———2008年交通運(yùn)輸行業(yè)投資策略

　　長(zhǎng)江證券研究所紀(jì)云濤李興

　　在2007年A股全面牛市的背景下，交運(yùn)行業(yè)的估值水平同樣水漲船高。高估值下，唯有高增長(zhǎng)預(yù)期方能克服估值恐懼。交運(yùn)整體防御的特征，決定了唯有周期劇烈波動(dòng)且恰好處于周期景氣中的子行業(yè)，以及擁有巨大資產(chǎn)注入空間的子行業(yè)，才能具備進(jìn)攻性。我們認(rèn)為，航運(yùn)業(yè)、航空機(jī)場(chǎng)業(yè)和鐵路業(yè)仍然是明年最具進(jìn)攻性的子行業(yè)，我們看好這三個(gè)子行業(yè)中的龍頭公司。

　　航運(yùn)業(yè)：從景氣波動(dòng)中尋找機(jī)會(huì)

　　從整體情況看，在充分考慮了老舊船舶的拆解后，我們預(yù)計(jì)明年干散貨船舶運(yùn)力增速大約在4.4%左右，而干散貨海運(yùn)需求大致也在同一水平。如果考慮到壓港和運(yùn)距變長(zhǎng)的因素，明年仍將供給仍將略微偏緊，行業(yè)將保持較高景氣，但存在大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)�；�于該判斷，我們推薦最能充分享受行業(yè)景氣的全球干散貨運(yùn)輸龍頭———中國(guó)遠(yuǎn)洋。

　　我們認(rèn)為明年的油運(yùn)業(yè)可能出現(xiàn)分化，從短期趨勢(shì)看，成品油運(yùn)輸市場(chǎng)的供需形勢(shì)改善幅度更大，2008年的成品油運(yùn)輸市場(chǎng)有望提前出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，隨著全球煉廠新增產(chǎn)能主要集中于亞洲和中東，成品油全球運(yùn)輸格局將發(fā)生巨大變化，運(yùn)距的大幅加長(zhǎng)使得以噸公里統(tǒng)計(jì)的運(yùn)輸需求可能大大超過(guò)以噸計(jì)算的運(yùn)輸需求。

　　至于原油運(yùn)輸市場(chǎng)，由于后續(xù)訂單投放量依然龐大，在考慮了單殼輪拆解之后，2008年和2009年的運(yùn)力過(guò)剩程度相比2007年將略有下降，運(yùn)費(fèi)水平改善的空間有限。2010年由于運(yùn)力釋放高峰過(guò)去，原油運(yùn)輸市場(chǎng)的供需差額轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，市場(chǎng)將出現(xiàn)運(yùn)力不足。但是，如果單殼輪特別是VLCC改造成VLOC的速度超過(guò)預(yù)期，那么原油運(yùn)輸市場(chǎng)也可能提前好轉(zhuǎn)。基于該判斷，我們推薦未來(lái)四年爆發(fā)式成長(zhǎng)為“國(guó)油國(guó)運(yùn)”的主力和亞洲最大成品油運(yùn)輸商的成長(zhǎng)龍頭———南京水運(yùn)。

　　航空機(jī)場(chǎng)業(yè)：奧運(yùn)推波助瀾

　　2008年的北京奧運(yùn)會(huì)和2010的世博會(huì)作為中國(guó)崛起的標(biāo)志性事件，將是未來(lái)幾年民航業(yè)高增長(zhǎng)最重要的助推力，同時(shí)也為提升我國(guó)樞紐機(jī)場(chǎng)為全球性樞紐機(jī)場(chǎng)帶來(lái)極好的契機(jī)。

　　強(qiáng)勁的宏觀經(jīng)濟(jì)、快速城市化和不斷提高的居民收入水平為中國(guó)民航業(yè)的高速增長(zhǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，而2008年的奧運(yùn)會(huì)和2010年的世博會(huì)更將把目前的行業(yè)高增長(zhǎng)整整提升一個(gè)層級(jí)。參照日本和韓國(guó)在奧運(yùn)會(huì)和世博會(huì)時(shí)期的民航業(yè)情況，我們預(yù)計(jì)未來(lái)三年民航業(yè)需求復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到18-22%，比2000年以來(lái)的平均增速提高2-6個(gè)百分點(diǎn)�；�于以上判斷，我們推薦奧運(yùn)會(huì)最大的受益者以及對(duì)航油價(jià)格上升抵抗力的最強(qiáng)者———中國(guó)國(guó)航，客座率上升和人民幣升值最大受益者———南方航空。

　　受益于民航運(yùn)量高速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)大部分大型機(jī)場(chǎng)產(chǎn)能利用已經(jīng)達(dá)到飽和，近兩年大機(jī)場(chǎng)航空業(yè)務(wù)增長(zhǎng)平緩。隨著大機(jī)場(chǎng)新產(chǎn)能2008年投入使用，加上隨之而來(lái)的奧運(yùn)會(huì)，我們預(yù)計(jì)以前產(chǎn)能受到抑制的大機(jī)場(chǎng)在明年將迎來(lái)高速增長(zhǎng)的拐點(diǎn)。同時(shí)，非航業(yè)務(wù)目前已成為國(guó)外大機(jī)場(chǎng)利潤(rùn)主要增長(zhǎng)點(diǎn)，國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)也向非航業(yè)務(wù)邁出了步伐。另一方面，國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)均是分割上市，深圳機(jī)場(chǎng)、白云機(jī)場(chǎng)和首都機(jī)場(chǎng)已相繼公布了資產(chǎn)收購(gòu)方案，種種跡象顯示上海機(jī)場(chǎng)的整體上市也愈行愈近，整體上市將給公司EPS增厚頗豐。基于以上判斷，我們推薦長(zhǎng)期成長(zhǎng)能力最強(qiáng)，有整體上市預(yù)期的公司———上海機(jī)場(chǎng)。

　　鐵路行業(yè)：大規(guī)模整合的前夜

　　長(zhǎng)期以來(lái)鐵路建設(shè)投資匱乏，導(dǎo)致鐵路運(yùn)能?chē)?yán)重不足，鐵路作為最經(jīng)濟(jì)的運(yùn)輸方式卻成為我國(guó)流通網(wǎng)絡(luò)中的短板，現(xiàn)有鐵路管理體制亟須變革，中國(guó)鐵路正站在跨越式發(fā)展的歷史起點(diǎn)上。

　　通過(guò)對(duì)世界各國(guó)鐵路改革分析，我們發(fā)現(xiàn)可以用路網(wǎng)和列車(chē)之間交易關(guān)系的不確定性、路網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施能力滿(mǎn)足列車(chē)運(yùn)營(yíng)需求的程度、路網(wǎng)和列車(chē)交易重復(fù)頻次這三個(gè)變量來(lái)解釋各種不同企業(yè)組織模式存在的理由。不確定性高、滿(mǎn)足程度低、交易頻次多，路網(wǎng)公司與運(yùn)輸公司的交易成本就高，就應(yīng)該采用“網(wǎng)運(yùn)一體”的模式，用一體化來(lái)消除這種高交易成本；反之，可以采用市場(chǎng)契約來(lái)規(guī)范相互之間的交易，采用“網(wǎng)運(yùn)分離”模式。

　　我們認(rèn)為，中國(guó)路網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施與列車(chē)之間的交易存在較高的不確定性，中國(guó)鐵路運(yùn)輸密度最大，交易重復(fù)頻次最高，并且中國(guó)的路網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)能遠(yuǎn)不能滿(mǎn)足客貨運(yùn)輸需求，因而中國(guó)鐵路處于離原點(diǎn)最遠(yuǎn)的位置。

　　因此，中國(guó)鐵路改革的可行模式是：現(xiàn)有鐵路局經(jīng)過(guò)大規(guī)模的重組后成為網(wǎng)運(yùn)合一、客貨合一的大區(qū)域公司，3個(gè)專(zhuān)業(yè)運(yùn)輸公司成為網(wǎng)運(yùn)分離的運(yùn)輸公司(可能擁有部分基礎(chǔ)設(shè)施)，在保障主干線(xiàn)一體的情況下，部分支線(xiàn)成立小型的鐵路公司。在中國(guó)鐵路的大變革中，現(xiàn)有鐵路上市公司必將成為改革的主要承載者和受益者�；�于上述判斷，我們推薦主業(yè)超預(yù)期增長(zhǎng)以及鐵路改革的最大受益者———大秦鐵路。