東方證券 張小嘎　

　　黑色家電的07年，可謂轉(zhuǎn)折的一年。平板市場規(guī)模急劇增大，企業(yè)運營效率提升，盈利得到初步恢復(fù)。但自4月起，出現(xiàn)屏資源的持續(xù)緊缺，行業(yè)初現(xiàn)整合的曙光，競爭趨向理性。

　　展望08年，基于奧運的拉動，內(nèi)需又將是一個大豐收年，預(yù)計增長將達(dá)到80%-100%。但對我國企業(yè)而言，機會主要來自三四線市場，三四線市場高速增長，市場占比將從07年的10%上升至08年的30%。預(yù)料08年屏仍將持續(xù)緊缺，行業(yè)存在“洗牌”的可能。

　　在黑電領(lǐng)域，我們看好獲得上游屏資源支持、差異化開拓三四級市場的平板企業(yè)盈利前景。我們重點推薦廈華電子，我們認(rèn)為其可能在尚未決出勝負(fù)的平板市場勝出。

　　白色家電的07年，可謂是豐收的一年。空調(diào)行業(yè)經(jīng)歷06年的低迷，在07年出現(xiàn)明顯回暖，全年增長有望達(dá)到22%；冰箱和洗衣機業(yè)務(wù)也由于換機時代的來臨及三四線市場的啟動，均經(jīng)歷20%以上的增長。

　　白電的08年，預(yù)計良好增長仍將持續(xù)，但增長將主要來自三四級市場。由于消費水平的提升、消費觀念的轉(zhuǎn)變及渠道的鋪設(shè)，三四級市場的消費量將占總體消費量的30%，并且持續(xù)在擴大。

　　在白電領(lǐng)域，我們看好08年行業(yè)龍頭公司前景，特別是渠道掌控能力較強的公司。我們重點推薦擁有很強渠道掌控力的格力電器及處于大變革時期的青島海爾。

　　黑電

　　07年：遭遇“屏資源”緊缺，競爭趨向理性

　　平板電視市場規(guī)模急劇擴大

　　經(jīng)過幾年的跌價，平板電視價格已逐步跌入市場可以承受的范圍，根據(jù)液晶顯示器替代CRT顯示器的規(guī)律，當(dāng)液晶的價格達(dá)到CRT的1.5-2倍的時候，替代出現(xiàn)加速的跡象，由此帶來市場需求的持續(xù)放大。預(yù)計我國07年全年內(nèi)銷市場規(guī)模較06年擴大80%-100%，銷售量達(dá)800萬臺以上，而全球增長將達(dá)50%以上，總量達(dá)8000萬左右。規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)，而我國企業(yè)對做規(guī)模恰恰具有一定的優(yōu)勢。

　　運營效率提升，盈利得到初步提升

　　平板從產(chǎn)品特點來看，上下游變化十分迅速，屬于小批量、多品種的屬性，因此對企業(yè)運營效率有極高的要求，而前期彩電企業(yè)適應(yīng)CRT時代變化慢的特點，運營響應(yīng)效率較低，經(jīng)過幾年痛苦的摸索，彩電企業(yè)已逐步認(rèn)清平板產(chǎn)品類IT化的特點，加強供應(yīng)鏈、存貨等管理力度，提高市場響應(yīng)速度。

　　CRT時代，我國彩電企業(yè)一般全年僅下達(dá)兩次采購計劃，對資產(chǎn)的盤點相應(yīng)也采取半年或一年盤點一次，由于價格、技術(shù)變化都十分緩慢，這種運營制度適應(yīng)產(chǎn)品的特點。在平板時代，面板價格、技術(shù)及功能等方面變化十分迅速，一旦出現(xiàn)存貨或者產(chǎn)品過時，則會給企業(yè)帶來非常大的損失，我國平板企業(yè)在發(fā)展初期一般均經(jīng)歷過這種痛苦。經(jīng)過痛苦的摸索，我國企業(yè)開始適應(yīng)這種類IT產(chǎn)品的特點，調(diào)整運營體制，如盤點周期從半年調(diào)整到一個月，每周均和上游進(jìn)行價格溝通，與上游緊密合作，共同開發(fā)新產(chǎn)品等，通過這些舉措，運營效率得到大幅提升，盈利能力隨即也得以恢復(fù)。

　　運營效率提升的同時，產(chǎn)品也開始呈現(xiàn)差異化。目前液晶屏已經(jīng)實現(xiàn)了1366×1080像素的高清分辨率、4ms響應(yīng)時間和12bit灰階，可以較為清楚地顯示高清信號和運動畫面。由于液晶面板技術(shù)的成熟，使得面板日益同質(zhì)化，單靠面板已經(jīng)難以與競爭對手拉開距離，平板的競爭將轉(zhuǎn)向功能應(yīng)用。眾多新應(yīng)用的推出，一方面增加終端產(chǎn)品的附加值，另一方面也使得產(chǎn)品競爭可以差異化，避免無休止的價格戰(zhàn)，這些都可以提升盈利能力。

　　屏資源出現(xiàn)持續(xù)緊缺，行業(yè)出現(xiàn)整合曙光

　　自4月份32寸屏率先企穩(wěn)，由此拉開了液晶屏緊俏的序幕。當(dāng)前，除40寸以上尺寸供需不緊缺外，29-37寸屏均出現(xiàn)緊缺，屏資源的緊缺雖說給下游企業(yè)帶來一定的困難，但另一方面，也給參與企業(yè)眾多，競爭無序的我國平板企業(yè)帶來整合的良機，據(jù)不完全統(tǒng)計，07年的持續(xù)屏緊缺已導(dǎo)致至少50家小的終端企業(yè)退出，行業(yè)競爭趨向理性。

　　08年：內(nèi)需規(guī)模大增的“渠道”突圍

　　奧運的拉動，08年內(nèi)需又是豐收年

　　2008年，我國將迎來千年一遇的“奧運盛會”，在奧運期間，我國將開播高清數(shù)字信號，基于觀看奧運的大屏幕、高清晰度的要求，并伴隨當(dāng)前國內(nèi)數(shù)字化改造的加速，預(yù)計08年我國將迎來彩電市場的豐收年，特別是對高端的平板電視需求急劇增加，需求增長將達(dá)到80%-100%。

　　三四級市場決定成敗

　　自06年以來，外資品牌依托家電連鎖賣場，在一線市場大打價格戰(zhàn)，使得國產(chǎn)品牌節(jié)節(jié)敗退。據(jù)統(tǒng)計，國產(chǎn)品牌目前僅占一線市場的4成左右。由于家電賣場的傭金較大，國產(chǎn)品牌利潤微薄，被迫轉(zhuǎn)戰(zhàn)三四線市場。與此同時，由于消費水平的提升，我國三四級市場已處于快速啟動階段，增速遠(yuǎn)高于一二線城市市場，預(yù)計08年在整個市場的占比將從07年的10%上升到30%。同時，在三四線渠道方面，外資由于早已退出CRT領(lǐng)域，沒有國產(chǎn)品牌銷售CRT所維系的渠道，而所依托的家電連鎖賣場在三四線市場又缺乏布點，其產(chǎn)品缺乏下沉的通道，國產(chǎn)品牌在三四線市場大有作為。從渠道控制而言，三四線渠道多數(shù)較為分散，議價能力遠(yuǎn)低于家電連鎖渠道，家電廠商可有效控制渠道，獲得高于一二線市場的利潤。可見，能夠有效地在三四線市場獲得收益，將決定國產(chǎn)品牌未來前景。

　　屏資源的進(jìn)一步緊缺將引發(fā)行業(yè)“洗牌”

　　07年出現(xiàn)的中小尺寸“屏荒”現(xiàn)象預(yù)計將毫無疑問的延續(xù)到08年，經(jīng)歷了06年的劇痛，液晶屏的大廠在擴產(chǎn)方面都出奇的謹(jǐn)慎，而整個需求依然在快速地增長，同時，由于擴產(chǎn)周期一般在一年半左右，因此，整個業(yè)績預(yù)期08年屏資源緊缺不會緩解，至少在年中之前不會。

　　由于液晶電視上下游垂直整合已成趨勢，外資品牌均是垂直整合，就連前期未有下游終端企業(yè)的我國臺灣面板企業(yè)近年也陸續(xù)完成整合，如友達(dá)-佳士伯，奇美-冠捷，中華映管-廈華等。一旦屏資源出現(xiàn)大規(guī)模緊缺，有股權(quán)關(guān)系的下游將優(yōu)先獲得上游的屏資源支持，而未有上游支持的企業(yè)可能將面臨“屏荒”，影響企業(yè)發(fā)展。目前看，我國企業(yè)中僅廈華完成垂直整合，即便我國一直在推進(jìn)的解決產(chǎn)業(yè)鏈缺失的“三合一”計劃進(jìn)展順利，也至少要到09年下半年推出國產(chǎn)屏，因此除廈華外的其他未有上游支持的企業(yè)面臨被邊緣化的危險，而廈華無疑是最有可能在尚未決出勝負(fù)的我國平板市場獲勝。

　　策略：看好獲得上游屏資源支持、差異化開拓三四級市場的平板企業(yè)盈利前景。

　　重點公司

　　廈華電子(600870)：脫胎換骨，期待騰飛

　　我們在前期的報告中一直預(yù)測公司07年能夠恢復(fù)盈利，是調(diào)整后獲得重生的一年。

　　然而，為實現(xiàn)公司的更好發(fā)展，在股東和廈門市政府的請求下，今年5月，大股東空降的臺灣管理團(tuán)隊全面接管公司，對公司各項管理進(jìn)行重新梳理，業(yè)務(wù)的進(jìn)一步調(diào)整導(dǎo)致出現(xiàn)虧損，但調(diào)整后的公司更加健康，并于9月份實現(xiàn)首次盈利，達(dá)到公司建廠以來的創(chuàng)記錄的4300萬。

　　臺灣高管自5月份進(jìn)駐廈華以來，對公司經(jīng)營作了重大調(diào)整。差異化選擇產(chǎn)品渠道，對國美、蘇寧等大賣廠的依賴已從以前的40%以上降至30%；牢抓生產(chǎn)使得良品率從60%以下提升至70%以上；實行月度盤點，加大信息流程及系統(tǒng)的改造，努力實現(xiàn)生產(chǎn)線“日清”制；改變海外銷售管理混亂局面，實行全面考核；加大高端產(chǎn)品比重，成功在國慶黃金周實現(xiàn)高端產(chǎn)品比重占比超60%，比五一黃金周高出10個百分點。

　　行業(yè)方面看，4月以來的液晶屏緊缺凸現(xiàn)垂直整合的必要性。而伴隨全球液晶整合的完成，國產(chǎn)彩電企業(yè)存在被邊緣化的危險，廈華有望在尚未決出勝負(fù)的平板市場中勝出。

　　一度進(jìn)展緩慢的翔安新基地也在加緊建設(shè)，預(yù)計08年4月開始搬進(jìn)新廠區(qū)，現(xiàn)代化的新工廠有利于規(guī)模生產(chǎn)降低成本。與此同時，前期由于大股東經(jīng)營情況欠佳而暫停的模組廠也由于大股東經(jīng)營狀況大幅好轉(zhuǎn)也在加緊推進(jìn)，建成后將大幅度降低成本6-7個百分點。

　　雖然公司07年虧損難以避免，但并未改變我們對其07年重生，08年騰飛的判斷，我們預(yù)計其08年、09年EPS將達(dá)到0.36元和0.67元，并且考慮到可能存在的大股東注資及整合的可能，維持買入評級，但請注意液晶屏市場進(jìn)一步緊缺的風(fēng)險。

　　白電

　　07年：豐收的一年

　　空調(diào)：06年之后的明顯回暖

　　06年，由于銅及其它原材料的大幅上漲，以格力為首的龍頭企業(yè)普遍提價5%-15%，同時，相較以往，旺季促銷推遲，一定程度上壓制了消費者的購買需求，由此導(dǎo)致06年行業(yè)需求差強人意。而07年消費者開始適應(yīng)漲價，06年壓制的需求也在07年得以釋放，由此導(dǎo)致內(nèi)需猛增，預(yù)計全年出貨量較去年增長約22%，出現(xiàn)06年以來的一個“小陽春”，也由此導(dǎo)致行業(yè)龍頭企業(yè)業(yè)績紛紛超預(yù)期。

　　冰箱、洗衣機：進(jìn)入換機時代

　　由于自06年開始，我國冰箱、洗衣機市場進(jìn)入更新?lián)Q代期，進(jìn)而促成較大的市場零售量需求。在1990年，每百戶城市家庭中，冰箱持有量為42戶，1995年，百戶城市家庭冰箱持有量升為66戶。由于冰箱的壽命在10～15年，這段時間內(nèi)購買的冰箱都已進(jìn)入更新?lián)Q代期，不少家庭會選擇購買新冰箱。對洗衣機而言，滾筒洗衣機替代波輪洗衣機，同時洗衣容量以小換大已成為一種趨勢，近年也有愈演愈烈的態(tài)勢。

　　此外，新增消費者的需求也推動冰箱、洗衣機銷售的增長。新購買住房的用戶，往往都會選擇購買冰箱、洗衣機。而三、四級市場漸開，也帶來需求的大幅增加。從現(xiàn)在的市場增長率來看，在三級市場，冰箱、洗衣機的市場容量每年以20%以上的速度在遞增，在四級市場，由于冰箱、洗衣機的家庭普及率一般在10%以下，現(xiàn)在的增長速度一般在100%以上。由于中國農(nóng)村人口規(guī)模巨大，所以三、四級冰箱市場的開拓，將是各冰箱、洗衣機廠家角逐的重點。預(yù)計07年我國冰箱、洗衣機的出貨量將分別增長27%和22%。

　　08年：“三四級”市場拉動增長

　　數(shù)據(jù)顯示，目前城市市場每百戶居民家中，空調(diào)80臺、洗衣機95臺、冰箱90臺。

　　而在農(nóng)村市場，洗衣機為37臺、冰箱18臺、空調(diào)僅為5臺。在城市消費趨向飽和的情況下，我國三四級市場仍存在巨大的增長潛力。

　　三、四級市場的全面啟動是在我國整體經(jīng)濟(jì)形勢向好的大環(huán)境下實現(xiàn)的。一方面，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的高速增長帶動了廣大農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的活躍；另一方面，農(nóng)村市場的啟動和活躍也成為拉動我國經(jīng)濟(jì)增長的重要力量。三、四級市場的崛起與活躍絕非偶然，是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然結(jié)果。

　　“三農(nóng)”問題的逐步解決，尤其是減輕農(nóng)民負(fù)擔(dān)、把農(nóng)民增收放在第一位上，大大提高了農(nóng)村居民經(jīng)濟(jì)收入，促進(jìn)了農(nóng)村居民的生活水平提高。而生活水平的提高直接帶動了家電產(chǎn)品消費。

　　鄉(xiāng)鎮(zhèn)、農(nóng)村的消費觀念已得到轉(zhuǎn)變。受到農(nóng)村城市化建設(shè)的加快，省市鄉(xiāng)村的不斷融合，尤其是農(nóng)村農(nóng)民逐漸過渡到鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民身份的改變，加上農(nóng)村外出打工人員接觸新鮮事物的增多，鄉(xiāng)鎮(zhèn)、農(nóng)村的消費觀念得到本質(zhì)的轉(zhuǎn)變，向往享受現(xiàn)代化生活已經(jīng)成為很多鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民追求的目標(biāo)。

　　鄉(xiāng)鎮(zhèn)、農(nóng)村的購買環(huán)境也得到了改善。隨著多年來家電廠商對三、四級市場建設(shè)投入的積累，銷售渠道網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)遍及鄉(xiāng)鎮(zhèn)各地，鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民可以就近購買到所需的家電產(chǎn)品。

　　這對空調(diào)、平板電視這樣特別依賴售后服務(wù)的產(chǎn)品十分有利。

　　國家政策也大力支持“家電下鄉(xiāng)”。11月底，財政部、商務(wù)部聯(lián)合公布了《家電下鄉(xiāng)試點產(chǎn)品電冰箱項目招標(biāo)文件》。財政部、商務(wù)部將從2007年12月至2008年5月，在山東、河南和四川三省，對冰箱(冷柜)、彩電和手機三類產(chǎn)品，開展“家電下鄉(xiāng)”試點工作，并由中央和試點地區(qū)財政以直補方式給予一定比例的資金補貼。該政策的出臺將極大促進(jìn)三、四線市場的家電普及進(jìn)程，打開了家電行業(yè)新的增長空間。

　　對于空調(diào)而言，雖然品牌整合在加速，但隨著一二級城市空調(diào)更新?lián)Q代加快和三四級鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場的培育，預(yù)計2008空調(diào)冷凍年度，國內(nèi)零售市場整體銷售量將增長5%--7%，銷售量維持在2770萬臺--3000萬臺的規(guī)模。目前城市空調(diào)擁有率已經(jīng)到了70%，農(nóng)村三四級則為7%。根據(jù)07年三四級市場空調(diào)零售的整體表現(xiàn)以及今后三四級市場居民收入、支出水平的預(yù)測，預(yù)計明年三四級市場上空調(diào)的增長將達(dá)到15%--20%，在總體銷售量中的占比將達(dá)到30%。

　　對于冰箱洗衣機而言，雖然增長一部分是來自一二級市場的換機需求，但預(yù)計冰箱洗衣機的一二線需求增長在10%，整個市場增長在30%，估計農(nóng)村有60%的增長。

　　策略：看好08年行業(yè)龍頭公司前景，特別是渠道掌控能力較強的公司。

　　重點公司

　　格力電器(000651)：08年前景依然看好

　　對于07年行業(yè)出乎意料的增長，公司認(rèn)為06年由于消化銅價等原材料上漲的壓力，空調(diào)廠商的提價一定程度壓制了消費者的購買需求，由此導(dǎo)致06年行業(yè)需求差強人意。而07年消費者開始適應(yīng)漲價，06年壓制的需求也在07年得以釋放，由此導(dǎo)致內(nèi)需猛增。

　　對于行業(yè)的發(fā)展前景，公司持續(xù)看好。整個內(nèi)需的市場增長將在8%-10%，換機市場開始占據(jù)一定市場份額；全球市場增長將高于國內(nèi)市場，目前很多發(fā)展中國家如印度、巴西年銷售量僅百萬，存在巨大的市場開發(fā)空間。

　　多年經(jīng)營管理有效的渠道無疑是格力相較其他品牌特有的優(yōu)勢，也是格力能取得領(lǐng)先于行業(yè)增長的關(guān)鍵因素之一。格力渠道利潤普遍高于連鎖賣場，在取得格力股權(quán)之后，加上行業(yè)整合的深入，取得超預(yù)期的增長是可以期待的。

　　公司商用空調(diào)銷售06年在15億，今年預(yù)計也僅會到20億多的水平，將低于公司預(yù)期的規(guī)劃，主要原因在于產(chǎn)能受限，其實某些國內(nèi)品牌質(zhì)量已好于外資巨頭。對商用空調(diào)的銷售，當(dāng)前主要是推動家用空調(diào)渠道開始涉足商用空調(diào)銷售。

　　07年的高增長已成事實，我們預(yù)計08年的高增長也可期待。預(yù)計07-09每股收益分別為1.15、1.76及2.26元，復(fù)合增長率為40%，建議買入。

　　青島海爾(600690)：處于大變革之中

　　整個海爾集團(tuán)處于新一輪變革期，集團(tuán)上下均在重新思考如何變革才能在未來保持領(lǐng)先。集團(tuán)已經(jīng)擺脫長期的體制約束，大量引進(jìn)高級人才，聘請全球領(lǐng)先的咨詢機構(gòu)進(jìn)行信息化流程再造，整合業(yè)務(wù)架構(gòu)。

　　對公司白電資產(chǎn)一定程度落后其他巨頭的事實，公司也在積極采取措施。海爾以前的指導(dǎo)策略是多推新品，設(shè)計人員與市場脫節(jié)，由此導(dǎo)致單一型號銷量較少，而研發(fā)開模費用投入較大，盈利低下。公司根據(jù)“人單合一”的思想，把產(chǎn)品市場銷量與設(shè)計人員利益掛鉤，避免過多型號的推出，提高單型號的銷量和盈利能力。

　　根據(jù)海爾產(chǎn)品特別是空調(diào)產(chǎn)品在中心城市銷量居前而在三、四線城市落后的情況，大力拓展海爾空調(diào)專賣店，實現(xiàn)三、四級市場的翻番增長。海爾空調(diào)將深入拓展空調(diào)專賣店網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)“一拖一”的專賣店網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)，建立至少5000家海爾空調(diào)專賣店。對于行業(yè)的前景，冰箱的市場預(yù)計近幾年將持續(xù)高增長，估計公司該類產(chǎn)品近年增幅在40%以上；而空調(diào)市場的前景也持續(xù)看好，隨著行業(yè)的整合以及公司內(nèi)部的調(diào)整，盈利將提升。至于其他白電資產(chǎn)的整合，公司在積極尋求方案，如果能找到合適的方案，不排除在很快時間進(jìn)行的可能。

　　去年底推出的股權(quán)激勵草案仍在積極推動中，公司專項治理即將收尾，預(yù)計年底股權(quán)激勵將會有結(jié)果。但值得注意的是期權(quán)費用將會一定程度上影響當(dāng)期利潤。

　　我們預(yù)計公司07、08年每股收益將達(dá)到0.54元和0.7元，買入評級。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。