國泰君安 胡春霞

　　投資要點：

　　白酒、啤酒、葡萄酒、乳制品1-9月份累計產量分別增長22.53%、14.74%、32.54%、21.50%。國內消費增長的背景下，食品飲料的銷量增長在2007、2008年維持高位已經毋庸置疑。白酒、葡萄酒9月份的產銷量就已經快接近去年的12月份旺季，增長最為強勁，消費旺季已經提前來臨。啤酒行業9月份增速上升。

　　國內和國際農產品價格不斷的上漲推動了食品飲料成本上升，首當其中的是生豬，澳洲大旱遲遲不得緩解，進口和國產大麥的價格加速上漲，受到國際市場原奶、鮮奶價格持續上升的影響，拉動了原奶價格的上升。成本價格的上升直接推動了相關產品的上漲，青島、燕京的噸酒均價同比都有所上漲，冷鮮肉的價格基本上與生豬價格上漲一致，雙匯低溫肉制品均價同比上漲也超過24%，最近傳聞蒙牛即將在12月全面提價，也許將推動乳制品行業的集體提價。

　　白酒還是我們繼續看好的行業，這個行業相對盈利能力比較穩定，成本壓力不大，并具備較強的提價能力，市場對白酒的看法已基本達成一致，適合長期投資。啤酒受到4季度淡季的影響，調整的幅度已經比較深，投資的空間再次顯露。乳制品可能會受到蒙牛即將提價的影響，存在短期的交易性機會。

　　三季度報業績喜憂參半，貴州茅臺、張裕都給了大家小小的驚喜，據此我們上調了這兩家公司的業績預測。五糧液、山西汾酒三季度業績低于預期，青島啤酒、燕京啤酒業績延續了中期的高增長，四季度是傳統的消費淡季，業績上難有驚喜。雙匯發展業績一直都難有波瀾，即使在豬肉價格如此大幅上升的情況下，凈利潤仍然保持20%左右的增長，未來一年內的主要看點在于資產注入的預期。

　　我們繼續看好食品飲料行業的投資機會，10月份以來的價格下跌帶來了介入良機，觸發了部分企業的良好買點，短期推薦：青島啤酒、五糧液等超跌股，貴州茅臺、瀘州老窖、張裕等業績穩定、預期明確的具備防御性的品種在振蕩的市場中將會有較好的表現。

　　1.銷量增長穩定

　　10月份國內社會消費品零售總額8263億元，同比增長18.1%，食品飲料的增長速度也持續提升，1-9月份白酒、啤酒、葡萄酒、乳制品累計產量分別增長22.53%、14.74%、32.54%、21.50%，除乳制品外增長速度都略有提升。我們認為在國內消費增長的背景下，食品飲料的銷量增長在2007、2008年維持高位已經毋庸置疑。

　　2.原材料價格繼續上升，成本壓力推動價格上漲

　　國內和國際農產品價格不斷的上漲推動了食品飲料成本上升。今年首當其中的是生豬，價格平均上漲了69%。進入11月份以后由于豬肉消費開始進入傳統的消費旺季，國內豬肉價格再次反彈，這與我們的預期也基本吻合，維持明年5月份以后生豬價格下跌的預測。

　　由于澳洲大旱遲遲不得緩解，進口大麥的價格也持續上漲，這將對明年的啤酒行業形成更大的壓力。

　　在去年發生屠宰奶牛事件已后，國內原奶收購價格就已經開始逐步上漲。今年受到國際市場原奶、鮮奶價格持續上升的影響，國內乳產品出口價格上升，出口量增加，對原奶的需求量也持續上漲，拉動了原奶價格的上升。

　　從產品價格看，我們分析認為明年食品飲料價格的繼續上漲基本上已成定局。我們在8月份的月報《食品價格上漲路線及對行業的影響分析》中就指出“處于壟斷競爭階段、面臨成本壓力的乳制品、啤酒、肉制品行業能成功提價的可能性比較大”。

　　成本向下傳導受制于行業競爭，高檔白酒行業基本上可以完全傳導原材料成本的上漲，冷鮮肉傳導能力次之，再次是乳制品和啤酒。青島、燕京的噸酒銷售均價今年同比都有所上漲，冷鮮肉的價格基本上與生豬價格上漲一致，雙匯低溫肉制品均價同比上漲也超過24%，最近傳聞蒙牛即將在12月全面提價8-10%，也許將推動乳制品行業的集體提價。

　　3.行業基本觀點

　　我們對食品行業和幾個子行業的基本觀點如下表，主要觀點沒有太大的變化，白酒還是我們繼續看好的行業，這個行業相對盈利能力比較穩定，成本壓力不大，增長也比較穩定，并具備較強的提價能力，但是由于市場對其看法已經基本一致，難以獲得超額的收益，適合長期投資。

　　啤酒受到4季度淡季的影響，在10月初已經帥先調整，調整的幅度已經比較深，投資的空間再次顯露。

　　乳制品可能會受到蒙牛即將提價的影響，存在短期的交易性機會。

　　4.三季度報喜憂參半，市場下跌帶來買入機會

　　三季度報業績有幾家食品飲料公司業績超出預期，貴州茅臺、張裕都給了大家小小的驚喜，根據三季度業績我們上調了貴州茅臺、張裕的業績，對于這兩家長期業績穩定增長的公司，我們保持長期樂觀的評級，并且茅臺、張裕經常會給投資者超出預期的業績和回報，而在調整的市場中，這也是最具有防御能力的品種。

　　五糧液、山西汾酒三季度業績低于預期。五糧液三季度控制銷售量是業績低于預期的主要原因，控制出貨量為10月份的提價做準備，不過目前了解的情況是10月份的提價并不能給股份公司帶來更多的收益。五糧液目前市場價格比貴州茅臺低50-100，同樣的出廠價格，茅臺的經銷商的利潤空間要大得多，熱情也高得多，這對五糧液未來幾年的經營提出了重大的挑戰。而從品牌的上升勢頭上看，茅臺也略勝一籌，不過基于我們推薦五糧液的一個最重要的預期因素：未來股權激勵以及資產注入的預期，我們還是維持增持的投資評級。山西汾酒的業績也讓市場比較失望，產品銷售量在三季度沒有明顯改善，我們對公司今年能否達到計劃的業績表示懷疑，公司現在的看點是產品基礎不錯，股價估值不高，但是明年能否有較好的銷售業績現在還難以看出跡象，維持謹慎增持的評級。

　　青島啤酒、燕京啤酒業績延續了中期的高增長，四季度是傳統的消費淡季，業績上難有驚喜。10月份以來兩家公司的價格下跌我們認為已經基本反映了對4季度淡季的預期。在目前的牛市格局中，由于基金對于短期業績的追求，使得具有消費季節波動的食品飲料企業在資本市場上也變現出了季節性投資機會的波動。不過在近期的大幅下跌以后，我們認為兩家公司都迎來了比較好的買點，建議積極介入，春天很快就要來臨。

　　雙匯發展業績一直都難有波瀾，即使在豬肉價格如此大幅上升的情況下，凈利潤也保持20%左右的增長，未來一年內的主要看點在于資產注入的預期。

　　乳制品企業業績基本平淡，伊 利股份權證的融資已經完成，一方面加快公司產能擴張，另一方面也攤薄了股本，預計2006、2007年攤薄后每股收益分別為0.61元、0.73元。近期由于成本壓力，乳制品老大蒙牛醞釀產品提價8-10%，不排除伊 利、光明跟進提價的可能，即使不提價，那么在白奶產品基本同質的情況下，伊 利也存在市場分額擴大的可能。短期的提價利好使公司存在交易性機會。

　　總體上，我們繼續看好食品飲料行業的投資機會，10月份以來的價格下跌帶來了介入良機，觸發了部分企業的良好買點，短期推薦：青島啤酒、五糧液等超跌股，貴州茅臺、瀘州老窖、張裕等業績穩定、預期明確的具備防御性的品種在振蕩的市場中也將會有較好的表現。