金元證券 李朝

　　生物醫藥在醫藥行業中占有重要的地位，也是目前醫藥行業中發展最快的領域，不僅市場在迅速增長，在新產品的開發領域也受到極大的關注。生物醫藥狹義的一般只包括重組藥物類產品，我們這里概述包括重組藥物、疫苗、血液制品和診斷試劑品種，下面我們就各個細分領域的投資機會做一個簡要的概述。

　　重組藥物----關注重要品種上市帶來的業績推動

　　目前，重組藥物是生物醫藥發展的重要領域，2006年度，全球重組藥物銷售額約為650億美元，約占整個醫藥市場的10%。在未來幾年，生物醫藥市場將保持12-15%的復合增長率，預計2010年整個市場規模將超過1000億美元。

　　我國重組藥物上市的品種幾乎都是國外首先研究并上市(部分產品國外未能上市而在國內獲得批準上市)。我們可以看到兩個極端，國內能制造的使用大腸桿菌技術平臺的品種，幾乎都是陷入激烈的競爭狀況，如干擾素、G-CSF等品種，都是多家生產；而使用CHO表達的品種，上市的品種很少(目前僅有EPO、TNF受體復合物上市)。

　　在2007年中策略報告中，我們比較了國內外重組藥物重要品種的發展狀況，認為在未來幾年中，國內重組藥物的主要市場機會在于目前未能國產化的重大品種的上市。如表1所示，國內目前未能上市的品種包括重組人凝血因子、Β-干擾素及大部分的單抗類產品。這些藥物未能國產化，主要是由于國內哺乳動物細胞技術平臺的不成熟，缺乏大規模培養技術。國內少部分企業已經在開發這一關鍵性的技術平臺，但是突破尚需要時日。

　　我們建議投資者重點關注重要的新投產的品種，以及擴產帶來的市場格局改變的品種。具體而言，在2008年度，我們建議投資者關注通化東寶的胰島素、華神集團的美妥昔單抗以及九發股份的長效G-CSF，胰島素類產品的市場分析預測請見我們通化東寶的深度報告；美妥昔單抗于2006年度獲得新藥證書，2007年度6月上市，上市3月銷售1-2百萬元，該品種未來的銷售前景可能并沒有市場所期望的那么樂觀；長效G-CSF未來的銷售峰值預期能達到2億元的規模，值得投資者關注。

　　疫苗市場----面臨擴容的機遇

　　2006年度全球疫苗市場約100億美元，年增長率約17%。由于HPV疫苗(Merck的Gardasil、GSK的Cervarix)、輪狀病毒疫苗(Rotarix、Rotateq)、GSK的肺炎結合疫苗上市，市場還將會快速增長。這些重要品種部分已經在中國申請注冊。國內疫苗市場2007年度市場規模預期增長到40-50億元(主要增長來源于狂犬疫苗)。

　　我們在去年底的時候出的《疫苗行業深度報告》，就指出，未來幾年內國內的疫苗市場將會持續擴大，主要的機遇在于政府采購及新疫苗(改良疫苗)產品的上市。在2006年初的政府工作報告中，提出增加28億元用于擴大免疫范圍和救治艾滋病、血吸蟲病。據我們估計，目前國內用于計劃免疫的疫苗支出約為2-3億元，政府這增加的28億元，將還是主要用于更為嚴峻的艾滋病、血吸蟲病的防治中，對于整個疫苗市場的擴容影響不大，但是對于國內兒童的疾病預防卻是意義深遠，畢竟國內兒童免疫的疫苗品種(抗原種類)為7種，而發達國家為12種。擴容后，最有可能加入計劃免疫的品種是Hib、水痘以及在我國發病率高的流腦、乙腦疫苗。

　　國內疫苗企業眾多，但是大部分企業品種少，國內的疫苗品種幾乎都是中生集團企業率先開發上市，而且幾乎每個品種都是產能過剩(造成市場疫苗短缺，這并非由于產能不足造成，而是由于批簽發慢)。老疫苗品種接種人群很難迅速擴大，因此，新疫苗生產商進入老疫苗品種，勢必造成原有疫苗品種價格下滑，市場銷售額縮小。新疫苗或者更新換代的疫苗品種的上市，會推動疫苗市場的增長，如狂犬疫苗在提高標準后，供應商減少，疫苗價格大漲，狂犬疫苗也一躍成為最大的疫苗品種，預計今年的市場規模達到14億元左右(出廠價計算)，2005年度最大的疫苗品種流感疫苗，由于今明兩年將要進入該市場的生產商較多，將會面臨較大的競爭壓力。

　　在疫苗領域，我們建議投資者關注天壇生物以及疫苗行業的跟隨者華蘭生物。中生集團旗下的六大生物制品所擁有輪狀病毒疫苗、23價肺炎多糖疫苗等多個獨家大品種，而華蘭生物目前有眾多的在研疫苗品種，雖然公司的品種都是國內市場上已有的仿制品(大流行流感疫苗除外)，但是公司快速的發展態勢，將會使得公司在未來幾年內逐漸步入疫苗領域的第一梯隊。

　　岳陽興長的胃病疫苗，我們建議投資者規避，該品種上市銷售額將可能會低于市場的預期，我們估計該疫苗首年銷售額會在3000萬元左右，甚至更低。

　　表3：2008年度重點關注的疫苗品種

　　血液制品---未來有可能走向寡頭壟斷

　　2006年度，國內血液制品市場約為50億元。如圖1和圖2所示，國內的血液制品主要產品為白蛋白及免疫球蛋白制劑等，品種種類較少，國外的產品結構更多，白蛋白所占比例不大。這也與國內企業缺乏提取技術造成血漿利用不充分有關，而國內政策要求血漿在一個企業使用過，不能繼續在其他血液制品公司使用，這使得缺乏足夠提取技術的企業的血漿利用率很低，從而國內的血漿利用率整體不高。

　　血液制品行業在我國是一個受到嚴格管制的行業，近年來沒有批準成立新的血液制品生產商，目前國內共有血液制品生產商32家(另外廣東佰易藥業已被吊銷GMP證書)，由于行政限制，進入門坎很高。

　　自2004年5月底國家四部委開展單采血漿站整頓以來，全國156家單采血漿站已關停38家。2006年度國家又下發了《關于單采血漿站轉制的工作方案》，使得血液制品生產商的血漿來源進行了重新分配。由于血液制品價格上漲很快，當地政府為地方企業利益，將血站優先劃轉給當地企業，造成華蘭等大型血液制品商的血漿來源更加緊缺。血漿緊張是全面性的，不僅華蘭、上海生物所等大型企業投漿量嚴重不足，小型的血液制品生產商處于半開工甚至完全停產狀況。本次血漿緊缺主要原因有：

　　國家整頓，關閉了部分單采血站，并嚴厲打擊地下采血點；

　　獻血人群主要是欠發達地區的農民，他們獻血是為了獲得獻血補貼作為收入來源，不少人成為了專業獻血人群。但是，獻血補貼標準10年維持在85元/400ml水平不變，少數采血站為提高獻血積極性，額外加上15元車費，也僅為100元，在10年后物價水平大幅上漲的今天，這個價格對于獻血人群已經缺乏足夠的吸引力。

　　國家嚴格要求建立獻血人員的檔案，控制獻血人員超額獻血，并要求獻血人員獻血間隔14天，該項舉措打擊了專業賣血的現象。

　　國家取消農業稅，使得農民從事農業活動也能獲得較好的收入來源。這也是很難發展新的獻血人群的原因之一。

　　從上面分析看，國內血漿緊缺，不是短期會扭轉的，為了吸引更多的獻血者，有可能還將會增加獻血補貼，血漿原料還將會有上漲的壓力。因此，未來幾年內血液制品還將會繼續保持在高位，血漿供應目前已經過了最低點，因此，作為下游產品的血液制品大幅度漲價的可能性不大，將來漲價最大的可能是由于檢驗項目增加和血漿原料價格提高的傳遞效應造成血液制品價格的上漲。

　　這次調整后，可能會使得部分小生產商退出血液制品領域。每次行業洗牌，大型的生產商都有可能成為最大的受益者，華蘭生物以及天壇生物都將會是本次行業洗牌的受益者，建議投資者關注。

　　診斷試劑----新領域存在機遇

　　診斷試劑領域，在2008年度，值得關注的是核酸診斷試劑血篩市場的啟動以及臨檢中心的擴張。

　　核酸診斷試劑(乙肝、丙肝、艾滋病)有可能在明年引入血篩市場。用核酸診斷試劑檢測控制血液制品傳染疾病已經在國外成功應用多年，國內目前還沒有明文規定要求使用，也沒有國產品種可以使用。從企業與藥監局溝通的信息及科華生物、達安基因申報的進程看，核酸診斷試劑引入血篩市場將是確定的事情，我們估計在明年上半年發放新藥證書，而國家在明年下半年出臺相關的強制性法規將是比較樂觀的估計，因此，我們估計血篩市場明顯啟動可能要到2009年。目前，該產品的價格尚未出來，預計該市場將會有3億元左右的規模，該領域的受益公司將會是科華生物以及達安生物。

　　達安基因的臨檢中心項目將會是診斷試劑另一個值得關注的事件。臨檢中心項目在國外已經有成功的模式，我們在達安基因的研究報告中介紹過Quest與Labcorp的概況。根據我們在公司投資者見面會了解到的情況，公司的連鎖網絡將會在明年開始大規模鋪設，我們認為，達安基因復制Quest的盈利模式將會取得成功，臨檢中心需要建設大規模的網絡，固定資產和人員投入都比較大，預計在未來2年內，該項目都處于投入期，在2010年開始產生收益，建議投資者關注。

　　重點公司簡評

　　根據我們對于生物醫藥領域的判斷，我們建議投資者重點關注如下：天壇生物、雙鷺藥業、達安基因、長春高新、通化東寶、華蘭生物、科華生物等幾個公司，另外，生產維生素B2的廣濟藥業，也希望投資者關注。下面就各個公司作簡要的評述，詳情可以參見我們以往的深度報告。

　　天壇生物(600161，增持)

　　公司是中生集團下屬的唯一上市公司，目前最引人注目的是中生集團的整體上市預期。在公司整體上市后，公司將在疫苗、血液制品領域得到極大加強，擁有幾乎全部的疫苗、血液制品生產文號。特別是在在疫苗領域，中生集團疫苗品種眾多，在研產品線豐富，國內新上市的疫苗品種幾乎都是中生集團首先開發并上市。(詳細品種可以參考我們去年底做的疫苗行業研究報告)。在完成集團整合后，天壇生物將獲得如下的重要品種，從而在疫苗、血液制品兩個領域成為業內的龍頭企業。

　　公司上半年受到停產影響，造成母公司業績下滑，但是其子公司，長春有限的水痘疫苗銷售良好，公司整體業績變化不大，母公司明年將會呈現恢復增長的態勢。受益于疫苗行業和血液制品行業的發展，中生集團未來幾年將繼續保持高速的發展勢頭。

　　雙鷺藥業(002038，增持)

　　雙鷺藥業是一個很優秀的研發驅動型的企業，公司在研的產品線很豐富。公司目前的主要收入來源為生化藥和生物藥，目前該公司的主要品種為復合復酶等，復合復酶是國內的獨家品種，今年上半年的銷售為3878萬元，該品種今年下半年的增長性很快，預計該品種明年的銷售額將會突破億元大關。公司今年主營業務的收入約為23330萬元，全年凈利潤約為1.13億元，投資收益約為2500萬元，EPS約為0.92元，其中投資收益貢獻0.2元。公司今年及未來兩年的業績分別為0.92元、1.01元及1.25元，其中

證券投資部分將會逐漸減少，由新品種上市帶來的主營業務帶來的收益將會有顯著的提升，分別為0.75元、0.92元、1.25元。

　　華蘭生物(002007，持有)

　　華蘭生物是國內的主要血液制品生產商之一，公司目前是最大的血液制品生產商。公司從2004年開始進入疫苗領域，公司開發的疫苗，除大流行流感疫苗外，都是市場中已有的品種，對于公司在疫苗領域的前景不宜過于樂觀。其中第一個上市的品種為乙肝疫苗(漢遜酵母)，該品種目前市場的產能已經過剩，華蘭生物與健康元的進入，必然將導致產品價格下滑，而市場接種人群不會有顯著增加，直接導致市場銷售額的下滑。公司在研的疫苗品種眾多，而且都是市場銷售額較大的品種，因此，公司將會在未來幾年內逐步進入疫苗領域的第一梯隊。

　　通化東寶(600867，持有)

　　東寶的胰島素是具有廣闊市場潛力的項目，目前，國內胰島素市場約20億元，而且每年以超過10%的速度在增長。公司目前面臨的問題是銷售問題，公司產品價格與進口商差別不大，進口商的產品組合包括長效、速效、人胰島素等品種，更方便患者使用，產品相比東寶有很大的優勢。東寶的II期工程，會對公司產品銷售有所促進，但是，我們對項目的前景表示謹慎樂觀，銷售前景可能會低于市場的預期，對于明年的業績，目前的股價偏高，詳情請見我們的深度研究報告。

　　長春高新(000661，持有)

　　公司的主營業務包含制藥、地產兩個領域。公司最大的亮點在金賽藥業，金賽藥業擁有良好的產品線(長效生長激素、重組人胸腺素α1，重組促卵泡素)，明年該公司最大的看點是其長效生長激素，該項目目前已經處于III期臨床，有可能在明年下半年或者后年上半年上市。

　　旗下的百克生物是長春高新旗下另一塊優秀的藥業資產，公司今年收購了狂犬疫苗，由于藥監局審批較慢，公司的狂犬疫苗、水痘疫苗將推遲到2008年度上市。水痘疫苗預期在今年10月份進行GMP認證，估計該品種上市可能會在2008年度的下半年。狂犬疫苗GMP已經通過認證，產品可能也將會在2008年度的下半年上市。狂犬疫苗與水痘疫苗都是疫苗里的大品種，百克生物的這兩個品種上市，預期在近期內將會有較好的市場表現。由于2008年度銷售時間不長，估計長春百克生物這兩個品種2008年度的銷售額分別在2000-4000萬元。公司在研品種較多，還沒有品種上市，2006年度虧損合計1700萬元。預計在2008年度，百克生物將會扭虧，略微盈利。我們要提醒投資者注意的是，正如我們前面報告所述，狂犬疫苗的短缺，是由于短期內質量標準提升造成供應商減少以及批簽發過慢引發的。目前在申報狂犬疫苗的生產商很多，預期該品種難以長期保持短缺的情形，不應當報以過高期望。我們能看到公司存在著擁有良好盈利潛能的資產，但是對于未來的業績尚難把握，建議投資者關注。

　　科華生物(002022，增持)

　　公司是國內診斷試劑領域的龍頭企業，產品線包含了診斷試劑中的主要大品種如乙肝、丙肝和艾滋病免疫診斷試劑。公司這些品種產品質量在眾多競爭廠商中處于前列，這也是公司產品市場占有率高居前列的根本原因之一。核酸診斷試劑引入血篩市場，也是公司面臨的重要發展機會，科華生物在血篩市場的市場占有率有可能會超過達安基因，公司儀器銷售將會是公司未來業務增長的一個亮點。

　　達安基因(002030，增持)

　　公司在收購中山生物后，獲得了免疫診斷類產品，包括乙肝、丙肝、艾滋病等大品種。從每年國家艾滋病診斷試劑評價來看，近年來，中山生物的產品質量都略遜于科華生物，這也可以部分解釋科華生物在免疫診斷試劑領域產品與中山生物差別不大，但是銷售額卻大得多。當然，我們也注意到中山生物的銷售力量與科華生物相比差別很大，中山生物的銷售領域目前主要在廣東、浙江等地，在進入達安的研發、銷售平臺后，我們認為銷售額將會上升，而產品質量也將會逐步改善。

　　達安、科華等單位正在申報用于血液篩查的核酸診斷試劑(乙肝、丙肝、艾滋病)，達安、科華生物都已經申報，但是就目前的進度看，今年內獲得新藥證書的難度很大，在明年上半年獲得新藥證書將是較為樂觀的估計。我們預期國家強制性要求政策的頒布，也將會晚于國內生產商獲得血篩新藥證書的時間。國內核酸診斷試劑進入血篩市場在下半年將會是較為樂觀的估計。因此，血篩市場對于科華、達安明年的業績可能影響不大，在2009年度，該市場將會對達安與科華業績產生較大的影響。

　　達安目前最大的亮點在于其臨檢中心項目，臨檢中心連鎖是國外已經成功的盈利模式，該項目在國內還是全新的，國內雖然有少數幾個臨檢中心起步，但是規模都還很小，全國布點的進度會落后于達安。我們在達安的報告中，已經介紹過了達安與國外臨檢中心的情況，詳情請見我們的相關報告。公司的廣州臨檢中心已經盈利，上海臨檢中心也開始運營，明年開始大規模全國布網后，預計將會在2010年才可能達到盈虧平衡點，在2011年開始產生盈利。

　　廣濟藥業(000952，持有)

　　受益于核黃素大幅度提價，廣濟藥業的業績也出現了大幅度的增長。80%核黃素價格由今年初的160元/公斤，長到最高時候的1000元/公斤，目前，市場價格回落到了590元/公斤，而且還沒有企穩，公司的出廠價在560-630元/公斤。

　　核黃素價格的回落，是由于巴斯夫復產及山東恩貝、廈門金達威等新生產商進入。使用發酵方法生產的產品，技術門檻不是足夠高，預計在明后年，公司面臨的競爭壓力更大，核黃素產品價格會出現較快的回落趨勢。由于廣濟藥業主要收入來源為核黃素，盈利能力與核黃素出廠價密切相關，建議投資者關注核黃素價格的走勢。考慮到簽訂合同在業績中體現的滯后性，預計在2008年度報還會很亮麗，但是核黃素的價格近期內下滑將會是持續的，我們下調公司的投資評級為“持有”，建議投資者在合適的時機減持。

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