東方證券 楊寶峰

　　11月至今國內建筑長材價格上漲約500元/噸，平均上漲幅度達12.2%，熱軋板材價格上漲360元/噸，漲幅達8.3%，鋼市呈現2007年最強的月度上漲。

　　近期鋼價大幅上漲主要是原材料供給約束下的成本推動，國內需求的旺盛也是鋼價上漲的基礎條件。由于國內現貨礦價的飆升和焦炭廢鋼價格的上漲，完全依賴現貨采購原材料的小鋼廠已經進入虧損區間，被動性的關閉產能使國內鋼鐵供給出現下降，加之國內固定資產投資的反彈的需求驅動，國內鋼價呈現快速上漲趨勢，建筑鋼材表現尤為強勁。

　　鋼價上漲背后基礎因素是國內原材料供給的短缺瓶頸。由于供給的壟斷和產能釋放的的滯后性，短期內國內

　　高成本小鋼廠產能的存在為大鋼廠的盈利能力提供了較高的安全邊際。由于現貨采購和合約采購成本的巨大差異，具備采購成本優勢的鋼鐵公司從中明顯獲益，在2008年2季度新合約價格執行前，其盈利將伴隨鋼價上漲進入一段“黃金時期”。

　　由于存明顯的價差，前期建筑鋼材噸鋼利潤明顯低于普碳板材，但在此輪建筑鋼價大幅上漲后，其價格已經與板材價格接軌，對于具備同等成本的鋼鐵公司而言，近期建筑長材的噸鋼利潤趨勢將好于板材，在目前時點，擁有較高比例建筑長材的鋼鐵公司將具備更強的盈利動力。

　　根據協議礦比例和COA長期海運協議的比例，綜合估值因素，我們推薦的公司包括：武鋼股份、寶鋼股份、唐鋼股份、萊鋼股份，鞍鋼股份。

　　鋼價呈現月度強勢上漲

　　11月至今國內建筑長材價格上漲約500元/噸，平均上漲幅度達12.2%，熱軋板材價格上漲360元/噸，漲幅達8.3%，鋼市呈現2007年最強的月度上漲。

　　鋼價上漲VS股價下跌：趨勢的背離

　　近期國內鋼材價格大幅上漲，但在A股市場上，鋼鐵板塊的表現差強人意，從9月中旬的高點至今鋼鐵板塊的加權平均跌幅達31.2%，即使與滬深300相比，其相對跌幅也達11.8%，鋼鐵股的表現與鋼價的表現明顯背離！市場對鋼鐵行業仍存疑慮：

　　鋼價上漲能對沖原材料成本的大幅上漲嗎？

　　鋼價上漲的驅動因素：成本推動OR需求拉動

　　我們的研究表明，近期鋼價大幅上漲主要是原材料供給約束下的成本推動，國內需求的旺盛也是鋼價上漲的基礎條件。如圖2所示，由于國內現貨礦價的飆升和焦炭廢鋼價格的上漲，完全依賴現貨采購原材料的小鋼廠已經進入虧損區間，被動性的關閉產能使國內鋼鐵供給出現下降，加之國內固定資產投資的反彈的需求驅動，國內鋼價呈現快速上漲趨勢，建筑鋼材表現尤為強勁。

　　根據我們測算，全部采購現貨鐵礦和焦炭的小鋼廠，目前螺紋鋼的噸鋼成本已經達到4100元/噸(不含稅)，比市場價格(約3850元/噸，不含稅)高出近300元/噸，處于明顯的虧損區間。近期國內廢鋼和生鐵價格的同步大幅上漲也從另一方面驗證了鋼廠成本的壓力。

　　鋼價上漲背后基礎因素是國內原材料供給的短缺瓶頸。由于供給的壟斷和產能釋放的的滯后性，短期內國內鐵礦石供應不會有明顯改善，這意味著短期內國內鋼價仍存上漲空間，其價格最終將在高成本小鋼廠的成本線上得到均衡。

　　成本推動鋼價：誰在受益？

　　從鋼鐵行業整體分析，成本的上漲對行業盈利形成明顯壓力，10月份行業利率率進一步下滑至6.05%。隨著11月份國內鋼材價格的全面上漲，行業利潤率將呈現反彈趨勢，預計將延續至08年1季度。

　　如圖5所示，目前具備成本采購優勢大鋼廠鋼坯成本(寶武鞍為代表)較高成本小鋼廠低約1100元/噸(不含稅)，而在2007年中期以前兩者成本差距并不如此明顯。而如圖4所示，高成本下，優勢鋼鐵公司熱軋板卷盈利依然保持穩定，而小鋼廠從盈利進入虧損，介于兩者的中鋼廠盈利也出現下降。

　　高成本小鋼廠產能的存在為大鋼廠的盈利能力提供了較高的安全邊際。由于現貨采購和合約采購成本的巨大差異，具備采購成本優勢的鋼鐵公司從中明顯獲益，在2008年2季度新合約價格執行前，其盈利將伴隨鋼價上漲進入一段“黃金時期”，即使在2季度執行新合約價格后，其盈利能力下降也相對有限(假設協議礦價漲幅在50%以內)，至少會保持2007年盈利水平。

　　建筑長材VS板材：盈利比較

　　由于存明顯的價差，前期建筑鋼材噸鋼利潤明顯低于普碳板材，但在此輪建筑鋼價大幅上漲后，其價格已經與板材價格接軌，對于具備同等成本的鋼鐵公司而言，近期建筑長材的噸鋼利潤趨勢將好于板材，在目前時點，擁有較高比例建筑長材的鋼鐵公司將具備更強的盈利動力。

　　投資建議：配置成本優勢公司

　　根據協議礦比例和COA長期海運協議的比例，綜合估值因素，我們推薦的公司包括：武鋼股份、寶鋼股份、唐鋼股份、萊鋼股份，鞍鋼股份。