中信證券 劉旭明

　　投資要點

　　本期新增煤炭、磷礦石、黃磷和三聚磷酸鈉價格走勢圖。

　　鉀肥：提價后國內供應商仍“惜售”，期待08年進口氯化鉀FOB價格“超預期、大幅”上漲。而庫存位于歷史低位的國際供應商不斷提價，最近日本簽訂的進口氯化鉀FOB價格上漲120美元/噸(半年一簽)。海運費繼續下調。對海運費、匯率風險因素做情景分析，目前已經透支290元/噸的價格可以作為投資安全邊際，中性和樂觀預期再漲233和466元/噸。

　　氮肥：國際尿素價格企穩，國內價格有所回落。據了解，08年尿素出口關稅稅率上調，1-4季度分別為30%、35%、35%、25%。1月1日，出口關稅率將上調15%，前期出口拉升的國內尿素價格也將回落。國內“淡儲”(占全年需求20%)不足部分支撐近期價格。后續國家政策、煤價上漲、國外價格以及國內供應快速增長共同作用尿素價格走勢。

　　磷肥：需求旺季及低出口關稅率支撐前期DAP價格上漲，目前企穩。據了解，08年DAP出口關稅稅率上調，1、4季度為20%，2、3季度為30%。未限制出口的MAP也可能在08年加征臨時出口關稅，稅率與DAP相同。1月1日出口關稅率將上調10%將限制出口，為回避出口限制而轉產MAP的企業恢復生產DAP將增加國內供給，因此DAP價格也將回落。

　　聚氨酯：淡季MDI市場價格下滑幅度相對小，預示短期行業良好景氣。

　　TDI價格繼續回落。甲醇價格繼續下滑，失去支撐的DMF價格也跟隨滑落。短暫盤整后，BDO價格再度走低，PTMEG價格保持穩定。氨綸市場低迷局面沒有改善，其價格延續陰跌走勢。

　　純堿、氯堿：國內原鹽供應偏緊，價格繼續小幅上漲；純堿價格維持高位。

　　燒堿價格略有上漲。需求淡季下PVC價格業已企穩。受年關臨近，電石廠家急于回收資金影響，電石價格再次小幅走低。

　　化肥行業

　　鉀肥：有價無市，期待08年進口FOB價格超預期大漲.

　　評述

　　國內鉀肥市場在期待

　　國內氯化鉀經歷前期大幅上漲后，仍“有價無市”。東部硫酸鉀企業報價再漲，而羅布泊鉀鹽公司仍維持報價，但基本不簽訂合同。經銷商和生產企業均關注2008年中國進口氯化鉀合同FOB價格上漲幅度。

　　如前所述，目前國內鉀肥價格已經透支明年進口FOB價格上漲。根據我們測算分析，目前透支幅度在290元/噸。

　　國際鉀肥供應商又宣布大幅調價信息

　　目前國際鉀肥企業庫存量非常低，成為其提價的基礎。12月13日Canpotex宣布對日本的鉀肥FOB價格上調120美元/噸(半年一簽)，對中國價格走勢影響比較大；12月13日Great Salt集團宣布從08年1月14日起，對美國和加拿大的硫酸鉀售賣價格將上調$65/噸，對其它國際市場價格上調$100/噸。

　　08年進口FOB價格超預期大漲必將繼續推動國內價格上漲

　　據了解，國際供應商已經向中國買家提出顯著超出原預期，大幅上漲的FOB價格要求。而參考國外鉀肥價格上漲情況，大幅上漲已成必然。PCS北美本地價格07年初至08年初(已宣布)累計上調124美元/噸；東南亞CFR價格已達425美元/噸，高于國內目前300美元/噸的到岸價水平。考慮人民幣升值因素，2007年東南亞CFR價格上漲1421元/噸，也高于國內上漲810元/噸的水平。因此，由進口FOB價格引發的國內鉀肥價格補漲幅度應較高。

　　風險因素及投資安全邊際分析

　　近期氯化鉀海運費有所回調，尤其加鉀(溫哥華至上海)運費與前期高點相比下降32美元/噸，因此我們對國內鉀肥價格上漲的風險因素――海運費和匯率做詳細分析。

　　目前海運費平均價格比前期底部均價高66美元/噸，應該可以作為分析的悲觀預期水平。而從歷史談判過程看，國際鉀肥供應商也會從終端價格角度，根據海運費預期而調整FOB價格變化幅度。即海運費上漲，FOB價格上漲幅度小，反之亦然。

　　加拿大、前蘇聯企業壟斷國際鉀肥，因此匯率風險更應關注人民幣對加元、盧布的匯率情況。近兩年人民幣對兩種貨幣是貶值的，具體表現為加鉀和俄鉀企業為緩解本幣大幅升值帶來利潤壓力，而提高美元報價幅度高于人民幣對美元的升值幅度。

　　我們引用中信證券研究所宏觀經濟判斷，2008年人民幣對美元匯率將達到6.8。由于加元、俄羅斯盧布走勢肯定強于美元，所以上述預測可以作為鉀肥價格上漲的安全邊際預期。(由于一年一簽模式，所以加元、盧布升值對國內鉀肥價格的影響可能滯后)

　　如下表，若海運費最終下調66美元/噸至前期最低水平，而FOB價格上漲137.4美元/噸(在08年國外供應商提價范圍內)，兩因素綜合上漲71.4美元/噸，則國內鉀肥價格勿需提價。若海運費與目前持平，樂觀情景分析兩因素綜合上漲140美元/噸，則國內氯化鉀價格需再漲466元/噸。

　　評述

　　據了解，2008年尿素臨時出口關稅稅率將上調，即1季度按照30%征收，2、3季度按照35%征收，4季度按照25%征收。而2007年出口關稅水平為：1-9月按30%，10-12月按照15%征收。上調出口關稅表明：國家重視低成本(存在優惠政策下)的尿素“出口大增”問題，符合國家對價值低估背景下煤炭的出口控制政策方向；在支農背景下，從終端角度對尿素“價格大漲”的市場化調控手段。

　　2008年1月1日，出口關稅將上調15%至30%。目前國內需求處于淡季，出口決定近期國內價格上漲，因此出口關稅上調后，出口受抑制導致國內價格也必將回落。由于近期國內尿素價格較高，國內經銷商“淡儲”不足，所以因出口關稅下調的尿素價格將在明年1季度得到部分支撐。中期走勢將受國外價格、煤和氣價上漲、國內供給增加、測土配方下的需求增速放緩等因素的共同作用。

　　尿素行業的綜合調控政策已經引發多種問題。發改委“市場化”政策方向和具體措施已定，但由于糧價上漲引發通脹預期，上述政策未實行，因此未來國內尿素價格受政策影響較大。

　　評述

　　國際DAP價格持續上漲，國內硫酸價格不斷抬升的背景下，下半年需求旺季及10月份出口關稅稅率下降至10%成為國內DAP價格持續上漲的因素。

　　低出口關稅即將到期成為近期價格企穩的重要因素。

　　據了解，2008年DAP出口關稅稅率將上調，即1季度按照20%征收，2、3季度按照30%征收，4季度按照20%征收。而2007年出口關稅水平為：1-9月按20%，10-12月按照10%征收。而2007年沒有征收出口關稅的MAP在2008年也將征收出口關稅，稅率與DAP相同。

　　2008年1月1日，DAP出口關稅稅率由10%上調至20%。而前期價格上漲部分源于出口拉動(9-10月份為需求旺季，與尿素有所不同)，因此關稅稅率上調必然抑制出口，導致國內價格有所回調。2007年很多DAP企業為逃避高關稅轉產MAP，MAP加征關稅后也將間接增加國內DAP供給，對價格帶來壓力。

　　聚氨酯行業

　　MDI：淡季市場價格平穩下滑3

　　評述

　　年底純MDI和聚合MDI需求淡季態勢業已明顯，但行業景氣向好以及短期供應增加不顯著，國內MDI價格淡季價格下滑幅度并不大。預計08年1季度淡季需求減弱以及日本NPU20萬噸/年MDI裝置達產將推動價格合理下調，但幅度及絕對價位要好于2007年初水平。

　　苯胺價格保持平穩。

　　評述

　　下游海綿廠日益縮減生產，TDI需求不佳，價格繼續滑落。

　　甲苯價格出現回落。

　　評述

　　國內甲醇價格繼續下滑，前期支撐DMF價格反彈的因素不再，加上目前DMF需求處于淡季且國內產能增長較快，DMF價格回落。

　　評述

　　由于市場供應充足，而下游需求處于淡季，BDO出廠價格在18000元/噸短暫盤整后繼續下探。

　　PTMEG價格繼續保持穩定，但其下游氨綸市場繼續疲軟，對PTMEG需求有轉淡趨勢。

　　評述

　　國內氨綸市場延續低迷局面，其價格維持陰跌走勢。

　　評述

　　草甘膦和二乙醇胺價格穩定。

　　評述

　　國內純堿價格維持高位。受供給偏緊影響，原鹽價格再度小幅上漲。

　　評述

　　國內燒堿市場價格略有上漲。

　　評述

　　需求淡季國內PVC市場維持低位盤整走勢，PVC價格基本穩定。

　　電石價格再次小幅走低，年關臨近電石廠家基于回收資金仍是其主要原因，但在高昂的生產成本支撐下，其下調空間十分有限。