中金公司 范艷瑾

　　事件：

　　中國人民銀行決定從2007年11月26日起，將存款類金融機構人民幣法定存款準備金率上調(diào)0.5個百分點至13.5%。

　　評論：

　　在外匯占款快速增長的背景下，持續(xù)提高存款準備金率難以顯著收縮銀行體系的流動性。央行今年以來9次提高存款準備金率，這雖然降低了貨幣乘數(shù)，但外匯占款增長迅速，而且目前只有大約80%的新增外匯占款得到有效對沖，使得基礎貨幣增長強勁，M2仍保持了較快的增速，銀行體系流動性并未被顯著改變。此次繼續(xù)提高存款準備金率0.5個百分點，也難以大幅收緊銀行體系流動性：(1)9月底銀行體系超額備付金率約為2.8%；(2)11月份、12月份分別有2460億和3350億央票到期，而此次鎖定資金大約只有2000億。(3)

　　今年財政盈余大幅增加，11、12月份將有大量財政存款注入銀行體系。事實上，由于銀行在四季度都在壓縮信貸，我們估計銀行將主要通過降低同業(yè)資產(chǎn)或債券投資來應對此次法定準備金率的提高。

　　部分銀行感覺流動性緊張主要是因為第三方存管和打新股帶來了資金的劇烈波動，這一因素可能在08年有所減弱。第三方存管在8月份的實施帶來了

證券保證金存款的重新分配，同時大量的打新股資金在銀行體系頻繁流動也增加了資金使用難度，這是部分銀行感覺流動性緊張的主要原因。這一變化使得大型銀行相對受益，中小型銀行則面臨更多挑戰(zhàn)。但我們預計這一因素將在08年有所減弱：(1)第三方存管這一結構性變化已經(jīng)基本完成；(2)股市波動性增加，存款搬家速度將在08年放緩；(3)在央行加大信貸壓縮力度的背景下，08年同業(yè)市場和債券市場的資金供給將明顯增加。

　　短期看，法定存款準備金率提高0.5個百分點對盈利影響有限。我們預計銀行將通過減少同業(yè)資產(chǎn)或債券投資的方式滿足法定存款準備金率提高的要求，這對盈利的負面影響約為0.5%-1%。同時，法定存款準備金率提高后將推動市場利率上升，帶來同業(yè)資產(chǎn)收益率的增加，這將抵消其負面影響。

　　長期看，存款準備金率持續(xù)提高會帶來銀行信貸增速放緩，但對盈利增長的影響并不顯著。為了流動性管理的需要，銀行并不能無限制壓縮同業(yè)資產(chǎn)和債券投資，長期看銀行信貸增速將逐漸放緩。但伴隨著債券收益率的提高，貸款和債券的稅后收益率相差只有0.92%，貸款增速相比預測下降1個百分點，對盈利的影響只有0.3%-0.5%。

　　維持銀行股推薦的評級。宏觀調(diào)控的目的只是將中國經(jīng)濟從趨向過熱調(diào)整為更可持續(xù)的增長狀態(tài)，放松外匯占款對沖力度下的準備金率調(diào)整、實體經(jīng)濟資本回報率保持高位下的小幅加息難以改變銀行盈利快速增長的趨勢。

　　目前A股和H股銀行08年的平均市盈率分別為24.8倍和15.5倍，在市場中還處于較低水平，我們維持銀行股推薦的投資評級。

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