西南證券 趙君

　　事件描述

　　為加強銀行體系流動性管理，抑制貨幣信貸過快增長，中國央行決定從2007年11月26日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點

　　事件分析

　　一、抑制流動性過剩是當前央行進行宏觀經濟調控的重要任務

　　2007年以來，一方面國內通貨膨脹壓力日益加劇，另一方面貿易順差持續擴大、外匯儲備增加、金融機構貸款增長較快，這兩方面因素導致抑制流動性過剩成為當前央行進行宏觀經濟調控的重要任務。

　　首先在通貨膨脹方面。截至9月，居民消費價格總指數為106.2，略比8月的106.5下降0.3個點，保持較高水平；工業品出廠價格指數前期保持相對平穩，而10月份受原油、煤炭開采和洗選業、金屬冶煉及壓延加工業等出廠價格的影響同比上漲3.2%，比9月高出0.5個點，出現上行勢頭。通貨膨脹形勢不容樂觀，這使得央行需要采取措施減少流通中的貨幣，從而達到穩定物價的目的。

　　其次從流動性過剩產生來源上考察，貿易順差增長迅速、

外匯儲備不斷增加是根源之一。截至2007年9月，外匯儲備達到1.4萬億美元，較去年同期增長45%，比去年底增加3672億美元，按7.5折合人民幣約2.8萬億人民幣元。其中貿易順差增長是外匯儲備增加的主要因素之一，至9月末，海關進出口貿易累計順差達1859億美元，較去年同期增長69%。外匯儲備的增加意味著通過外匯占款渠道投放的基礎貨幣增加。前3季度外匯儲備比去年底增加了3672億美元，也即因此投放的基礎貨幣比去年年底增加了約2.8萬億人民幣。

　　同時金融機構本外幣各項貸款增長是導致流動性過剩的另一原因。2007年以來，金融機構本外幣各項貸款增長速度持續上升。9月末，金融機構本外幣貸款余額為27.4萬億元，同比增長達17.4%，比年初增加3.6億元，增長15.2%。金融機構貸款增長促使廣義貨幣M2持續增長。截至9月末，廣義貨幣供應量為39.3萬億元，較去年同期增加6.1萬億元，增幅為18.5%，比去年年底增加4.8萬億元，增長較快。

　　二、提高存款準備金率成為央行抑制流動性過剩的常規工具

　　鑒于提高存款準備金率具有直接有效回收流動性的功能，針對金融體系中流動性偏多，央行2007年以來連續9次調高法定存款準備金率以抑制流動性過剩。該比率從年初的9%提升至13.5%，累計增加了4.5個點，比歷史最高比率高出0.5個點。除了3月與7月沒有進行調整，存款準備金率基本逐月上調0.5個點。以上市銀行為例，截至3季度末，上市銀行吸收存款為22.48萬億元，提高存款準備金率0.5個百分點，大約一次性回收流動性資金約1124億元。

　　央行在2007年初將貨幣信貸總量預期目標訂為廣義貨幣供應量M2增長16%左右，即至2007年年底，廣義貨幣供應量M2為40.1萬億元。目標的廣義貨幣供應量與9月末M2為39.3萬億元之間存在0.8萬億元的差額。這意味著如果年初的貨幣信貸總量預期目標要達到，在第4季度里，月均M2增長需要控制在0.27萬億元之內。而第3季度月均M2增長量為0.51萬億元，因此需要相當大的貨幣供應量增長控制力度才可能保證預期目標的實現。至年底前，不排除央行還有一次提高存款準備金率的可能性。

　　三、法定存款準備金率提高的累計影響逐漸顯現

　　法定存款準備金率的提高首先意味著金融機構將超額存款準備金率轉化為法定存款準備金率，超額存款準備金率降低。2007年年初金融機構超額存款準備金率從4.8%下降為9月末的2.8%，其中國有

商業銀行超額存款準備金從3%下降為1.97%，股份制商業銀行超額存款準備金率從7.2%下降為4.1%。

　　超額存款準備金起到安全邊界的作用，當超額存款準備金率減少趨向于必須保有量時，法定存款準備金率的調整將更大程度地影響金融機構的日常營運。故存款準備金率的調整存在度，央行的調整受到該度的限制。由于法定存款準備金率的具體數據無法獲得；我們利用上市銀行的季度數據對其估算并進行相應分析。上市銀行的現金與存放央行款項中包括現金、法定存款準備金和超額存款準備金。截至9月底，上市銀行的現金與存放央行款項與吸收存款的比例平均值為14.9%。因此存款準備金率的調整范圍可以大致確定在15%以內。

　　低于法定存款準備金率要求的銀行將面臨更大的流動性管理挑戰。3季報中現金與存放央行款項占比相對偏低的銀行包括招商銀行、南京銀行、中國銀行、中信銀行、深發展A。這些銀行可能需要在不減少資金運用的情況下吸收更多的資金或在無法獲得新的資金來源時減少資金的其他用途占用來滿足法定存款準備金的要求。

　　四、結論

　　長期看好銀行股，維持對銀行股“強于大市”評級。但緊縮貨幣政策將驅使銀行加強流動性管理，從而對現有的快速發展產生限制性影響，短期內銀行股估值壓力較大。

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