天相投顧 劉曉冬

　　軟件產(chǎn)業(yè)保持平穩(wěn)增長，占電子信息產(chǎn)業(yè)比重略有下降。2007年1至10月電子信息產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟運行情況，電子信息產(chǎn)業(yè)1-10月實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入39,433億元，同比增長19.8%，其中10月份實現(xiàn)收入4,861億元，同比增長22.63%。2007年1-10月，軟件產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)收入4,436億元，同比增長21.0%，高于電子信息產(chǎn)業(yè)的整體收入增速1.2個百分點。其中10月份軟件產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)收入651億元，同比增長96.7%。10月份軟件產(chǎn)業(yè)收入占電子信息產(chǎn)業(yè)的比重為11.3%，同比提高2.44個百分點。

　　軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展不平衡。07年1到10月軟件產(chǎn)品實現(xiàn)收入1,575億元，同比增長18.7%；系統(tǒng)集成1,095億元，同比增長14.3%；軟件技術(shù)服務(wù)717.9億元，同比增長21.8%；而嵌入式軟件和IC設(shè)計共實現(xiàn)收入1,048億元。從各項業(yè)務(wù)的收入占軟件行業(yè)收入的比重來看，軟件產(chǎn)品和嵌入式軟件合計占比為59%，系統(tǒng)集成為25%，軟件技術(shù)服務(wù)為16%，軟件產(chǎn)品收入占比過高，標志著現(xiàn)階段我國軟件行業(yè)尚不成熟。

　　軟件及服務(wù)板塊指數(shù)漲幅高于上證指數(shù)。2007年11月12日至12月12日，天相軟件及服務(wù)行業(yè)指數(shù)漲幅為10.05%，高于同期的上證指數(shù)14.19個百分點。從細分行業(yè)來看，在過去的一個月里軟件產(chǎn)品行業(yè)指數(shù)(包括9家重點公司)累計漲幅為5.74%，系統(tǒng)集成與服務(wù)行業(yè)指數(shù)(包括4家重點公司)漲幅為7.69%，兩個細分行業(yè)指數(shù)的漲幅分別落后于軟件及服務(wù)板塊指數(shù)4.31個百分點和2.36個百分點。

　　細分行業(yè)龍頭跌幅較大。從上市公司情況來看，過去一個月軟件及服務(wù)板塊的28家上市公司(剔除停牌的ST天橋)中有25家出現(xiàn)了不同程度的上漲，其中漲幅高于軟件及服務(wù)行業(yè)指數(shù)的有16家，高于大盤的有26家。其中涉及重組題材的公司和部分小盤股的上漲帶動了行業(yè)指數(shù)漲幅高于大盤。而總市值較大的東軟股份、航天信息等龍頭企業(yè)的股票漲幅落后于行業(yè)指數(shù)。

　　上市公司重點事件分析。SST新智擬增發(fā)股份吸收合并華麗家族公司；航天信息，關(guān)注一般納稅人數(shù)量增長帶來的機會；石基信息收購Infrasys股權(quán)，整合POS市場。

　　1.軟件行業(yè)總體運行情況

　　1.1電子信息產(chǎn)業(yè)收入保持平穩(wěn)增長

　　根據(jù)信息產(chǎn)業(yè)部公布的2007年1至10月電子信息產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟運行情況，電子信息產(chǎn)業(yè)1-10月實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入39,433億元，同比增長19.8%，其中10月份實現(xiàn)收入4,861億元，同比增長22.63%。

　　1.2軟件產(chǎn)業(yè)占電子信息產(chǎn)業(yè)的比重不斷上升

　　2007年1-10月，軟件產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)收入4,436億元，同比增長21.0%，高于電子信息產(chǎn)業(yè)的整體收入增速1.2個百分點。其中10月份軟件產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)收入651億元，同比增長96.7%。10月份軟件產(chǎn)業(yè)收入占電子信息產(chǎn)業(yè)的比重為11.3%，同比提高了2.44個百分點。

　　1.3軟件行業(yè)發(fā)展不均衡

　　系統(tǒng)集成收入增速較慢。07年1到10月軟件產(chǎn)品實現(xiàn)收入1,575億元，同比增長18.7%；系統(tǒng)集成1,095億元，同比增長14.3%；軟件技術(shù)服務(wù)717.9億元，同比增長21.8%；而嵌入式軟件和IC設(shè)計共實現(xiàn)收入1,048億元，較去年同期略有增加。由于系統(tǒng)集成行業(yè)的市場集中度低、企業(yè)規(guī)模小，不利于企業(yè)承接大型項目，同時企業(yè)間的過度競爭也影響了整個行業(yè)的收入水平，因此07年1到10月份系統(tǒng)集成行業(yè)的收入增速低于軟件行業(yè)增速。

　　軟件產(chǎn)品收入占比仍然過高。從各項業(yè)務(wù)的收入占軟件行業(yè)收入的比重來看，軟件產(chǎn)品和嵌入式軟件合計占比為59%，系統(tǒng)集成為25%，軟件技術(shù)服務(wù)為16%。可以看出軟件產(chǎn)品和嵌入式軟件收入之和與系統(tǒng)集成及服務(wù)收入之和的比例為1.44:1，而發(fā)達國家的這一比重通常為1:1，我國軟件行業(yè)系統(tǒng)集成和服務(wù)的比重過低也是軟件行業(yè)尚不成熟的標志。但技術(shù)服務(wù)的環(huán)比收入增速已明顯高于軟件產(chǎn)品，顯示這一比重有降低的趨勢。

　　2.軟件及服務(wù)板塊上市公司運行狀況

　　2007年11月12日至12月12日，天相軟件及服務(wù)行業(yè)指數(shù)漲幅為10.05%，高于同期的上證指數(shù)14.19個百分點。從細分行業(yè)來看，在過去的一個月里軟件產(chǎn)品行業(yè)指數(shù)(包括9家重點公司)累計漲幅為5.74%，系統(tǒng)集成與服務(wù)行業(yè)指數(shù)(包括4家重點公司)漲幅為7.69%，兩個細分行業(yè)指數(shù)的漲幅分別落后于軟件及服務(wù)板塊指數(shù)4.31個百分點和2.36個百分點。

　　從上市公司情況來看，過去一個月軟件及服務(wù)板塊的28家上市公司(剔除停牌的ST天橋)中有25家出現(xiàn)了不同程度的上漲，其中漲幅高于軟件及服務(wù)行業(yè)指數(shù)的有16家，高于大盤的有26家。其中涉及重組題材的公司和部分小盤股的上漲帶動了行業(yè)指數(shù)漲幅高于大盤。而總市值較大的東軟股份、航天信息等龍頭企業(yè)的股票漲幅落后于行業(yè)指數(shù)。

　　3.上市公司重點事件分析

　　3.1 SST新智(600503)：擬增發(fā)股份吸收合并華麗家族公司

　　公司擬以定向增發(fā)的方式吸收合并上海華麗家族(集團)有限公司，如果此方案獲批，將同時進行股權(quán)分置改革。該方案主要分為三個步驟：1、將新智科技股份有限公司的資產(chǎn)以11,000萬元出售給華麗家族的控股股東南江集團；2、以停牌前20日的收盤均價8.59元向華麗家族定向增發(fā)股份40,335萬股；3、收購方案獲得批準后同時進行股權(quán)分置改革，股改方案為向流通股股東每10股轉(zhuǎn)增2股，相當于非流通股股東向流通股股東每10股送1.19股。

　　新智科技的主營業(yè)務(wù)為硬件及系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，由于公司內(nèi)部管理方面的問題，使公司近年來始終保持虧損或微利的狀態(tài)。此次收購?fù)瓿珊竽辖�集團將持有新智科技57.36%的股權(quán)，成為公司的控股股東，同時公司旗下的資產(chǎn)將置換為華麗家族的資產(chǎn)。

　　上海華麗家族是一家

房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，2006年實現(xiàn)凈利潤13,967萬元，此次吸收合并完成后SST新智主營業(yè)務(wù)將發(fā)生變更。假設(shè)08年初資產(chǎn)收購能夠完成，預(yù)測公司08年歸屬母公司所有者的凈利潤為10,092萬元，每股收益為0.20元，給予“增持”的投資評級。

　　3.2航天信息(600271)：關(guān)注一般納稅人數(shù)量增長帶來的機會

　　公司的主營業(yè)務(wù)包括稅控業(yè)務(wù)和非稅控業(yè)務(wù)，而稅控業(yè)務(wù)的毛利占公司主營業(yè)務(wù)毛利的比重在70%以上，對公司的盈利能力影響最大。目前公司的稅控業(yè)務(wù)收入包括防偽稅控系統(tǒng)銷售、服務(wù)費的收取、配套計算機和

打印機產(chǎn)品的銷售等。

　　我們認為公司未來的業(yè)績增長主要來源于防偽稅控系統(tǒng)收入的增加，而防偽稅控系統(tǒng)收入增長的驅(qū)動因素是一般納稅人用戶數(shù)量的增長。一般納稅人用戶數(shù)量的增長主要來自兩個方面，一方面是一般納稅人數(shù)量的自然增長，另一方面是國稅總局對一般納稅人標準的降低。根據(jù)我們做的敏感性分析，我們認為每增加10萬戶一般納稅人將為公司帶來收入4.3億元。我們假設(shè)防偽稅控系統(tǒng)及配套設(shè)備的毛利率為45%，計算機分銷業(yè)務(wù)的毛利率為10%，期間費用率為13%，所得稅稅率為15%，實際稅賦超過3%的

增值稅部分返還給公司，可以計算出每增加10萬戶一般納稅人用戶可以為公司帶來凈利潤1.25億元，可以增厚每股收益0.40元。

　　不考慮公司外延式擴張以及國家對一般納稅人認定標準的調(diào)整，我們預(yù)測公司07年和08年實現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤分別為44,956萬元和56,316，每股收益分別為1.46元和1.83元，以38倍的動態(tài)市盈率，按照08年的EPS進行估值，目標價為70元，維持“買入”的投資評級。

　　3.3石基信息(002153)：收購Infrasys股權(quán)，整合POS市場

　　公司將通過設(shè)在香港的全資子公司焦點信息技術(shù)有限公司收購Infrasys(香港)有限公司70%的股權(quán)。Infrasys公司是從事餐飲業(yè)信息管理系統(tǒng)(POS)開發(fā)和服務(wù)的公司，目前在香港和新加坡POS系統(tǒng)市場的占有率均超過60%，2006年第二季度至2007年第一季度，Infrasys共實現(xiàn)營業(yè)收入4,711萬港元，實現(xiàn)凈利潤273萬港元。此次收購?fù)瓿珊螅瑢⒂兄�于公司整合POS市場，進一步提高整體解決方案的能力。假設(shè)07年底完成收購，則將為公司08年的EPS增厚0.04元。預(yù)測公司07年和08年的每股收益分別為1.52元和1.98元，維持“增持”的投資評級。

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