國信證券 朱琰

　　事件：

　　中國人民銀行宣布：決定從2007年12月25日起，提高存款類金融機構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個百分點。

　　評論：

　　此次上調(diào)幅度為1%意在防止明年初信貸反彈，預(yù)期明年信貸增速略低于今年此次上調(diào)后金融機構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率已達(dá)到14.5%，將再凍結(jié)約3800億元的流動性。外匯占款和信貸投放增長偏快是央行今年以來第10次動用準(zhǔn)備金率工具的主要原因。由于需求旺盛和銀行因盈利驅(qū)動而主動投放信貸，前10個月新增貸款已超過3.5萬億，已接近央行全年目標(biāo)的96%，因此今年剩余的貸款額度已經(jīng)很少。由于年初往往是信貸投放高峰，此次以較大幅度上調(diào)準(zhǔn)備金率旨在防止明年初的信貸反彈。此外監(jiān)管部門還要求商業(yè)銀行分季度上報08年信貸計劃，顯示了管理層將繼續(xù)貫徹中央經(jīng)濟工作會議確定的從緊貨幣政策的要求。由于明年國民經(jīng)濟增速可能與07年持平或略低，預(yù)期明年與經(jīng)濟增長相適應(yīng)的目標(biāo)信貸增速也將略低于07年，實際增速超出原定目標(biāo)較多的可能性較小，實際信貸增速可能會在15%左右。

　　在外匯凈流入與央行抽取流動性兩種相反作用下銀行體系流動性充裕水平保持平穩(wěn)盡管今年以來的多次上調(diào)

準(zhǔn)備金率，但整體來看銀行體系的流動性仍然較為充裕，這主要是由于外匯流入規(guī)模巨大。年初以來銀行總體超儲率維持在3%附近(見圖1)、貸存比維持在68%附近(見圖2)的水平，7天回購利率維持在2%～3%附近的較低水平(見圖2，但I(xiàn)PO較多時該利率會短暫升高)，顯示在外匯流入與央行抽取流動性兩種相反作用下，銀行流動性水平維持平穩(wěn)。由于外匯仍將保持大量凈流入狀態(tài)，央行仍會不斷地從銀行體系抽取流動性，未來的準(zhǔn)備金率仍有繼續(xù)上調(diào)的空間，但總體流動性充裕水平會繼續(xù)保持平穩(wěn)。

　　此次上調(diào)對08全年盈利影響不超過1.5%銀行需對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整來應(yīng)對準(zhǔn)備金率的上調(diào)，由于此次上調(diào)將作用于08全年，我們依據(jù)07年最新數(shù)據(jù)以及08年預(yù)測數(shù)據(jù)進行了測算。測算結(jié)果顯示：與前幾次測算結(jié)果類似，總體上看，超儲率較高、人民幣業(yè)務(wù)占比較低、中間業(yè)務(wù)占比較高的銀行所受負(fù)面影響較小。就08年凈利潤規(guī)模而言，若單純采取減少超額準(zhǔn)備金的方式則對全年盈利的影響大體在+0.4%~0.6%，若單純采取減少貸款的方式對08年盈利的負(fù)面影響幅度為1.4%~2.7%，而若單純采取減少債券投資和同業(yè)款項的方式對全年盈利的負(fù)面影響幅度均在1.3%以下。就具體公司而言，當(dāng)采取減少貸款的方式時，招行、建行和工行由于中間業(yè)務(wù)占比較高，所受影響較小。

　　在實際情況中，

商業(yè)銀行會在調(diào)節(jié)資產(chǎn)配置時傾向于首先減小低收益生息資產(chǎn)的比重而不是高收益的貸款的比重。

　　綜合來看，對絕大部分上市銀行來說，此次上調(diào)準(zhǔn)備金率對全年凈利潤的實際負(fù)面影響將不會超過1.5%。

　　銀行業(yè)估值水平處于下游，維持銀行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”評級，維持深發(fā)展、華夏、興業(yè)、招行、民生和浦發(fā)“推薦”評級，維持工行、中行和寧波“謹(jǐn)慎推薦”評級受益于強勁的經(jīng)濟增長和經(jīng)營管理水平的顯著提高，前三季銀行業(yè)公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，由于凈息差繼續(xù)擴大、稅改和撥備壓力顯著下降，預(yù)計08年業(yè)績表現(xiàn)繼續(xù)超預(yù)期的可能性較大。

　　銀行業(yè)處于快速增長期，目前全體上市銀行07年08年的動態(tài)PE分別為34.5倍和24.4倍(按整體法)，PEG 08僅為0.59，明顯低于大盤整體(0.76)。考慮到銀行業(yè)未來年穩(wěn)定的內(nèi)生成長趨勢、外生的2008年的稅收改革，以及部分銀行尚未實施的工資稅前抵扣，目前行業(yè)的估值水平仍非常安全，維持銀行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”的評級，維持深發(fā)展、華夏、興業(yè)、招行、民生和浦發(fā)“推薦”評級，維持工行、中行和寧波“謹(jǐn)慎推薦”評級。

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