長江證券 賀晟

　　報告要點

　　2007年四重因素助推銀行業實現高增長

　　2007年銀行業績增長可謂輝煌，經營環境變化前所未有。在宏觀經濟強勁增長的同時，銀行貸款增速提高，多次加息事實擴大銀行息差，資產質量改善降低信貸成本，成本收入比穩步下降。內外因素奠定銀行業績高增長的堅實基礎。

　　2008年上半年銀行業息差將繼續擴大

　　2008年銀行業績趨勢依然取決于以上因素。對于息差，由于歷次利率調整的滯后影響，明年上半年銀行業息差擴大基本已成定局，長期型資產結構的銀行將是滯后效應的最大受益者。并且，2008年仍有可能繼續調整基準利率，短期型資產結構的銀行可能成為最快的受益者。

　　資產結構優化和風險控制決定增長內涵

　　在宏觀經濟和金融體系轉型時期，環境引發商業銀行資產負債進行結構調整。在此過程中，具備同業業務和個人業務等方面清晰競爭戰略和突出優勢的商業銀行將獲得廣闊成長空間。

　　中間業務拓展帶來全面提升

　　國際經驗表明，目前國內金融管制逐步放松，金融市場自由化和資本市場迅速發展，已造就中間業務發展的黃金時期。中間業務拓展不僅帶來收入增長，更重要的是，業務和經營模式的轉型將提高盈利能力和估值水平。

　　本幣升值與銀行增長具有共生關系

　　在實體經濟層面，二者更多是經濟高速增長的共同產物。而在貨幣經濟角度，本幣升值期間，往往伴隨著國際收支順差和貨幣供應量的高速擴張，必然導致銀行負債和資產的相應增長。因此，我國人民幣升值步伐停滯之前，銀行業的資產增速也將保持高位。

　　2008年遵循三種投資思路

　　短期，關注明年上半年利率調整的滯后影響，長期型資產結構銀行受益更大；中期，注重商業銀行積極資產負債結構調整力度，以及應對宏觀經濟波動的風險控制能力；長期，看好商業銀行中間業務拓展，帶來盈利能力和估值水平的同步提升。綜合考慮，重點推薦建設銀行、工商銀行、招商銀行和興業銀行。

　　2007年銀行業的業績可謂輝煌，經營環境的變化也前所未有。在宏觀經濟強勁增長的同時，人民幣加速升值，基準利率五次調整，流動性長期泛濫。而三大國有銀行和城商行的先后上市，治理結構和激勵機制得到改善，銀行的盈利壓力提高，業績增長具有更堅實的微觀基礎。

　　展望2008年，諸多宏觀因素的影響繼續存在，人民幣升值步伐加快，流動性過剩局面依舊，盡管外部環境和調控政策具有不確定性，銀行經營模式受到金融脫媒的挑戰，我們預期，由于加息滯后作用和資產收益穩步提升，銀行業績有望延續高速增長。

　　2007年四重因素助推銀行業實現高增長

　　2007年，銀行業的外在環境和內在結構都出現有利于銀行經營的變化，高增長的實現是必然。在這里，我們對促使業績實現高增長的原因進行分析，判斷這些因素是否能夠持續，則是預測未來的基礎。根據2007年前三季度存貸款和主要收入支出項目增速的比較，不難發現上市銀行業績增長持續超出預期的原因主要是以下幾方面。

　　第一，貸款增速提高。截至10月末，全部金融機構全年新增貸款3.50萬億元，貸款余額同比增長17.66%，增幅比上年末高2.59個百分點。上市銀行貸款增速也同比加快，這是在宏觀經濟強勁增長的環境中取得的。毫無疑問，貸款增速的變化與經濟增長趨勢密切相關。

　　第二，銀行息差擴大。2007年在五次加息以及銀行資產結構優化的影響下，上市銀行息差穩步擴大，受益于此，上市銀行的利息收入高于利息支出增速，利息凈收入也高于貸款的增速。值得關注的是，未來銀行息差是否擴大，顯然取決于可能的加息和歷次加息的滯后影響，以及資產結構優化的發展。

　　第三，銀行資產質量提升。由于企業盈利提高和抵押資產價格上漲，銀行資產質量改善，減值準備計提力度相應減小。微觀企業經營狀況和資產價格的走勢將是影響銀行不良貸款率和信貸成本的重要因素。

　　第四，營業支出和所得稅費用的相對節約。商業銀行的營業支出增速較緩，主要因為業務及管理費增速低于收入增長，銀行成本收入比下降。

　　因此，對于2008年銀行業績增長趨勢的判斷同樣取決于內外因素的判斷，這些外部變量包括宏觀經濟和企業盈利，利率政策和貨幣供應，以及資產價格趨勢等，內部變量包括資產結構和收入結構優化，以及稅收和撥備政策等。在本報告中，我們并不試圖闡述所有因素，將主要針對若干重要因素演化趨勢進行探討。此外，可以明確的是，2008年上市銀行將受益于所得稅率的降低。

　　2008年上半年銀行業息差將繼續擴大

　　當國際投資者置疑國內銀行業未來息差前景的時候，2007年銀行業息差延續擴大趨勢。究其原因主要是兩方面因素，首先是基準利率的五次調整，并且不同期限利率的調整存在結構性差異，穩步抬升了銀行各類型資產收益，同時存款利率上升幅度相對較小；其次是銀行資產結構優化，主要體現為收益率較高的個人貸款占比上升、收益率較低的貼現貸款占比壓縮。

　　顯然，2008年銀行息差趨勢取決于，(1)已出臺利率政策的滯后影響；(2)是否繼續出臺利率政策和可能的方式；(3)銀行資產結構優化的力度。總之，第一個因素已使得銀行息差在明年上半年的擴大已成定局，而后兩個因素則影響全年走勢。

　　長期型資產結構的銀行受到加息滯后影響較大

　　2007年，貨幣當局分別在3月、5月、7月、8月和9月五次提高基準利率，并且每次利率調整方式不盡相同。應當看到，利率調整幅度和結構固然對銀行業績影響十分重要，但同樣重要的是，銀行資產負債結構，包括重新定價日結構和期限結構，將決定利率調整影響的時滯，以及銀行資產收益率和負債付息率的上升幅度和時間。

　　根據上市銀行資產重新定價日期限結構分布，有以下結論。

　　(1)基準利率調整對銀行資產收益的影響主要集中在一年之內。原因在于，上市銀行資產的重新定價日集中在1年以內，1年以上重新定價的資產占比相對較小。并且，貸款作為銀行的主要資產，重新定價日更為集中。因此，在每次基準利率調整之后，商業銀行資產的重新定價基本在一年之內完成。

　　(2)上市銀行的資產重新定價日結構存在明顯差異。根據資產重新定價日分布，以及貸款重新定價日在3個月以內和3個月至1年兩個區間分布的不同，我們可以將上市銀行資產結構分為三種類型。長期型、短期型和均衡型。

　　長期型。包括工商銀行、建設銀行、北京銀行和寧波銀行。主要特點是貸款重新定價日在3個月至1年之內分布較為集中，并且資產的重新定價日期限分布相對較長。毫無疑問，此類型銀行受到基準利率調整的時滯最長，影響主要在3個月之后顯現。因此，對于今年下半年的3次基準利率調整，具有長期型資產結構銀行的利率調整更多發生在明年。基于此，我們看好此類型銀行息差在2008年上半年的擴大趨勢，是加息滯后效應的最大受益者。

　　短期型。包括招商銀行、民生銀行和深發展。主要特點是貸款重新定價日在3個月內區間分布較為集中，并且資產的重新定價日期限分布相對較短。這類型資產結構受到基準利率調整的時滯最短，發揮的影響主要在3個月之內體現。事實上，短期型銀行在今年已經更快獲得了息差擴大空間。當然，如果明年繼續調整基準利率，那么此類型銀行依然是最快的受益者。

　　均衡型資產結構，包括興業銀行、交通銀行、浦發銀行、中信銀行。主要特點是資產和貸款的重新定價日分布相對均衡。因此，利率調整對這類型企業影響的時滯也相對平衡。

　　考察上市銀行負債重新定價日期限結構分布，上市銀行負債和存款重新定價日分布差異較小。對于多數銀行，3個月以內的負債和存款的重新定價占比重在70%至80%之間。這意味著，當基準利率調整之后，上市銀行的主要負債利率的重新定價將在3個月內完成。

　　比較資產和負債的重新定價日分布，通常上市銀行的負債重新定價日相對短期，而資產重新定價日相對長期，因此，每次基準利率調整之后，負債的重新定價速度要快于資產的速度。這種特點事實上加劇了利率調整對銀行業績的滯后影響。

　　銀行息差擴大幅度將有多大

　　相較而言，我們更關心息差擴大的幅度。而實踐中銀行資產是動態調整的，這增加未來息差判斷的困難。在這里嘗試兩種方式分析，首先根據基準利率的走勢分析。2007年以來，由于2次非對稱性加息，1年期存款和貸款基準利率之間的利差有所縮小，所以表面看來，商業銀行的利差是縮小的，但這種邏輯忽略了商業銀行的期限結構特點。

　　商業銀行資產的期限結構偏向短期化。在資產方。平均60%的貸款資產期限分布在1年之內。因此，對于上市銀行貸款利率的調整，6個月貸款利率更具參考價值。

　　平均45%的債券資產期限分布在1年以內，具有相對長期性。

　　在負債方。上市銀行的客戶存款期限分布主要集中在3個月內，平均占比為69%，最高可以達到81%。并且，在上市銀行中活期存款占比在40%以上。所以，活期存款利率調整幅度對上市銀行的資金成本有更重要影響。

　　資產負債結構將影響實際利差是否擴大以及幅度。存款活期化和貸款長期化都有利于銀行利差的擴大。從2007年以來不同期限基準利率利差走勢來看，盡管1年期基準存貸款利率之差比年初有所下降。但是，6個月期貸款和活期存款的利差，則繼續擴大趨勢。值得思考的是，雖然資產負債的期限錯配被視作風險所在，實踐中卻成為收益的重要來源。這正切合風險收益匹配的原理。

　　基于此，我們更看好活期存款占比和長期貸款占比較高上市銀行的息差擴大幅度，綜合分析，建設銀行、工商銀行和興業銀行成為優選。

　　其次，我們采用兩類型銀行的代表，招商銀行和建設銀行作為樣本，以估算未來貸款利率和存款利率的調整幅度，判斷利率調整的滯后影響幅度。當然，在這里沒有考慮未來進一步加息的可能，以及銀行資產結構的動態變化

　　從以下兩圖可以看出，招商銀行和建設銀行分屬不同類型的資產結構，很顯然，對于長期型資產結構，利率政策對貸款利率的滯后影響更大。更重要的是，在今年5次加息的影響下，無論是建設銀行還是招商銀行，2008年上半年貸款利率的同比繼續大幅上升，而在下半年則會緩慢減小。所以，我們可以明確，在明年上半年上市銀行的利息收入將繼續保持今年的高速增長態勢。

　　從利率政策對存款利率的滯后影響來看，與貸款利率的調整路徑類似，在連續加息之后，上市銀行的存款利率也將會穩步上升，并且在明年上半年保持擴大幅度，而下半年的擴大幅度減小。

　　總體而言，明年上半年銀行利差是否擴大取決于利息收入和支出增幅的比較，根據我們的模擬測算，上市銀行的貸款利率調整幅度將略高于存款利率的上升幅度，銀行利差將延續今年的擴大幅度。

　　2008年仍有加息可能

　　2008年仍有進一步加息可能。根據長江證券策略部研究，明年通貨膨脹將維持高位4.7%左右，目前的實際利率還處于負數區間，貨幣當局也表示將逐步改變長期利率為負的局面。因此，明年依然有加息1至2次的可能。

　　當然，關鍵是采取何種加息方式。我們認為，在目前經濟背景中，貨幣當局尚不會出臺損害銀行利益的貨幣政策，主要基于以下兩點前提。首先，銀行在國內金融體系中占主導地位，人民幣升值期間內，銀行體系穩定對改革順利進行十分關鍵。

　　其次，國有銀行改革尚未結束，利率市場化機制不完善，管理層對銀行改革的呵護意圖仍在。

　　根據活期存款、6個月內貸款和6個月以上貸款利率的調整方式不同，基準利率政策可有多種的組合方式。在這里我們主要分析四種可能方式對實際貸款利率的影響。方式一：活期存款0個bp，各期限貸款18個bp；方式二：活期存款0個bp，6個月貸款18bp，其他貸款27個bp；方式三：活期存款9個bp，各期限貸款18個bp；方式四：活期存款9個bp，6個月貸款18bp，其他貸款27個bp。

　　貸款利率尚存在上升空間

　　在今年五次提高基準利率之后，商業銀行依然有向下游提高利率的能力。首先，在宏觀經濟強勁增長環境中，微觀企業的盈利狀況空前好轉，目前工業企業利潤同比增長達到37%，這已是2005年以來的新高，工業企業虧損總額則是同比下降了24%，微觀環境是商業銀行提高貸款利率的基礎。即使在多次加息之后，商業銀行1年期的加權平均貸款利率依然低于2005年時期的水平，存在上升空間。

　　其次，目前股份制商業銀行和國有商業銀行的貸款利率上浮比重依然較高，分別為26%和36%。雖然貸款利率上浮比重比前期略有減小，但這已經足以保證商業銀行未來的利率調整空間。

　　債券投資收益率將穩步上升

　　在商業銀行的生息資產中，債券投資占據一定比重，尤其是三家大型銀行。2007年以來，在多次加息和央票利率持續上升的影響下，國債收益率也穩步提高。目前1年期國債收益率已經比年初提高了大約120個基點，而3年期國債利率也比年初提高了大約150個基點。

　　在通貨膨脹環境和后續利率政策的調控下，我們判斷，2008年國債收益率將能夠保持在高位，這將提升商業銀行的債券投資收益。應當指出，上市銀行債券投資組合久期多數在1至3年之間，投資收益率上升對市場利率反應會更為滯后。

　　資產結構優化和風險控制決定增長內涵

　　經濟轉型中銀行資產負債結構逐步優化

　　更廣闊視角考察，國內宏觀經濟和金融體系已經開始轉型，資本市場在資金配置中作用越來越大，中小企業和消費對經濟增長的貢獻提高，環境變化將促使國內銀行資產負債進入結構調整時期。在這個過程中，競爭戰略清晰和優勢突出的商業銀行將獲得更多成長機會。

　　與西方成熟市場的銀行業相比，國內銀行業的資產負債結構存在明顯差異。在資產方。國內銀行的構成相對單一，客戶貸款占比較高，浦發和民生都已經超過66%，大型銀行和部分中小銀行的證券投資占據一定比重。這種構成也是國內銀行發展歷史和環境所致。

　　從美國銀行業資產結構的歷史演變來看，商業銀行資產的多元化特征明顯，尤其是80年代以后，其他生息資產所占比重穩步上升，目前已經占到全部資產的10%，證券投資和貸款資產所占比重均相對穩定。

　　在其他西方國家，因金融體系不同，銀行業資產構成也存在差異。德國和法國的資產構成中，貸款占比相對比較低，各類型資產占比較為均衡。而日本和西班牙的貸款資產占比也接近60%。但存在一個共同點，同業存款占較高比重。

　　在負債方。國內上市銀行的負債結構較為單一，客戶存款是資金主要來源，其中有歷史原因，也有國內資本市場尚欠發達的原因。從美國歷史來看，借入基金和其他負債所占比重自80年代以來逐漸上升，目前已經占負債和股東權益的20%以上。

　　在其他西方國家中，除日本情形特殊之外，德國、法國和西班牙的負債構成更加多元化，同業存款所占比重都在20%以上，債券負債所占比重在10%以上。

　　值得注意的是，國內銀行正在面臨著金融體系的劇烈變革時期，金融市場化進程和社會金融資產調整都將直接體現在商業銀行資產負債結構上。從國際比較來看，未來調整方向將是同業業務和主動性負債方面。實踐中，國內較為集中的行業結構決定了大型國有銀行具有規模優勢，而股份制銀行則是憑借清晰戰略和靈活機制獲得優勢。

　　國內居民消費貸款加速增長

　　在貸款細分構成上，國內銀行與全球領先者存在較大差距，但趨勢正在轉變。

　　考察2006年全球四家最大銀行，可以看出，個人貸款占比遠高于國內銀行。花旗銀行的個人貸款占比高達77%，即使匯豐控股較低，也達到45%。并且，住房抵押貸款占比多在30%以上，僅摩根大通較低。

　　從國內銀行情況看，全部貸款中，公司貸款依然占據主導，個人貸款占比相對較低。并且，個人貸款中主要構成部分是住房抵押貸款，信用卡和其他類型個人貸款還處于從屬地位。

　　目前，商業銀行經營環境逐步轉型，貸款結構發生有利方向的調整。在人口紅利效應和居民收入增長加速影響下，消費驅動經濟時代漸行漸近。這一趨勢在銀行貸款層面已經有所體現，2006年6月份以來，全部金融機構居民貸款增速持續提高，截至前三季度，居民貸款增速已經是公司貸款增速的兩倍。

　　貸款結構調整有利于提高生息資產收益率和資產質量。以美國銀行和花旗集團為例，2006年，美國銀行個人貸款收益率為7.65%，高于公司貸款64個基點；花旗集團的個人貸款收益率為9.13%，高于公司貸款254個基點。

　　經濟波動中關注風險控制能力

　　2008年中國宏觀經濟面對諸多外部不確定性，GDP增速將呈現高位回落的走勢。

　　在這種環境中，商業銀行的風險控制能力更為關鍵，也將決定增長的內涵。1985年以來，美國商業銀行貸款損失準備占凈利息收入比重與宏觀經濟具有明顯負相關關系。也就是說，在經濟減速時期，銀行資產質量降低，貸款損失準備計提也會相應增加，從而銀行利潤受到負面影響。

　　商業銀行的風險控制可以從公司治理、流程控制和資產結構等方面進行評價。

　　根據2007年中國商業銀行競爭力報告，招商銀行、工商銀行和建設銀行的風險控制指標排名前列。因此，我們也更看好風險控制能力突出銀行具有的平滑增長趨勢。

　　中間業務拓展帶來全面提升

　　中間業務發展駛入快車道

　　商業銀行中間業務的快速發展，不僅帶來收入增長，更重要的是，業務模式和經營模式的轉型將提高盈利能力和估值水平。從國際經驗來看，非利息收入的提高與金融自由化進程聯系在一起。美國在80年代開始利率自由化和放松銀行管制，很大程度上刺激了商業銀行業務領域的擴展，商業銀行開始涉及保險銷售、證券經紀等領域。

　　此外，資本市場迅速膨脹和金融脫媒的影響巨大，導致商業銀行依靠存貸利差的經營模式受到沖擊，賬戶管理、信托業務、資金交易、投資銀行和資產證券化業務等逐漸興起，商業銀行的非利息收入占比迅速提高。應當看到，目前國內金融環境正走向自由化，金融管制逐步放松，資本市場發展迅速，外部環境造就了中間業務發展的黃金時期。

　　中間業務提升盈利能力和估值水平

　　在本質上，中間業務的發展意味著商業銀行從經營貨幣轉向經營服務，中間業務與資產負債業務是有機整體，具有互相依存和互相促進作用。從國際經驗來看，商業銀行提供更全面服務，能夠提升資產盈利能力。無論是美國還是香港的銀行數據均表明，商業銀行的非利息收入占比和總資產回報率之間存在明顯正相關關系。

　　并且，中間業務發展能夠提高上市銀行盈利增長的穩定性，從而可以抬升市場估值水平。從美國銀行發展歷史可以看出，隨著非利息收入所占比重提高，凈利息收入增速的波動性也逐漸減弱。而波動性減弱意味風險降低和估值提高。香港和印度上市銀行非利息收入和市凈率之間存在著較為明顯的正相關關系。

　　本幣升值與銀行增長具有共生關系

　　國際經驗表明，銀行業利潤在本幣升值期間通常高速增長。我們認為，在實體經濟層面，本幣升值與銀行業務量和盈利能力并不存在直接關系，二者更多是經濟高速增長的共同產物。

　　而在貨幣經濟角度，二者之間的邏輯關系更為明顯。可以分為兩個邏輯鏈條來理解，首先是本幣升值和貨幣供應量的關系。通常在各國本幣升值期間內，往往伴隨著貨幣供應量的高速擴張，這是因為本幣升值是國際收支巨額順差的結果，而在有管理的匯率制度下，國際收支巨額順差會導致國內貨幣供應量的擴張。其次是貨幣供應量和銀行資產增長的關系。二者之間存在必然聯系。統計意義上，貨幣供應量是以銀行存款為主要統計口徑，貨幣供應擴張必然導致銀行負債和資產的相應增長。所以，本幣升值往往伴隨著銀行的快速擴張。

　　對于國內銀行業而言，人民幣升值的趨勢毋庸置疑，而在已經過去的兩年內，貨幣供應量也呈現高速增長。可以預期，在人民幣升值步伐停滯之前，將會繼續伴隨著國內貨幣供應的膨脹，銀行業資產增速也將保持高位。

　　2008年投資策略和重點公司

　　2008年，雖然外部環境具有不確定性，影響因素也存在變數，但總體而言，銀行業績增長的確定性是可以把握的。我們主要遵循三種投資思路。短期，關注明年上半年利率調整的滯后影響，長期型資產結構銀行將受益更大；中期，注重商業銀行積極資產結構調整能力，以及應對宏觀經濟波動的風險控制能力；長期，看好商業銀行中間業務的拓展，這將為商業銀行帶來盈利能力和估值的同步提升。綜合幾方面因素考慮，我們重點推薦大型銀行中的建設銀行和工商銀行，股份制銀行中的招商銀行和興業銀行。

　　建設銀行

　　在國有大型銀行中，建設銀行擁有獨特競爭優勢，主要體現在資產結構、流程銀行、產品服務以及人力資源等方面。在短期內，由于建行的活期存款占比超過56%，公司貸款和資產的重新定價日期限屬于長期型，明年上半年將更多受益加息的滯后影響。在期限結構方面，相對長期化的貸款資產結構將受益于長期利率的較大幅度調整。

　　并且，由于歷史發展淵源，建設銀行與政府基礎建設部門保持良好的業務關系，這使得公司在基礎建設領域中獲得更多的擴張機會。基本建設貸款作為公司的核心優勢業務，可以帶來兩方面優勢。一方面，貸款增長能夠充分享受宏觀經濟增長和基礎建設快速發展的環境；另一方面，基礎建設部門的收入較為穩定，公司貸款資產質量也可以得到更高保證。

　　建設銀行的盈利能力和風險控制水平在大型銀行中處于領先，2007年前三季度年化凈資產收益率達到19.51%，凈息差為3.21%。公司的手續費和傭金收入占比高于其他國有銀行，達到14.44%。值得指出的是，公司已經率先實施員工持股計劃，這有助于改善國有銀行通常存在的激勵機制問題。

　　工商銀行

　　作為中國規模和市值最大的銀行，工行必然具有了行業龍頭的屬性。與其他國有銀行相比，工商銀行在戰略定位、公司治理、風險控制和信息科技方面已經確立領先優勢。公司近期與南非標準銀行簽訂收購協議，標志國際化戰略邁出重要步伐。我們認為，在國內企業積極拓展海外市場背景下，工行國際化經營戰略的拓展將更為迅速。

　　與建設銀行的資產結構類似，公司活期存款占比也相對較高，并且資產方具有長期型的重新定價結構，公司同樣受益與利率調整的滯后影響。工商銀行是國內最大的個人銀行，在個人存款和貸款以及

銀行卡發行等業務領域占據領先。個人貸款占全部貸款比重較高為17.15%，豐厚的歷史積累是公司個人銀行潛力發揮的基礎。

　　由于具有廣泛的客戶基礎和銷售網絡，工商銀行在未來的同業業務和中間業務的拓展更具規模優勢，在未來資產結構調整中可能領跑。這一趨勢已經有所表現，前三季度同業存款大幅增長104%，手續費和傭金凈收入占營業收入比重已達到13.32%，在上市銀行中處于較高水平。

　　招商銀行

　　招商銀行是國內最具競爭優勢的股份制商業銀行。與其他股份制銀行相比，公司戰略定位清晰和執行力突出、治理結構完善，風險控制有效，并且在信息科技和人力資源各方面均具有突出優勢。

　　招商銀行的資產結構屬于短期型，公司擁有較高的活期存款比重，但貸款和資產的重新定價期限集中在3個月之內，期限結構也偏向短期化，因此，在基準利率調整時，招商銀行資產重新定價速度較快，這也是公司2007年取得更高利潤增長的原因之一。如果2008年繼續出臺加息政策，公司依然有可能成為最快的受益者。

　　公司

零售業務品牌突出，在未來業務發展中占據先機。憑借卓越的服務意識和清晰的市場定位，公司在個人銀行業務領域的發展已建立了良好基礎。截至2007年中期，公司已經累計發行1451萬信用卡，信用卡貸款已經占全部貸款2.25%，是上市銀行中最高的。我們認為，已經建立雄厚基礎和技術準備的招商銀行無疑已經并將繼續將成為個人業務領域的領先者。并且，通過積極拓展綜合金融服務平臺，招行的中間業務高速增長。截至前三季度，手續費和傭金凈收入占比15.57%，也處于行業最高水平。基于此，公司理應享有較高估值區間。

　　興業銀行

　　興業銀行的經營特色十分突出，雖然公司在規模、網點和資源方面不具有競爭優勢，但是公司憑借靈活經營機制，定位準確的戰略措施以及有效執行，在2007年取得了超速增長。

　　在資產結構方面，公司屬于均衡型資產結構，利率調整對公司產生的影響也相對均衡。我們認為，興業銀行的最大亮點在于，公司注重同業業務和個人業務戰略發展，對資產和負債結構的調整方向符合未來趨勢。通過積極有效措施下，2007年前三季度，公司同業存款比年初增長78%，并且個人貸款占比已經達到29.5%。我們繼續看好公司在這兩個領域發展前景所帶來的高速增長機會。

　　興業銀行采取各種積極擴張方式，通過收購城商行來實現異地網絡的快速建立，同時通過建立銀銀平臺，迅速擴大銷售網絡。興業已經成為銀行間市場金融債的最大發行主體，采取主動性負債管理方式，可以更好實現流動性管理，同時加速資產擴張。

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