平安證券 王昕

　　投資要點：

　　1-10月份，在固定資產投資保持增長的同時，水泥行業的固定資產投資也保持了增長的勢頭，但投資增幅較上月有所回落，投資的地區差異依然明顯。

　　水泥產能投放壓力有所減輕，預計2007年全年水泥產量將會達到13.5-14億噸，水泥企業產銷率繼續保持高位，企業庫存同比略有減少。總體來看，水泥市場保持了較好的銷售態勢。

　　隨著氣候的進一步轉冷，水泥價格變化的區域差異將會進一步擴大，華東、華南等受氣候影響較小的地區價格有望保持樂觀。但隨著四季度的結束，全國水泥價格有可能會進入一個全年較低的區域。

　　影響水泥價格的因素仍然保持樂觀，預計水泥價格在明年繼續保持穩定的可能性很大，調控政策對行業的影響需要密切關注。

　　玻璃產量保持增長，產能擴張壓力依然很大，玻璃行業的健康發展有賴于去年底至今年出臺的一系列玻璃產業政策的貫徹執行。目前仍需要對玻璃行業的產能投放速度及政策執行效果繼續觀察。

　　我們給予水泥行業“推薦”評級，給予玻璃行業“中性”評級。建議關注水泥行業龍頭股以及具有區域龍頭地位及并購整合概念的公司；關注玻璃行業具備玻璃深加工能力、上下游一體化能力強以及具備差異化產品及市場盈利能力的公司。

　　水泥行業

　　一、投資增幅有所回落

　　1-10月份，全國固定資產投資累計完成88953億元，同比增速為26.9%，較1-9月份增速增加0.5個百分點，繼續保持了較高的增長速度。

　　從數據可以看出，10月份全國六大區域的水泥固定資產投資增速均出現了下降，其中西北區域下降幅度最大，其中又以陜西和寧夏的投資增速下降較多。從本年度新增固定資產來看，全國近六成的新增固定資產集中在中南和華東地區，其中又以河南、廣西、江蘇、

　　雖然10月份的水泥投資增速出現了下降，但是全國大部分地區的水泥投資增幅仍然維持在較高的水平，我們認為，較高的投資增幅一方面是受到今年全社會固定資產投資增加較快的影響，另一方面也與2006年水泥行業較低的投資增速造成比較基數較低有關。但即便如此，對水泥行業的投資仍要保持密切關注，警惕由于較快的行業投資所帶來的產能過剩壓力。

　　二、產量增速趨緩

　　10月份，全國當月生產水泥1.24億噸，累計生產水泥11.05億噸，同比分別增長7.8%和14.2%，水泥產量同比及環比增速均出現下降，增速趨緩。但是10月份的產量下降在一定程度上是由于水泥生產季節性因素的影響，我們預計2007年全年水泥產量將會達到13.5-14億噸，增速在9%-13%左右。

　　從11月份全國重點聯系企業水泥產銷量數據看，11月單月水泥產量和累計水泥產量為4852萬噸和4.5億噸，增速分別為16.4%和12.28%，水泥累計產量增速低于去年21.8%的水平。

　　11月份重點聯系企業水泥產量占總產量的比例為36%，較前幾個月繼續提高。企業產銷率繼續保持高位，企業庫存同比略有減少。總體來看，水泥市場保持了較好的銷售態勢。

　　三、價格出現區域分化

　　根據建材信息網的統計，11月份7個水泥品種的銷售價格基本保持了同比上漲的態勢，但部分品種價格增速趨緩，水泥價格呈現出一定的區域分化，PO42.5水泥在西南和東北區域價格環比下降，PO32.5水泥則在華東、西北、西南和東北區域環比價格下降，由于水泥銷售較強的區域性，而各區域的氣候、工程建設進度造成區域間水泥消費需求的差異，由此導致各區域價格的差異。而進入冬季以來部分區域的價格下降我們認為更多的是由于水泥消費的季節性因素而造成的。

　　隨著氣候的進一步轉冷，水泥價格變化的區域差異將會進一步擴大，華東、華南等受氣候影響較小的地區價格有望保持樂觀。但隨著四季度的結束，全國水泥價格有可能會進入一個全年較低的區域。

　　從較長時期的價格走勢來看，影響水泥價格的因素仍然保持樂觀：

　　煤炭和電力價格預計仍將保持高位運行，由此帶來生產企業成本的提高，因此不排除企業以漲價來化解成本壓力。

　　近期四川成都市場的水泥價格高企，其原因是當地集中淘汰了一批水泥落后產能，而新增產能相對不足從而導致供需失衡。我們認為明年水泥行業的結構調整將進入實質性階段，預計將有大批落后產能被淘汰，而水泥投資和新增產能的趨緩將有利于改善行業的供求關系，并由此保持水泥價格的穩定甚至走高。

　　明年水泥行業的兼并重組將會大規模展開，大型企業市場份額增加所帶來企業定價權的加強也有助于維持價格的穩定。

　　影響水泥價格的不利因素主要在于調控引起的固定資產投資減緩，我們認為，目前的調控政策仍主要是針對工業投資和房地產領域，而在水泥的消費構成中，有60%以上是用于城鎮化建設、新農村改造以及基礎設施建設的，而這些建設領域在“十一五”期間都是需要重點發展的，因此調控對于水泥消費需求的影響不會很大，此外在上文提到的行業落后產能的淘汰也有助于弱化行業的周期性。因此水泥價格在明年繼續保持穩定的可能性很大，但我們也需要密切關注調控政策對行業的影響。

　　四、投資建議

　　我們認為水泥行業目前仍處于良好的運行狀態中，明年行業的景氣周期有望延續，從估值來看，自年初以來，水泥板塊的估值一直高于大盤，對此我們在以前的報告中已有分析，預計在當前的情況下，水泥板塊的估值仍將高于大盤并將隨大盤估值變動而變動。而明年水泥板塊預期業績的增長將使板塊整體PE下降。我們維持對水泥行業的“推薦”評級。

　　建議重點關注行業三大龍頭股—海螺水泥、華新水泥、冀東水泥，此外，建議關注具有區域龍頭地位及并購整合概念的公司，如祁連山、賽馬實業。

　　玻璃行業

　　一、產量保持增長

　　2007年10月份，全國共生產平板玻璃4280萬重量箱，同比增長10.3%，增速較上月略有下降，當月環比增長7%，改變了過去三個月環比連續負增長的局面，截止10月份，共累計生產平板玻璃4.11億重量箱，同比增長14.6%。

　　從重點聯系生產企業數據來看，2007年11月份生產平板玻璃2901.40萬重量箱，占全部產量的同比增長9.35%；累計生產平板玻璃3.02億重量箱，同比增長11.20%；銷售平板玻璃2685.06萬重量箱，同比下降1.44%，累計銷售平板玻璃29101.48萬重量箱，同比增長8.20%，平板玻璃累計銷售率為96.30%，平板玻璃庫存1828.77萬重量箱，比上年同期增長17.69%。

　　全國玻璃產量在連續下跌三個月后開始回升，今年預計建成的18條生產線陸續投產，其中華北、華南、華東和西北分別新增8、6、2、2條生產線，合計新增產能5844萬重量箱。從產能投放分布來看，遼寧、河北、河南、湖北、陜西等省增產均超過20萬重量箱，產能過度增長容易引發行業的過度競爭，從行業集中度來看，1-10月份重點聯系玻璃企業產量占全國總量的66.2%，較年初下降了5.9個百分點，因此仍然需要對玻璃行業的產能投放速度保持關注。

　　11月浮法玻璃價格繼續回落，重點聯系玻璃企業浮法玻璃平均價格為74.87元/重量箱，環比下降3.2元/重量箱，同比上漲13.99%。11月統計中的9個浮法品種價格全部下跌，跌幅最大的是浮法4mm，每重量箱價格比上月下降5.88元，其它品種價格跌幅均超過2元/重量箱。

　　二、行業景氣依賴政策執行力度

　　玻璃行業的產能擴張壓力依然存在，而預期當中的宏觀調控政策又使玻璃行業今后的走向存在不確定性，我們堅持以前的觀點，即玻璃行業的健康發展有賴于去年底至今年出臺的一系列玻璃產業政策的貫徹執行。但是由于行業淘汰產能比例偏低，加之今年產能的集中投放，因此對于政策的執行效果仍需要觀察。

　　三、投資建議

　　從估值來看，玻璃板塊的估值水平高于大盤，即使考慮到明年的業績增長，玻璃板塊的估值水平仍然偏高，我們認為目前玻璃行業板塊尚不具備明顯的投資價值，給予行業“中性”的評級。但我們建議關注具備玻璃深加工能力、上下游一體化能力強以及具備差異化產品及市場盈利能力的公司。如南玻A、金晶科技。