國泰君安 秦軍　

　　投資要點：

　　鮮豬肉批發價格連續4周小幅反彈，豬糧比指標繼續下滑，牛羊肉價格漲幅加快…畜牧產品的整體漲幅仍然高于其他大類的農產品。

　　存欄量持續回升、國家對流通渠道的整頓使肉價再次暴漲的概率很小，但消費旺季的來臨、生豬養殖成本的提高使得肉價在高位漸趨穩定。隨著“翹尾因素”的逐步消失，豬肉價格對CPI影響應該也是逐漸減小的。

　　2004年以來的歷史數據顯示，每年的菜價高峰出現在1-2月，低谷通常在3季度至4季度初。同比漲幅歷史上的波動非常劇烈，據此對短期菜價作出判斷是困難的。肯定的結論是：最近的菜價上漲是季節性而非系統性現象。

　　糧食價格在過去2年一直緩慢上漲，玉米、大豆漲幅較高，稻谷價格近來才有所起色。從國內價格、生產成本、庫存水平、通脹預期等角度看，08年糧價將在豐產的基礎上繼續上漲。食品加工企業毛利水平將受到擠壓，行業景氣向上、具備定價權的企業才能夠化這一壓力。

　　在抵御通脹的主題下，我們推薦北大荒(600598，增持)、好當家(600467，謹慎增持)；行業景氣向上+公司新增盈利品種，中牧股份(600195，增持)08年業績頗具爆發力；農產品(000061，增持)短期業績增長依賴于異地市場逐步進入盈利期以及市場搬遷帶來的物業開發機會；工業飼料普及率提高、行業集中度提升主題下通威股份(600438，增持)仍是首選；主業好轉的新希望(000876，增持)也是08年的不錯標的。

　　1.豬肉價格旺季反彈

　　從8月份豬肉批發價格見頂之后，開始了持續8周的回落，很多人認為肉價暴漲已成歷史。我們在上期行業月報中提出，“生豬存欄量仍處于低谷向均值的恢復過程中，加上4季度消費旺季的來臨，豬肉價格缺乏進一步下跌的動力”。

　　豬肉價格的走勢確實也如我們所言，盡管10月的批發價格均值低于9月，但商務部監測的每周批發價格已經連續4周小幅上漲。但由于玉米價格仍在繼續上漲，代表生豬養殖效益的豬糧比指標繼續下滑。不過，牛羊肉的漲幅出現加速趨勢，鮮奶收購價格也連續上漲，畜牧產品的整體漲幅仍然高于其他大類的農產品。

　　日前，農業部稱我國高致病性豬藍耳病疫情目前得到有效控制，免疫措施發揮了重要作用。我們認為這一信息的公開發布，可以讓養殖戶有更穩定的心理預期，有利于生豬存欄量的恢復。我們對于未來豬肉價格的基本判斷沒有發生變化：存欄量持續回升、國家對流通渠道的整頓使肉價再次暴漲的概率很小，但消費旺季的來臨、生豬養殖成本的提高使得肉價在高位漸趨穩定。隨著“翹尾因素”的逐步消失，豬肉價格對CPI影響應該也是逐漸減小的。

　　2.菜價上漲是季節性現象

　　10月份CPI同比漲6.5%，食品價格漲17.6%，鮮菜價格的快速上漲引人注目，成為豬肉之外影響食品價格的又一重要力量。

　　為此，我們查閱了2004年以來的蔬菜批發價格的歷史數據，發現蔬菜價格每年呈現鋸齒狀的劇烈波動。基本規律是在1-2月達到高峰，與春節所在月份有關；低谷則通常出現在3季度至4季度初。高低點之間的波動雖不規則，但每年一個脈沖的基本規律被忠實的重復。

　　目前的蔬菜價格正處在從低谷到高峰的半山腰，同比漲幅會否同步走高則依賴于今年的漲價幅度與去年同期的對比。同比漲幅歷史上的波動非常劇烈，對此作出判斷是困難的。不過，我們仍然可以得出結論，近來菜價上漲是季節性而非系統性的。

　　3.豐年糧價繼續上漲

　　今年夏糧第四年增持，早稻產量基本持平，從主產區的情況來看，全年糧食實現增產可能性很大，這將是連續第四年的增產。

　　糧食增產的同時，糧價也在悄然上漲。無論是生產價格還是批發價格，糧食價格都是農產品中漲幅較小的，與上半年暴漲的豬肉價格形成鮮明對比。我們認為，連續3年的增產緩解了市場供應壓力，政府對糧食流通渠道的控制則有效的控制了糧價上漲的幅度。因此，今年以來，糧價一直以較為溫和的幅度在上漲。

　　從批發渠道來看，過去2年的糧食價格一直在緩慢上漲，玉米、大豆在其中扮演了比較重要的角色，而稻谷價格近來才有所起色。我們認為，總體而言，從國內價格、生產成本、庫存水平、通脹預期等角度來看，08年的糧價都將在豐產的基礎上繼續上漲。

　　靜態的看，這將給食品加工企業造成較大的成本壓力。只有行業景氣向上或者具備定價權，產品能夠順利提價的企業才能夠化解糧價的上漲。

　　4.推薦策略及公司動態

　　目前的通脹水平處于近幾年以來的高點，通脹預期也比較強烈，“抵御通脹”當然的也會成為市場的投資主題之一。

　　就農林牧漁行業而言，通脹的投資主題可以通過以下2個途徑來實現：

　　1、在農產品價格看漲的前提下，收入與農產品價格正相關的公司將從通脹中受益。我們的推薦是北大荒(600598)，收入與糧價掛鉤、高分紅使北大荒具備了抵御通脹的特性。

　　2、毛利率較高，且成本中固定成本比例較高的公司，在產品價格上漲的過程中將得到保護，毛利水平可以提高。我們的推薦是好當家(600467)，海參養殖毛利率高于70%，成本中40%左右來自大壩折舊。我們看好海參價格長期上漲的趨勢，但目前好當家估值較高，因此我們給予“謹慎增持”的評級。

　　農產品(000061)繼續著其異地擴張的步伐，沈陽、南寧項目進展順利。同時，我們認為農產品漲價對其批發市場交易額也有間接提升作用。當然，其短期業績增長還是主要依賴于異地市場逐步進入盈利期以及市場搬遷帶來的物業開發機會。另外，動物疫苗行業受益于畜牧業景氣的好轉，加上國家加大免費強制免疫的力度，行業發展前景看好。中牧股份(600195)作為行業龍頭，08年業績頗具爆發力，目前08年動態PE已低于30倍，是我們的推薦首選。

　　飼料行業則由于原材料(玉米、豆粕等)成本的上漲，行業景氣程度不及動物疫苗，但我們堅持“工業飼料普及率提高、行業集中度提升”的投資主線，繼續看好水產飼料的龍頭企業通威股份(600438)。其三季報低于預期主要由于旺季豆粕價格暴漲，4季度業績應好于往年，08年業績值得看好。

　　生豬存欄量的持續回升，將使新希望(000876)的飼料主業和屠宰業務在08年有望好轉。當然，相對于來自民生銀行的投資收益，新希望的主業只是錦上添花。在金融行業景氣繼續向好的背景下，新希望或許是08年不錯的投資標的。