聯合證券 魚晉華

　　今日人民銀行再度提高金融機構人民幣存貸款基準利率。這已是本年度第六次加息。其中一年期存款基準利率由現行的3.87%提高到4.14%，上調0.27個百分點；一年期貸款基準利率由現行的7.29%提高到7.47%，上調0.18個百分點。五年以上貸款基準利率及個人住房公積金貸款利率維持不變。

　　基于央行本次加息結構性和非對稱性的特點，我們認為央行仍意在于改善負利率和穩(wěn)定通脹預期(圖3、圖4)。而沒有上調5年期以上貸款利率和個人住房公積金利率，也即按揭貸款利率并沒有上調，我們認為反映了央行對歷次加息給按揭貸款購房者所造成的利息成本上升的顧慮。

　　實際上從歷史的角度，我們可以觀察到2005年3月17日住房貸款優(yōu)惠利率回歸到同期貸款水平后，提前還款及全額付款比例的顯著上升，由此可以反映出利率的變動對購房行為存在的實質影響。但是隨著06年和07年的多次加息，我們反而可以觀察到購房人中借助按揭貸款購房的比例在快速上升(圖1)。對于這樣的現象，我們認為并非是購房行為不再對利率敏感，而是由于對房價強烈的上漲預期超過了對利率上漲的預期所造成。那么如果目前社會上所形成的房價漲幅將開始顯著回落的預期持續(xù)，我們認為06年以來的歷次加息對購房成本的上升所帶來的實質影響將開始顯現。也即或許我們在07年底可以觀察到提前還款比例的再度上升，以及對房地產市場觀望情緒在08年度的蔓延。

　　對于房地產行業(yè)而言，2008年從緊的貨幣政策以及觀望情緒的滋生或許將是個考驗。加速現金的回流以及積極拓展融資渠道應該成為房地產企業(yè)主流的策略。但是我們對房地產行業(yè)并不悲觀。首先在于經濟增長所帶來的住房消費升級的動力依然強勁；其次人口紅利窗口以及城市化進程的不可逆轉，早已昭示了對房地產市場的旺盛需求。

　　盡管銀行信貸緊縮的執(zhí)行力度或許將成為決定房地產行業(yè)短期發(fā)展速度的最主要的因素。但從緊的信貸政策也將限制開發(fā)商投資和開發(fā)的能力，因此也將限制行業(yè)供給能力的增長，由此也將給房價帶來新的上漲動力。

　　這樣的情形實際上我們可以從歷史上觀察到。2003年對房地產的信貸緊縮后，2004年全國新開工面積的增速顯著下降導致行業(yè)供給增長落后于需求增長，應該說與2004年和2005年的房價上漲不無關系(圖2)。

　　同時應該強調是我們也不該忽視企業(yè)內部增長的彈性。在行業(yè)資金面普遍吃緊的形勢下，一個可以預期到的情景應該是地價的顯著回落，而這無疑是有資金實力和較好融資渠道的企業(yè)的福音。仍維持對行業(yè)的增持評級，但基于08年房地產行業(yè)面臨較多的外部不利因素，我們認為更多的投資機會將來自于自下而上的挖掘。