在充足的流動性背景下，通貨膨脹的隱患還是不能排除，特別是在石油走高、美元貶值、全球經濟的持續擴張的情況下，不久的將來通漲帶動的黃金投資需求將進一步增加，從而形成對于黃金價格的支撐。

  　劉文逸

　　該輪牛市自06年啟動以來，已持續一年有余。在這期間有色板塊可謂“獨領風騷”，轟轟烈烈地一路狂奔，大有一“牛”到底之勢。于是有人說，其實炒股很簡單，以有色金屬為例，凡是與有色沾邊者非“福”即“貴”。這足以讓部分好“色”的投資者笑開了懷。

　　有分析人士認為，有色金屬之所以能長漲不斷，原因在于全球經濟的持續發展推動了世界范圍內對有色金屬的巨量需求。而具體到行業本身，中信證券有色金屬行業首席分析師

　　李追陽分析指出：

　　首先，有色金屬能得到市場的追捧是因為有色金屬資源本身所具有的價值提升了行業估值，而且資源的稀缺性在不斷得到體現。

　　其次，他認為行業與以前相比已經由強周期性逐步向價值性轉變，有色金屬的價格底部也相應地不斷提升。

　　最后，他還強調，由于行業景氣度可能使得有色金屬價格超越預期，所以未來幾年產能(尤其是礦的產能)具有較大幅度擴張能力的公司具有較高的安全邊際。

　　很顯然，長遠來看李追陽對有色金屬是持樂觀的態度。但我們知道現在市場上有色金屬的走勢已經出現分化：有的已經在做出調整而有的越戰越勇。那么投資者應該怎樣把握節奏，篩選其中的投資機會呢？在面對這個問題時，李追陽認為應該理性分析未來有色金屬的走勢，可以抓住個股回調的機會，吸納可長期持有的品種，此外他認為黃金股是不錯的選擇。

　　有色板塊出現調整走勢

　　上周，國內有色板塊繼續調整走勢，一周跌幅超過10%的個股近20支；有色板塊指數上周收于8756點，下跌5.8%，自最高點10282點下跌幅度接近15%，遠大于大盤的跌幅。在國內有色板塊紛紛下跌的同時，全球主要的礦類股票并沒有出現顯著的調整，以倫敦礦業股指數(由全球主要的15家礦業公司組成)卻小幅回升，礦業類公司的投資價值依然得到市場的認可。

　　李追陽認為雖然近期有色金屬的價格走勢不是太激動人心，但是，其價格在高位的穩定性和持續性正在被市場逐步所認同；他相信高價帶來了的高景氣度，還將持續很長的時間。(圖)

　　同時，他對銅、錫、鋅等保持了樂觀態度，并給與云南銅業、錫業股份、馳宏鋅鍺等公司“買入”評級。

　　金價上漲或將帶來意外驚喜

　　面對國際金價不斷上漲，李追陽分析未來黃金價格走勢應該更高，他認為就中長期而言黃金價格展望非常樂觀。他指出2001年以來，全球經濟呈現出強勁擴張的趨勢，即使在2006年美國經濟開始放緩的情況下，全球經濟仍然呈現出非常強的彈性。然而，在經濟整體上繁榮的背后，也凸現出非常強的不平衡因素，其中貿易收支的失衡、充足的貨幣流動性是最大的不平衡。

　　對于黃金市場來說，貿易結構的失衡對于美元貶值的壓力將是支撐黃金價格的重要能量；而充足的流動性背景下，通貨膨脹的隱患還是不能排除，特別是全球經濟的持續擴張已經推動了商品價格的高漲，不久的將來通漲帶動的黃金投資需求將進一步增加，從而形成對于黃金價格的支撐。因此，中期內，美元的因素是支撐黃金價格更主要的因素，加上印度和中國消費需求的擴張，李追陽預期2008年以前黃金再創新高的可能性非常大；而長期內，一旦出現全球性的通漲及通漲預期，黃金價格將出現爆發性的上漲。所以綜合考慮后，李追陽認為黃金是不錯的投資選擇。

　　在分析原因時，他主要提到了四點：

　　1、國外黃金生產成本顯著上升。

　　有數據表明，在2005年以后，受到礦石采選品位下降、勞動力成本和能源等原料成本上升、美元貶值等多重因素的壓力下，國外大型黃金企業的生產成本大幅增加，年均增長達到了25%左右；成本的上升，一方面制約了黃金產量的提升，另一方面也對黃金價格形成了很強的支撐。然而，對于國內的黃金企業來說，成本上升的幅度要小很多，關鍵的問題在國內企業較低的勞動力成本，使得國內企業礦產金的毛利率達到60%，幾乎是國外企業的兩倍。這樣，在高成本支撐的黃金高價格下，給國內的黃金生產企業帶來了更為豐厚的利潤空間，這也是國內企業享有更高估值的重要因素。

　　2、國內黃金企業外延式擴張的預期，有助于提升企業的估值水平，帶來更好的投資機會。

　　由于歷史形成的原因，國內上市的黃金企業特別是中金黃金，企業資產中黃金儲備量并不大，而其大股東控制的礦山資源則非常多；這就使得企業未來通過增發收購股東控制資產或者整體上市的“外延式”資源擴張成為可能，這也提升了企業的價值。因此，黃金價格的樂觀預期提升了企業擁有資源的價值，而企業外延式資源擴張的預期，又會增加企業資源擁有水平，這兩方面都會提升國內黃金上市公司的投資價值。

　　李追陽比較了國內外主要黃金企業的市值/儲量指標，從靜態的比較看，國內A股的兩家黃金企業偏高，但他認為國內企業未來的資源擴張潛力更大，即資源量的增長率更具有優勢，如中金黃金作為唯一的央企黃金企業，完全有能力在未來兩年的資源控制量達到1000噸，這樣市值/儲量指標就降低10多倍，估值水平也有明顯的優勢了。另外，他遵循謹慎原則，對現在的盈利預測中并沒有完全考慮黃金價格上漲的預期，2007年和2008年分別以165、170元/克的假設預測，大大低于國外08年750-800美元/盎司的預測。這也就是說，未來黃金價格繼續上漲的趨勢確立，公司盈利預測不斷向上修正的可能非常大，相應的市盈率水平也就大大下降。

　　3、美元貶值及供求因素加大了對黃金的需求。

　　從貨幣的角度來看，美國經濟的弱勢刺激了美元的貶值。一方面，美國經濟相對的弱勢，加上結構性的不平衡，加速了美元的貶值以及市場對于貶值的預期，從而對商品價格帶來了直接的支撐。另一方面，美國經濟的放緩，并沒有減弱市場對于通脹的預期，特別是原油價格持續的上漲，反而引發了投資者對于通脹的擔憂，增加了黃金的投資性需求，帶動了貴金屬價格的上漲。

　　此外，由于最近幾年來美元貶值的支撐和通脹的預期也在不斷增強，黃金價格大幅回升且進一步上漲的預期非常強勁。這就使得許多國家的央行開始重新定位黃金的儲備地位。

　　4、石油價格居高不下推動金價走高。

　　石油市場供需緊張引發油價上升，油價上漲一方面通過推動通貨膨脹預期給金價以支持；另一方面，石油作為商品市場的標桿性商品，其價格堅挺必然會對整個商品市場的氣氛產生正面影響，從而帶動金價上揚。另外，黃金和原油的比價目前處于非常低的水平，也就是說以黃金衡量的原油價格已經處于非常高的水平。然而，在原油市場處于供需相對緊張的狀況下，以美元標價的原油出現大幅下跌的可能性并不大，這也就意味著未來這種價格的修正將更大可能體現在黃金價格的上漲中，從歷史經驗上看，也基本上如此。

　　當然，李追陽認為應該還有更多因素造成了黃金價格的持續上漲，黃金作為一種特殊的商品，在現在的經濟大環境下還可能會帶來意外的投資機會。對黃金行業上市公司的投資機會也是如。(圖)

　　行業估值水平及行業評級

　　從國外兩家最大的黃金生產企業——Barrick和Newmont的情況來看，其相對估值水平要顯著高于基本金屬類上市公司10-15倍的市盈率，以2008年預期收益計算的市盈率也達到20-30倍之間，這也反映了在黃金價格樂觀預期下，市場對黃金企業資產價格的認可。

　　從目前的情況來看，國內企業的估值水平相對更高，一方面國內證券市場整體估值水平更高；另一方面，中國企業礦產黃金更大成本優勢和企業潛在的資源擴張能力都增加了企業的價值，我們看到，國內黃金企業的礦產金毛利率水平遠遠高于國外典型黃金企業如Barrick和Newmont的毛利率水平。在這樣的背景下，自然國內的企業更容易獲得更好的估值。而且，如果未來黃金價格上升至1000美元/盎司甚至更高，行業的盈利狀況將出現大幅的上升，估值水平也就相應出現大幅的下降。

　　國外黃金股的估值方法除了P/E外，還有P/NAV，市值/儲量等方法，這兩種估值方法都與企業的黃金儲量有關系。李追陽認為，由于黃金是特殊的金融產品，黃金企業的資源儲量相對于基本金屬生產企業的儲量來講更具有意義，因此對于黃金股，用帶有儲量因素的估值方法更有意義，這在國外也是如此。他比較了國內外主要黃金企業的市值/儲量指標，從靜態的比較看，國內A股的兩家黃金企業偏高，但他認為國內企業未來的資源擴張潛力更大，即資源量的增長率更具有優勢，如中金黃金作為唯一的央企黃金企業，完全有能力在未來兩年的資源控制量達到1000噸，這樣市值/儲量指標就降低10多倍，估值水平也有明顯的優勢了。

　　另外，出于遵循謹慎原則，李追陽在現在的盈利預測中并沒有完全考慮黃金價格上漲的預期，2007年和2008年分別以165、170元/克的假設預測，大大低于國外08年750-800美元/盎司的預測。這也就是說，未來黃金價格繼續上漲的趨勢確立，公司盈利預測不斷向上修正的可能非常大。因此，他依然維持黃金行業“強于大市”的評級。

　　行業投資策略與重點公司推薦

　　李追陽指出，由于黃金價格高企和國內企業相對低成本的優勢，國內的黃金企業是我們投資的首選；且國內企業增發和整體上市預期下的“外延式”資源擴張，有助于提高企業控制的資源，進一步提高企業的投資價值。擁有上述優勢或者預期的企業將是我們的首選。維持中金黃金和山東黃金“買入”評級；其中，中金黃金由于存在更大的資產注入的潛力，更值得我們廣大投資者關注。

　　中金黃金(600489)：根據公司公告，中國黃金集團公司的黃金主業整體上市已成定局。目的是打造一個世界級的黃金業巨頭。預計公司2009年每股收益有望達到3元以上。

　　山東黃金(600547)：假設整體上市注入公司的資產盈利08年全年合并，08年按照2億股股本計算，我們預計公司07和08年的每股收益分別為1.25元和3.52元。