天相投顧 張 勛

　　事件描述：

　　最近兩天，航空股在回調盤整后，有所啟動。我們對此評論如下。

　　評論：

　　1.美國期貨交易所原油期貨價格在前期沖到99.29美元/桶的高價后，開始逐步回落，昨日收盤于90.62美元/桶。原油價格的下跌，一方面源于對明年美國經濟放緩帶來的能源消費需求下降的預期，一方面源于對12月5日的歐佩克各國部長會議可能決定增產50萬桶的預期。國際原油期貨價格下跌，是刺激航空股上漲的重要因素。如果國際原油價格持續回調，則可能觸發航油價格下調的預期，對航空公司利好。

　　2.

人民幣升值加速趨勢依舊。近日，人民幣對美元匯率突破7.3大關，今年累計升值幅度超過了5.6%；按照昨天人民幣匯率中間價，年初以來對美元升值幅度5.6%，對歐元貶值6.2%。美元持續走低，使得歐元面臨的升值壓力越來越大。我們認為在美國次貸危機對國內消費可能有進一步負面影響的情況下，美國繼續降息的預期會繼續帶來美元的走弱，這使得人民幣升值壓力日益增加，加速升值預期強烈，甚至存在明年升值幅度超過10%的預期。果真如此，則持有大量美元債務的航空公司來年匯兌受益對公司業績影響將進一步提升。按照明年升值10%、以06年的債務結構保守測算，南方航空、東方航空、中國國航因之將實現EPS0.87元、0.33元、0.16元，其整體業績也將超出市場預期。

　　3.行業重組預期不斷。最近，隨著東航公布2008年1月8日召開股東大會表決定向增發引入戰略投資者事宜和中航集團公告的收購東航股權“三個月內不再進行相關事項”的期限在12月18日截止，市場再度傳出中航集團與國泰航空提前狙擊東航引入新航的計劃，使得行業重組話題再度受到追逐。我們認為，東航引進新航一旦成功，行業重組將變得明朗化；同時，能夠改善國內航空公司同質競爭、管理水平不高、競爭手段缺乏等狀況，再配合以合理的行業重組，對國內民航業發展無疑是有利的。

　　4.行業景氣度未來幾年不會發生明顯變化。受消費升級、奧運會、世博會、亞運會、國際化深化以及飛機制造商供給相對不足影響，我國航空業未來2-3年供需矛盾難以發生根本性改變，將持續處于需求大于供給的階段，客座率、運營效率、盈利能力將持續提升。

　　5.投資策略：交易性機會與價值投資兼而有之。我們認為，作為積極成長中的中國

航空運輸業，其景氣周期將長于西方發達國家的航空運輸業。投資時應同時兼顧事件驅動性的交易性機會(包括油價變動、燃油附加稅調整、匯率波動、行業重組傳聞與進展等事件因素)和行業持續發展的中長期投資價值。我們維持對行業的增持評級。建議短期關注油價回調、人民幣加速升值、行業重組動向等事件驅動的交易性機會，中長期堅定看好行業持續景氣帶來的價值投資機會。上市公司層面，繼續維持對國航、南航、上航的增持評級。同時建議關注東航引進戰略投資者的動向和后續的運作。

　　6.關注油價波動、人民幣升值幅度不如預期、不可預測的其他事故對航空公司業績的不利影響。

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