招商證券 羅毅

　　緊縮措施繼續(xù)。央行于12月20日宣布加息，一年期存款加息27基點(diǎn)，一年期貸款加息18基點(diǎn)，符合預(yù)期。我們認(rèn)為未來緊縮措施會(huì)進(jìn)一步繼續(xù)，現(xiàn)在只是小站，未來一年仍有2-3次的加息空間，準(zhǔn)備金率仍有3次的提升空間。加息對(duì)保險(xiǎn)公司短期利潤有提升作用。經(jīng)過測算，本次加息可以提高太平洋08年利潤3.2%，提高國壽08年利潤2.5%，提高平安利潤1.8%。

　　國壽保費(fèi)收入增長小幅復(fù)蘇。中國人壽1-11月累計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入1838億，同比增長6.54%，較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)；11月單月實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入137億，同比增長10.46%，顯示出小幅復(fù)蘇。一般來說，年末投保人會(huì)對(duì)來年的保險(xiǎn)計(jì)劃作出安排而減少本年的保險(xiǎn)支出，12月的保費(fèi)收入很難超過11月，我們預(yù)計(jì)國壽2007全年的保費(fèi)收入可能在1960億左右，全年保持6.6%左右的增速。

　　海外戰(zhàn)略合作初現(xiàn)端倪。中國人壽董事長楊超在日本表示，公司正考慮入股一家日本保險(xiǎn)公司或資產(chǎn)管理公司，同一時(shí)間，國壽又與幾家歐洲和美國保險(xiǎn)公司及資產(chǎn)管理公司就投資條款進(jìn)行討論。在金融管制逐步放松和混業(yè)經(jīng)營的大背景下，國壽海外尋求戰(zhàn)略合作的各項(xiàng)條件已經(jīng)成熟，合作事項(xiàng)近期內(nèi)應(yīng)該會(huì)逐步明朗。

　　平安保費(fèi)收入平穩(wěn)增長，海外投資力度初顯。平安壽險(xiǎn)1-11月累計(jì)原保費(fèi)收入719.12億，11月保費(fèi)收入67.2億，同比增速5.64%，比上月的增速20.15%下降了近15個(gè)百分點(diǎn)，我們分析這主要是因?yàn)槿ツ?1月保費(fèi)收入增長比較多，基數(shù)比較大，如果把06和07年的增速平均起來看，則10月和11月的增速分別是12.25%和13.6%，相對(duì)來說是平穩(wěn)而略有上升的增長。

　　財(cái)險(xiǎn)繼續(xù)保持高速的增長。受益于國民財(cái)富的積聚和汽車銷量的增加，機(jī)動(dòng)車保險(xiǎn)拉動(dòng)整個(gè)財(cái)險(xiǎn)的強(qiáng)勁增長。

　　境外投資額度獲批，入股富通，國際化綜合金融集團(tuán)再進(jìn)一程。平安獲得保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，運(yùn)用不超過上年末總資產(chǎn)15%的自有外匯資金和人民幣購匯資金投資香港股票市場和重大股權(quán)項(xiàng)目，如按07年末的總資產(chǎn)來計(jì)算，投資額度將超過1000億。平安對(duì)于富通的投資很明顯不只是“財(cái)務(wù)性投資”，對(duì)于其國際化綜合金融控股集團(tuán)戰(zhàn)略有重要意義。至少500億海外投資額度在手，我們靜候未來更為精彩的故事上演。

　　一、緊縮措施符合預(yù)期，未來將進(jìn)一步加劇

　　加息不是終點(diǎn)，未來緊縮措施進(jìn)一步出臺(tái)。本次利率上調(diào)幅度并不大，特點(diǎn)在于其非對(duì)稱性，我們認(rèn)為此項(xiàng)政策是從緊的貨幣政策的延續(xù)，也是對(duì)11月份過高的CPI的一個(gè)反映，我們認(rèn)為此項(xiàng)從緊政策決不是終點(diǎn)，相信政府壓制CPI的決心，是不會(huì)改變的，未來的緊縮措施會(huì)進(jìn)一步出臺(tái)。

　　加息提升保險(xiǎn)的投資收益率，存款占比高的保險(xiǎn)受益大。經(jīng)過調(diào)整(將國壽的現(xiàn)金與現(xiàn)金等價(jià)物從投資資產(chǎn)中去除)，對(duì)比國壽，平安與太平洋，我們發(fā)現(xiàn)太平洋的定期存款占比最大，達(dá)到30%(2007年中期)，而國壽次之，24.3%，平安最少，為13.1%，經(jīng)過測算，本次加息可以提高太平洋08年利潤3.2%，提高國壽08年利潤2.5%，提高平安利潤1.8%。

　　股票市場的不確定性加大，使得國壽平安08年利潤不確定性隨之加大。隨著央行的緊縮措施進(jìn)一步到位，股票市場的走勢難以琢磨。如果股票市場08年走勢出現(xiàn)盤整或者調(diào)整的走勢，保險(xiǎn)公司的盈利壓力將隨之加大。

　　二、國壽保費(fèi)收入增長小幅復(fù)蘇

　　國壽保費(fèi)收入增長小幅復(fù)蘇。中國人壽1-11月累計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入1838億，同比增長6.54%，較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)；11月單月實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入137億，同比增長10.46%，顯示出比較強(qiáng)勁地增長復(fù)蘇。一般來說，年末投保人會(huì)對(duì)來年的保險(xiǎn)計(jì)劃作出安排而減少本年的保險(xiǎn)支出，12月的保費(fèi)收入很難超過11月，我們預(yù)計(jì)國壽2007全年的保費(fèi)收入可能在1960億左右，全年保持6.6%左右的增速。

　　保費(fèi)持續(xù)增長空間明顯。今年3月以來，由于證券市場行情高漲對(duì)保費(fèi)收入有一定分流的影響，國壽的保費(fèi)收入增速出現(xiàn)大幅地下滑，5-8月甚至負(fù)增長，我們多次指出無須為保費(fèi)收入的下降而過分擔(dān)憂。在經(jīng)歷股市漲跌的美麗與哀愁之后，保險(xiǎn)的保障功能更加凸顯價(jià)值。在目前的宏觀形勢和民生環(huán)境中，保險(xiǎn)業(yè)還具有長足的發(fā)展空間，和國壽集團(tuán)合計(jì)占有中國51.5%壽險(xiǎn)市場份額是在中國這個(gè)世界人口最多的國家發(fā)展保險(xiǎn)業(yè)的無與倫比的優(yōu)勢。而且，從保費(fèi)收入增長的模式來看，國壽更傾向于高質(zhì)量的個(gè)人壽險(xiǎn)和期繳產(chǎn)品的價(jià)值型發(fā)展；從地區(qū)結(jié)構(gòu)來看，在中西部地區(qū)和農(nóng)村地區(qū)約70%的市場份額保證了后續(xù)增長的動(dòng)力。

　　海外戰(zhàn)略合作初現(xiàn)端倪。中國人壽董事長楊超在日本表示，公司正考慮入股一家日本保險(xiǎn)公司或資產(chǎn)管理公司，同一時(shí)間，國壽又與幾家歐洲和美國保險(xiǎn)公司及資產(chǎn)管理公司就投資條款進(jìn)行討論。在金融管制逐步放松和混業(yè)經(jīng)營的大背景下，面對(duì)外資公司的強(qiáng)勢進(jìn)入，中國的金融機(jī)構(gòu)也積極尋求海外擴(kuò)張和合作，目前工商銀行、民生銀行和中信證券已經(jīng)率先涉足海外之旅，平安入股富通集團(tuán)也塵埃落定，我們認(rèn)為根據(jù)中國人壽的發(fā)展戰(zhàn)略資源背景，海外尋求戰(zhàn)略合作的各項(xiàng)條件已經(jīng)成熟，政策上也沒有障礙，合作事項(xiàng)近期內(nèi)應(yīng)該會(huì)逐步明朗。

　　二、保費(fèi)收入平穩(wěn)增長，海外投資力度初顯

　　11月壽險(xiǎn)保費(fèi)收入增速雖然大幅回落，但不改平穩(wěn)增長趨勢。平安壽險(xiǎn)1-11月累計(jì)原保費(fèi)收入719.12億，同比增長14.39%，其中11月保費(fèi)收入67.2億，同比增速5.64%，比上月的增速20.15%下降了近15個(gè)百分點(diǎn)，但環(huán)比增長了21%，還略高于人壽。我們分析這主要是因?yàn)槿ツ?1月保費(fèi)收入增長比較多，基數(shù)比較大，如果把06和07年的增速平均起來看，則10月和11月的增速分別是12.25%和13.6%，相對(duì)來說是平穩(wěn)而略有上升的增長。

　　健康和養(yǎng)老保險(xiǎn)穩(wěn)健擴(kuò)張。11月平安健康和平安養(yǎng)老分別取得保費(fèi)收入82.85萬和1955.6萬，較上月都有大幅增長，分別占到今年累計(jì)保費(fèi)收入的36%和26%。隨著我國老齡化進(jìn)程的加快和對(duì)養(yǎng)老保障體系需求的日益迫切，我們認(rèn)為養(yǎng)老保險(xiǎn)的規(guī)模在未來會(huì)比較快速的擴(kuò)張，同時(shí)促進(jìn)企業(yè)年金市場的快速發(fā)展。

　　境外投資額度獲批，入股富通，國際化綜合金融集團(tuán)再進(jìn)一程。平安獲得保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，運(yùn)用不超過上年末總資產(chǎn)15%的自有外匯資金和人民幣購匯資金投資香港股票市場和重大股權(quán)項(xiàng)目，是《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》公布后，第一家宣布拿到足額境外投資的保險(xiǎn)公司。按2006年末總資產(chǎn)4633億(香港準(zhǔn)則)計(jì)算，目前可海外投資資金為694.95億元，雖然投資富通的199億元人民幣是否算入批準(zhǔn)額度還不明確，但并不會(huì)影響其海外投資的實(shí)力，如按07年末的總資產(chǎn)來計(jì)算，投資額度將超過1000億。富通集團(tuán)是在阿姆斯特丹以及布魯塞爾兩地上市的全球領(lǐng)先的金融機(jī)構(gòu)，總資產(chǎn)達(dá)9177億歐元，平安人壽以總代價(jià)18.1億歐元從二級(jí)市場直接購買富通集團(tuán)約4.18%的股權(quán)，成為了富通的單一第一大股東。平安對(duì)于全球型大型金融機(jī)構(gòu)的投資很明顯不只是“財(cái)務(wù)性投資”，對(duì)于其國際化綜合金融控股集團(tuán)戰(zhàn)略有重要意義。至少500億海外投資額度在手，我們靜候未來更加精彩的故事上演。