為23.48億噸、25.48億噸、27.12億噸和28.85億噸，占整個(gè)煤炭消費(fèi)量的92.17%、91.99%、91.35%和90.53%，同比分別增長10.9%、8.52%、6.44%和6.39%。年度復(fù)合增長率8.05%。

　　其中：

　　火電行業(yè)07年、08年、09年和2010年煤耗量分別為13.53億噸、14.86億噸、16.02億噸和17.25億噸，同比分別增長12.53%、9.82%、7.78%和7.69%。

　　鋼鐵行業(yè)07年、08年、09年和2010年煤耗量分別為4.38億噸、4.72億噸、4.86億噸和5億噸，同比分別增長11.25%、7.69%、2.88%和2.88%。

　　建材行業(yè)07年、08年、09年和2010年煤耗量分別為4.23億噸、4.49億噸、4.75億噸和5.03億噸，同比分別增長7.23%、6.09%、5.94%和5.81%。

　　化工行業(yè)07年、08年、09年和2010年煤耗量分別為1.34億噸、1.41億噸、1.49億噸和1.58億噸，同比皆增長5.77%。

　　未來四年煤炭需求年均增長2.04億噸，年度復(fù)合增長率為7.69%

　　我們預(yù)計(jì)07年、08年、09年和2010年煤炭需求總量分別為25.48億噸、27.7億噸、29.7億噸和31.87億噸，同比分別增長7.5%、8.72%、7.19%和7.35%。未來四年煤炭需求年均增長2.04億噸，年度復(fù)合增長率為7.69%。

　　(3)未來四年煤炭供求基本平衡根據(jù)前面分析的結(jié)果，我們認(rèn)為未來四年煤炭供求基本平衡。

　　其中：

　　2007年煤炭供給總量為25.16億噸，需求總量為25.47萬噸。

　　2008年煤炭供給總量為27.08億噸，需求總量為27.13億噸。

　　2009年煤炭供給總量為29.28億噸，需求總量為29.69億噸。

　　2008年煤炭供給總量為31.79億噸，需求總量為31.87億噸。

　　(4)安全整頓將導(dǎo)致煤炭供求偏緊

　　由于中小煤礦安全投入較低，事故發(fā)生頻率較高，我國70%以上的安全事故是由中小煤礦發(fā)生的。鑒于此，國家逐漸加強(qiáng)了對(duì)中小煤礦的安全整頓。

　　隨著安全整頓的力度加大，目前對(duì)中小煤礦的安全責(zé)任與政治即當(dāng)?shù)仡I(lǐng)導(dǎo)人的職位掛鉤(山西臨汾市長李天太因洪洞礦難被免職)，這使得地方政府領(lǐng)導(dǎo)人對(duì)煤礦安全的責(zé)任和監(jiān)督將進(jìn)一步加大。

　　而且，在國家重大國是期間，為了保證不發(fā)生事故，地方上對(duì)小煤礦基本上采取了學(xué)習(xí)和培訓(xùn)的方法，變相的停產(chǎn)導(dǎo)致中小煤炭供給大幅度減少。07年10月份召開“十七大”。國家統(tǒng)計(jì)局公布的當(dāng)月煤炭產(chǎn)量為199877.28萬噸，同比僅增長4%，較9月份和11月份的產(chǎn)量增速9.4%和8%都大幅度下降。

　　目前正在進(jìn)行的地方政府的換屆、08年初的兩會(huì)、以及08年召開奧運(yùn)會(huì)，我們認(rèn)為安全整頓的力度將較以往進(jìn)一步加大。

　　此外，每當(dāng)中小煤礦發(fā)生重大事故時(shí)，當(dāng)?shù)厮�有的中小煤礦都要停產(chǎn)整頓，停產(chǎn)期間至少半個(gè)月到一個(gè)月，對(duì)煤炭產(chǎn)量供給影響較大。

　　我們認(rèn)為，安全整頓力度的進(jìn)一步加大，將導(dǎo)致目前煤炭在供求平衡的情況下略微偏緊，將推動(dòng)08年煤炭價(jià)格的繼續(xù)上升。

　　2、計(jì)劃煤與市場煤并軌推動(dòng)合同煤價(jià)上升

　　(1)原中央財(cái)政煤企商品煤與電煤差價(jià)越來越大

　　從1993年開始進(jìn)行的煤炭價(jià)格部分市場化改革，國家為了確保電價(jià)穩(wěn)定，設(shè)定了國有大型電廠的電煤價(jià)格，從而形成了“計(jì)劃煤”與“市場煤”之間的價(jià)格雙軌制。2005年的秦皇島的煤炭訂貨會(huì)改名為全國重點(diǎn)煤炭產(chǎn)運(yùn)需銜接會(huì)，以期減少計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩。在2006年全國重點(diǎn)煤炭產(chǎn)運(yùn)需銜接會(huì)上，國家發(fā)改委“抽身”電煤定價(jià)，“計(jì)劃煤”與“市場煤”并軌為統(tǒng)一的“市場煤”。

　　雖然國家一直在主導(dǎo)計(jì)劃煤與市場煤的并軌，但是兩者價(jià)格差距越來越大。

　　從原中央財(cái)政煤炭企業(yè)來看，02年以前，其商品煤和電煤的價(jià)格差距在30元/噸以下(原中央財(cái)政煤炭企業(yè)的電煤大部分是重點(diǎn)合同煤)，06年和07年11月份，原中央財(cái)政煤炭企業(yè)的商品煤價(jià)格分別為301.55元/噸和323.08元/噸，電煤價(jià)格分別為216.18元/噸和230.25元/噸。兩者的價(jià)格差距高達(dá)85.37元/噸和92.83元/噸。

　　從上市公司的數(shù)據(jù)看，07年中期中國神華兩者的價(jià)格差距為36元/噸(07年下半年現(xiàn)貨價(jià)格上漲后，兩者的差距進(jìn)一步擴(kuò)大)，兗州煤業(yè)兩者的價(jià)格差距從年初的70元/噸拉大到目前的100元/噸以上。

　　已經(jīng)談判完的2008年全國重點(diǎn)煤炭產(chǎn)運(yùn)需銜接會(huì)上，“計(jì)劃煤”與“市場煤”進(jìn)一步并軌，重點(diǎn)煤炭合同的平均價(jià)格較上年上漲10%，其中電煤上漲30-40元/噸。

　　(2)國內(nèi)定價(jià)機(jī)制將逐漸向國際接軌——長協(xié)價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格

　　國際上煤炭價(jià)格也有兩種價(jià)格機(jī)制：長協(xié)價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格，相當(dāng)于國內(nèi)的重點(diǎn)合同煤價(jià)格和市場煤價(jià)格。

　　一般來說，長協(xié)價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格，高出幅度大約2-3美元/噸。澳大利亞05年、06年的長協(xié)價(jià)格分別為55.78美元/噸和52.1美元/噸，都高于當(dāng)時(shí)和隨后的現(xiàn)貨價(jià)格，07年長協(xié)價(jià)格為55.65美元，高于當(dāng)時(shí)的現(xiàn)貨價(jià)格，但低于隨后的現(xiàn)貨價(jià)格，主要是港口和天氣等意外因素所致。

　　長協(xié)價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格的主要原因是穩(wěn)定的供貨源應(yīng)該享受溢價(jià)。而國內(nèi)煤炭定價(jià)機(jī)制還存在一個(gè)“批零”折價(jià)。

　　我們認(rèn)為，國際上的定價(jià)機(jī)制相對(duì)比較成熟，未來國內(nèi)的價(jià)格應(yīng)該逐漸向國際上的定價(jià)機(jī)制接軌。

　　我們認(rèn)為，近期，國內(nèi)重點(diǎn)合同煤價(jià)格將逐漸向市場煤并軌，中長期，重點(diǎn)合同煤價(jià)格應(yīng)該超過市場煤價(jià)格。

　　3、政策性成本增加推動(dòng)煤價(jià)上升

　　(1)山西可持續(xù)發(fā)展政策試點(diǎn)及未來全國推廣將繼續(xù)推動(dòng)煤價(jià)上漲

　　2006年4月，國務(wù)院133次常務(wù)會(huì)議決定，在山西省開展煤炭工業(yè)可持續(xù)發(fā)展政策措施試點(diǎn)工作。2007年3月1日，山西開始征收可持續(xù)發(fā)展基金，征收標(biāo)準(zhǔn)為動(dòng)力煤14元/噸，無煙煤18元/噸，煉焦煤20元/噸。2007年10月1日，山西開始征收轉(zhuǎn)產(chǎn)基金和環(huán)保基金，征收標(biāo)準(zhǔn)為環(huán)保基金10元/噸和轉(zhuǎn)產(chǎn)基金5元/噸。

　　山西征收可持續(xù)發(fā)展基金(14-20元/噸)推動(dòng)煉焦煤和噴吹煤價(jià)上漲(煉焦煤上漲40元/噸，噴吹煤上漲30元/噸)。10月份征收轉(zhuǎn)產(chǎn)基金和環(huán)保基金在08年新簽的合同中有所反應(yīng)，08年新簽的動(dòng)力煤合同價(jià)格上漲30-40元/噸，煉焦煤上漲100元/噸以上，無煙煤上漲30元/噸(當(dāng)然有供不應(yīng)求的影響)。

　　山西的可持續(xù)發(fā)展政策試點(diǎn)積累經(jīng)驗(yàn)后，08年有可能在全國推廣實(shí)施(可持續(xù)發(fā)展基金最有可能率先推廣到全國)，如是，在煤炭供求平衡且略微偏緊的情況下，預(yù)計(jì)有可能繼續(xù)推高08年的煤炭價(jià)格。

　　(2)資源稅改為從價(jià)征收增加的成本可能向下游轉(zhuǎn)移

　　資源稅從量征收改為從價(jià)征收，征收標(biāo)準(zhǔn)為3-5%，目前了解到的信息可能按照煤價(jià)的3%的標(biāo)準(zhǔn)征收，預(yù)計(jì)08年兩會(huì)后實(shí)施。

　　按照原中央財(cái)政煤炭企業(yè)的商品煤價(jià)格323.08元/噸(07年11月當(dāng)月售價(jià))和3%的稅率計(jì)算，征收的資源稅為9.7元，而目前國內(nèi)征收的標(biāo)準(zhǔn)主要為3.2-4元/噸，增加成本大約5.7-6.5元/噸。

　　從煤炭上市公司來看，按照3%的標(biāo)準(zhǔn)征收，增加成本6.27-11.15元/噸(會(huì)計(jì)科目為稅金及附加)，平均為7.89元/噸(露天煤業(yè)是個(gè)例外，新的資源稅標(biāo)準(zhǔn)導(dǎo)致成本減少0.37元/噸)。如果按照價(jià)格的百分比計(jì)算，煤炭上市公司成本平均增加相當(dāng)于收入的2%。

　　我們認(rèn)為，在目前供求平衡且略微偏緊的情況下，資源稅從量征收改為從價(jià)征收增加的成本可能向下游轉(zhuǎn)移。

　　4、預(yù)期國內(nèi)國際煤價(jià)繼續(xù)看漲

　　(1)08年度重點(diǎn)合同煤價(jià)格漲幅較大，基本符合我們預(yù)期

　　08年度的煤炭合同基本上已經(jīng)簽訂，各煤種都出現(xiàn)了不同程度的上漲，煤炭價(jià)格上漲幅度基本上符合我們此前的預(yù)期。新簽訂的煉焦煤價(jià)格漲幅巨大，由于煉焦煤供應(yīng)非常緊張，我們判斷08年內(nèi)煉焦煤價(jià)格還將繼續(xù)上漲。

　　其中：

　　煉焦煤上漲100-160元/噸，漲幅為20-25%。

　　噴吹煤上漲30元/噸，漲幅為6%。

　　動(dòng)力煤上漲30-40元/噸。漲幅為10-15%。

　　無煙煤上漲30元/噸。漲幅為10%。

　　無煙塊煤上漲40元/噸。漲幅為7%。

　　(2)預(yù)期08年國內(nèi)、國際煤價(jià)繼續(xù)看漲

　　06年的12月份月報(bào)，我們預(yù)計(jì)07年煤炭市場價(jià)格將達(dá)到2個(gè)“55”，即澳大利亞BJ現(xiàn)貨價(jià)格到55美元/噸，國內(nèi)秦皇島煤價(jià)達(dá)到550元/噸。

　　澳大利亞BJ現(xiàn)貨價(jià)格早已突破55美元/噸，目前已經(jīng)達(dá)到90美元/噸(07年10月份我們已經(jīng)把澳煤價(jià)格調(diào)整為90美元/噸)，澳大利亞煤價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出年初的預(yù)期，達(dá)到了我們10月份的預(yù)期。國內(nèi)秦皇島煤價(jià)近期也實(shí)現(xiàn)了我們預(yù)期的目標(biāo)價(jià)550元/噸。

　　秦皇島大同優(yōu)混煤價(jià)預(yù)計(jì)到580元/噸

　　我們預(yù)計(jì)秦皇島煤價(jià)近期會(huì)達(dá)到580元/噸。從03年—06年的秦皇島煤價(jià)冬天旺季漲幅來看，從頭年的10月份開始上漲，到第二年的1月份、2月份、4月份平均分別上漲47元/噸、46元/噸和48元/噸，我們預(yù)計(jì)秦皇島大同優(yōu)混煤價(jià)08年應(yīng)該能夠達(dá)到580元/噸(08年秦皇島大同優(yōu)混煤價(jià)的底部應(yīng)該在515元/噸左右)。

　　預(yù)計(jì)08年煉焦煤合同價(jià)格將達(dá)到1000元/噸

　　煤炭主要分成動(dòng)力煤、無煙煤和煉焦煤三大煤種，從目前的市場運(yùn)行來看煉焦煤最為緊張，目前已經(jīng)簽訂的08年煉焦煤合同價(jià)格漲幅在20-25%左右(100-160元/噸)，目前山西主焦煤、肥精煤合同煤價(jià)在850元/噸左右。

　　我們認(rèn)為08年內(nèi)煉焦煤價(jià)格將繼續(xù)看漲。我們大致判斷，國內(nèi)主焦煤、肥精煤價(jià)格將有可能達(dá)到1000元/噸(較目前價(jià)格上漲150元/噸左右)，與亞太區(qū)域市場的140美元/噸接軌。

　　其中理由我們在《預(yù)期明確的煉焦煤價(jià)格大幅上漲提升未來業(yè)績2007/11/7》里面詳細(xì)的論述了煉焦煤價(jià)格將大幅度上漲，這里再次贅述主要理由：

　　煉焦煤供給增長非常有限：全國煉焦煤產(chǎn)量的72%來自中小煤礦，日益嚴(yán)格的安全整頓和關(guān)停中小煤礦對(duì)其產(chǎn)能影響較大。

　　煉焦煤資源相對(duì)較少，加上對(duì)煉焦煤的超強(qiáng)度開采，適合建設(shè)煉焦煤煤礦的資源較少，煉焦煤的長期供給明顯不足。

　　主焦煤、肥煤資源和產(chǎn)量與需求極度不匹配，焦煤、肥煤資源和產(chǎn)量占比不到35%，而主焦煤、肥煤的需求占比將達(dá)到60-70%。未來主焦煤和肥煤將持續(xù)保持緊張狀態(tài)。

　　下游需求的增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于洗精煤產(chǎn)量增速：煉焦煤的直接下游是焦炭行業(yè)，最終需求主要是鋼鐵行業(yè)。07年1-11月份，焦炭行業(yè)的產(chǎn)量增速為17.6%，生鐵、粗鋼和鋼材的產(chǎn)量增速分別為15.7%、16.7%和22.5%，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國有重點(diǎn)煤礦洗精煤產(chǎn)量8.47%的增速。

　　煉焦煤供求緊張的原因短期無法消除，預(yù)計(jì)將持續(xù)較長一段時(shí)間，未來主焦煤、肥精煤價(jià)格繼續(xù)看漲。

　　澳煤BJ現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)計(jì)到100美元/噸

　　10月份，我們預(yù)期澳煤價(jià)格會(huì)達(dá)到90美元/噸，近期，澳煤價(jià)格如我們當(dāng)時(shí)的預(yù)期已經(jīng)達(dá)到90美元/噸。

　　未來澳煤價(jià)格走勢取決于澳大利亞鐵路、港口條件的改善，從目前了解到的情況來看，鐵路港口條件改善有限，以及中國、印尼、越南都提出未來將逐步減少出口量，預(yù)期澳煤價(jià)格有可能突破100美元/噸的水平。

　　二、資產(chǎn)注入將從預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)

　　1、資產(chǎn)注入將從預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)

　　07年煤炭股票走出了較好的行情，一方面是煤炭價(jià)格上漲，另一方面是資產(chǎn)注入預(yù)期。

　　對(duì)于資產(chǎn)注入，07年，基本上處于預(yù)期階段(大的煤炭上市公司尚未有資產(chǎn)注入)，目前各上市公司基本上都提出了再融資和資產(chǎn)注入計(jì)劃，我們認(rèn)為，08年將是煤炭上市公司大規(guī)模資產(chǎn)注入年。

　　煤炭行業(yè)存在大量的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭必將逐步解決，整體上市成為大勢所趨。

　　證監(jiān)會(huì)以及山西省政府對(duì)煤炭集團(tuán)整體上市的推動(dòng)。

　　一個(gè)礦區(qū)原則上由一個(gè)主體開發(fā)，母公司必然退出煤炭產(chǎn)業(yè)。

　　整體上市和資產(chǎn)注入的政策障礙和盈利障礙將逐步消除。

　　目前牛市行情，煤炭上市公司基本上都提出了再融資計(jì)劃。

　　2、上市公司具有較好的成長性

　　從煤炭行業(yè)的特性來看，短期基本上采取資產(chǎn)注入。

　　長期來看，整體上市將導(dǎo)致上市公司規(guī)模和業(yè)績呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。

　　三、煤炭行業(yè)投資策略

　　1、維持行業(yè)推薦投資評(píng)級(jí)

　　鑒于08年煤價(jià)上漲和資產(chǎn)注入的預(yù)期，我們繼續(xù)維持行業(yè)推薦的投資評(píng)級(jí)。

　　2、推薦煉焦煤、資產(chǎn)注入以及企業(yè)轉(zhuǎn)型三類公司

　　重點(diǎn)推薦煉焦煤類、資產(chǎn)注入類公司以及估值較低的企業(yè)轉(zhuǎn)型類公司。

　　“煉焦煤公司”：西山煤電、平煤天安、開灤股份。

　　“再融資及資產(chǎn)注入公司”：國陽新能、中國神華、潞安環(huán)能、大同煤業(yè)、露天煤業(yè)、恒源煤電等。

　　估值較低的“企業(yè)轉(zhuǎn)型公司”：蘭花科創(chuàng)、神火股份、開灤股份。

　　四、主要公司簡要分析

　　1、西山煤電(價(jià)格漲幅較大，長期產(chǎn)能翻番)

　　煉焦煤龍頭企業(yè)，定價(jià)能力較強(qiáng)：08年簽訂的主焦煤、肥精煤價(jià)格大幅度，洗精煤稅后均價(jià)上漲130元/噸。預(yù)計(jì)08年中煉焦煤價(jià)格仍將繼續(xù)上漲。

　　再融資建設(shè)興縣項(xiàng)目，09年再造西山：斜溝煤礦1500萬噸09年投產(chǎn)，2011年興縣煤礦1000萬噸投產(chǎn)屆時(shí)公司的煤炭產(chǎn)能將達(dá)到3800萬噸，較本部1300萬噸增長約3倍。

　　持續(xù)收購預(yù)期：陸續(xù)收購母公司的煤礦，最終實(shí)現(xiàn)整體上市。

　　電力方面：建設(shè)古交電廠二期2*60萬千瓦(預(yù)計(jì)09年中期建成)，并在興縣建設(shè)147萬的電廠。

　　盈利預(yù)測：07年、08年和09年的每股收益分別為0.88元、1.31元和1.59元。

　　目標(biāo)價(jià)：100元。

　　2、平煤天安(產(chǎn)量和價(jià)格穩(wěn)步增長)

　　煤炭產(chǎn)量保持10%左右的增長。

　　公司煤種為1/3焦煤、焦煤和肥煤，預(yù)期價(jià)格將有較大的升幅。

　　預(yù)計(jì)08年公司將再融資收購母公司資產(chǎn)。

　　盈利預(yù)測：07年、08年和09年的每股收益分別為1.11元、1.61元和1.83元。

　　目標(biāo)價(jià)：55元。

　　3、中國神華(未來億噸產(chǎn)能的收購)

　　中國神華是煤、電、路、港一體化的綜合性能源公司，是我國最大，世界第二大的煤炭生產(chǎn)商。

　　“成熟一家、注入一家”，逐漸實(shí)現(xiàn)整體上市：公司尚余333億元的資金可用于收購母公司的資產(chǎn)，相當(dāng)于可收購1億噸的產(chǎn)能。

　　成長性不遜于小公司：考慮公司自身的發(fā)展和戰(zhàn)略性并購，公司的煤炭產(chǎn)量在2010年預(yù)計(jì)將達(dá)到3.5億噸左右，較06年的產(chǎn)量增增長2.56倍。在建電廠全部投產(chǎn)后，公司的總裝機(jī)容量將達(dá)到2221.58萬千瓦，較06年的1196萬千瓦增長85.75%。

　　煤價(jià)看漲：公司定期合約(占整個(gè)煤炭銷售的72%)僅與現(xiàn)貨并軌就有30元/噸左右的提價(jià)空間，出口價(jià)格也有望大幅度上漲。

　　業(yè)績預(yù)測：預(yù)計(jì)07年、08年和09年每股收益為1.09元、1.59元和1.89元。

　　目標(biāo)價(jià)：100元。

　　4、潞安環(huán)能(噴吹煤龍頭)

　　國內(nèi)噴吹煤龍頭企業(yè)，擁有自己的煙煤噴吹技術(shù)，具有較強(qiáng)的定價(jià)能力。

　　近期全資收購600萬噸的屯留礦。

　　08年再融資繼續(xù)收購母公司煤礦。

　　母公司十一五規(guī)劃產(chǎn)能1億噸，承諾5-10年內(nèi)全部注入上市公司。是上市公司產(chǎn)量的5.08倍。

　　母公司盈利能力較好，基本上無資產(chǎn)注入的盈利障礙。

　　預(yù)計(jì)07年和08年每股收益為1.39元、1.88元和2.2元。

　　目標(biāo)價(jià)位：100元以上。

　　5、國陽新能(收購煤礦將成為股價(jià)的助推器)

　　陽煤集團(tuán)通過改造、聯(lián)合重組、新建礦井，規(guī)劃到2010年生產(chǎn)規(guī)模達(dá)到6000萬噸，有望全部轉(zhuǎn)讓給上市公司，成為我國的無煙煤龍頭企業(yè)。

　　自有資金收購母公司煤礦。

　　再融資繼續(xù)收購母公司的煤礦。

　　08年煤價(jià)繼續(xù)看漲，預(yù)計(jì)噴吹煤漲30元/噸，塊煤40元/噸，動(dòng)力煤30元/噸。

　　預(yù)計(jì)07年、08年和09年每股收益分別為1.1元、1.14元和2.58元。

　　目標(biāo)價(jià)位：90元(假設(shè)收購全部完成)

　　6、開灤股份(收入規(guī)劃4年3倍，14年13倍)

　　公司經(jīng)營戰(zhàn)略是煤焦化一體化，產(chǎn)業(yè)鏈完整。

　　煤炭方面，維持目前750萬噸的產(chǎn)能。

　　大力發(fā)展焦化業(yè)務(wù)：建設(shè)唐山中潤和遷安焦化，形成440萬噸的焦炭產(chǎn)能，新建30萬噸的煤焦油加工項(xiàng)目，25萬噸的煤制甲醇，10萬噸苯加氫項(xiàng)目，中長期規(guī)劃120萬噸甲醇制烯烴項(xiàng)目，220萬噸煤氣化等項(xiàng)目。

　　規(guī)劃2010年實(shí)現(xiàn)收入100億，收入4年增長3倍。公司規(guī)劃2020年收入達(dá)到400億元，14年增長13倍。

　　預(yù)計(jì)07、08年和09年每股收益分別為1.02元、1.44元和2元(增發(fā)3000萬股攤薄)。

　　目標(biāo)價(jià)位：54元。

　　7、大同煤業(yè)(資產(chǎn)注入潛力巨大)

　　資產(chǎn)注入潛力巨大，母公司2010年規(guī)劃1.5億噸，承諾2014年之前將母公司的煤礦全部裝入上市公司，是下屬上市公司06年產(chǎn)量1326萬噸的11.31倍。

　　年產(chǎn)能1500萬噸的塔山礦井(持股51%)逐漸投產(chǎn)。

　　投資建設(shè)1000萬噸的同忻煤礦(持股51%)。

　　再融資繼續(xù)收購母公司煤礦。

　　盈利預(yù)測：07年、08年和09年每股收益為0.54元、0.56元和0.78元。

　　8、恒源煤電(小公司高成長)

　　目前公司煤炭產(chǎn)能340萬噸，可轉(zhuǎn)債融資收購臥龍湖和五溝煤礦，增加產(chǎn)能150萬噸。

　　預(yù)計(jì)07年、08年、09年產(chǎn)量分別為340萬噸、480萬噸和550萬噸，同比分別增長0%、44%和12%。

　　母公司承諾在2010年之前逐步淡出煤炭主業(yè)，由恒源煤電根據(jù)自身發(fā)展需要和市場時(shí)機(jī)，收購集團(tuán)下屬優(yōu)質(zhì)礦井及煤炭業(yè)務(wù)相關(guān)部門，成為皖北煤電集團(tuán)下屬企業(yè)中從事煤炭采選業(yè)的唯一主體。母公司十一五規(guī)劃產(chǎn)能2000萬噸，公司未來具有較好的成長性。

　　預(yù)計(jì)07年、08年、09年每股收益分別為1.09元、2.03元和2.34元(可轉(zhuǎn)債攤薄后)，同比分別增長5%、84%和16%。

　　目標(biāo)價(jià)：65元。

　　9、露天煤業(yè)(整體上市預(yù)期)

　　露天開采，煤炭產(chǎn)量增長具有較大的彈性。

　　中電霍煤承諾上市后即將取得的2號(hào)露天礦、3號(hào)露天礦采礦權(quán)完整的轉(zhuǎn)讓給上市公司，以及白音華煤電公司的股權(quán)(25%)轉(zhuǎn)讓給露天煤業(yè)，母公司承諾通過轉(zhuǎn)讓、入股等方式將鋁電優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入露天煤業(yè)，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)的整體上市..預(yù)計(jì)07年、08年、09年每股收益分別為0.77元、0.95元和1.22元，同比分別增長27%、23%和29%。

　　目標(biāo)價(jià)：整體上市后目標(biāo)價(jià)60元。

　　10、神火股份(完整的煤電鋁產(chǎn)業(yè)鏈)

　　煤電鋁產(chǎn)業(yè)鏈漸趨完整：

　　　已收購的沁澳鋁業(yè)(70%)16萬噸的電解鋁項(xiàng)目，預(yù)計(jì)07年產(chǎn)量11.5萬噸。

　　收購佛光鋁業(yè)的30.5萬千瓦電力和20萬噸電解鋁的資產(chǎn)。持股比例45.05%。

　　逐步邁入千萬噸級(jí)中型煤企，未來五年煤炭產(chǎn)量年復(fù)合增長26.25%。

　　公司爭取在“十一五”末形成年產(chǎn)1500萬噸的生產(chǎn)能力，產(chǎn)量超過1200萬噸，年復(fù)合增長率26.25%。

　　未來兩年產(chǎn)能大幅增長：電解鋁08年全年達(dá)產(chǎn)及產(chǎn)量翻番，09年煤炭產(chǎn)量翻番。

　　盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)07年、08年和09年每股收益分別為1.93元、2.38元和3.41元。

　　目標(biāo)價(jià)：95元。

　　11、蘭花科創(chuàng)(煤化工產(chǎn)業(yè)鏈)

　　煤炭擴(kuò)產(chǎn).. 07年和08年既有煤礦產(chǎn)量將達(dá)到為500萬噸和540萬噸，同比增長11%和8%。

　　400萬噸的亞美大寧煤礦07年投產(chǎn)：新增08年每股收益0.40元/股。預(yù)計(jì)08年收購120萬噸的東峰煤礦。

　　化肥擴(kuò)產(chǎn)..收購大化一期30萬噸尿素項(xiàng)目70%股權(quán)。田悅化肥30萬噸07年三季度投產(chǎn)。

　　07年和08年尿素權(quán)益產(chǎn)量分別為61萬噸和94萬噸，同比增長26%和54%。

　　十一五規(guī)劃煤炭產(chǎn)量達(dá)到1060萬噸，增長2倍，尿素產(chǎn)量達(dá)到168萬噸，增長3.67倍，超強(qiáng)的成長性并且產(chǎn)能增長預(yù)期明確。

　　投建的100萬噸二甲醚項(xiàng)目：山西清潔能源公司(持股75%)已開始一期20萬噸甲醇10萬噸二甲醚項(xiàng)目的建設(shè)，08年中期投產(chǎn)，預(yù)計(jì)總利潤1億元。十一五末完成百萬噸級(jí)二甲醚二期和三期建設(shè)，預(yù)計(jì)總利潤13億元。

　　預(yù)計(jì)07年、08年和09年EPS分別為1.35元、2元和和2.36元。

　　目標(biāo)價(jià)位：65元。

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