中信建投 趙獻(xiàn)兵

　　化工行業(yè)：利潤(rùn)增速明顯強(qiáng)于中國(guó)工業(yè)整體水平

　　　石油化工上市公司：業(yè)績(jī)好于全部A股整體水平

　　石油化工股票指數(shù)：近2個(gè)季度滯后上證指數(shù)33%

　　2007年前8個(gè)月，石油和化學(xué)工業(yè)合計(jì)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入27411億元，同比增長(zhǎng)20%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額3553億元，同比增長(zhǎng)19%。行業(yè)利潤(rùn)增速與收入增速基本同步。不過(guò)，同期化學(xué)工業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與利潤(rùn)總額分別17642億元與1027億元，同比增速分別31%與57%。

　　以全部A 股上市公司作參考標(biāo)準(zhǔn)，2007 年中期石油化工上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速與利潤(rùn)總額增速均超越相應(yīng)A股市場(chǎng)整體業(yè)績(jī)的這一數(shù)字——2007年中期全部A股上市公司加權(quán)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)68%，而相應(yīng)石油化工上市公司的這一數(shù)字為73%。

　　石油化工

股票池公司：主要產(chǎn)品價(jià)格整體上漲盈利能力有望繼續(xù)擴(kuò)大

　　目前，石油化工行業(yè)股票池共有6只“買(mǎi)入”級(jí)股票，分別為：煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)、鹽湖鉀肥(000792)、云天化(600096)、華魯恒升(600426)、華星化工(002018)、久聯(lián)發(fā)展(002037)。

　　石油化工股票池的選取標(biāo)準(zhǔn)為：具有持續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力的成長(zhǎng)性公司。持續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的最根本保證在于所選公司均擁有自身獨(dú)有的盈利模式，而其他同行同類(lèi)企業(yè)出于技術(shù)、市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)鏈等多種因素制約很難復(fù)制這種盈利模式，從而股票池公司通過(guò)復(fù)制自身的盈利模式而獲得可持續(xù)性業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。因此，筆者繼續(xù)維持上述石油化工股票池股票的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)：公司主導(dǎo)產(chǎn)品MDI進(jìn)入2007年以來(lái)整體上漲，長(zhǎng)三角地區(qū)MDI(M—200)品種市場(chǎng)價(jià)已由年初約20000元/噸上漲至目前近30000元/噸。相應(yīng)地，煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)MDI產(chǎn)品出廠價(jià)也已分別于上半年與下半年各上調(diào)價(jià)格一次。與此同時(shí)，公司生產(chǎn)MDI主要原料苯胺自2007年以來(lái)價(jià)格卻不斷走低，長(zhǎng)三角地區(qū)苯胺市場(chǎng)價(jià)已由年初的近13000元/噸跌至當(dāng)前的約10000元/噸。產(chǎn)品價(jià)漲原料價(jià)跌利于公司盈利擴(kuò)大。事實(shí)上，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率已由一季報(bào)的37.05%上升至中報(bào)的37.39%，預(yù)計(jì)公司三季報(bào)及年報(bào)的這一數(shù)字有望繼續(xù)擴(kuò)大。

　　鹽湖鉀肥(000792)：統(tǒng)計(jì)顯示，國(guó)產(chǎn)氯化鉀價(jià)格進(jìn)入2007年以來(lái)從1月份的1960元/噸上漲至9月份的2010元/噸，漲幅2.55%。事實(shí)上，鹽湖鉀肥(000792)2007年以來(lái)已幾次提價(jià)，每次提價(jià)幅度在50元/噸—80元/噸不等。可見(jiàn)，2007年以來(lái)公司鉀肥出廠價(jià)漲幅明顯超越市場(chǎng)價(jià)格漲幅。與此同時(shí)，公司主要原料光鹵石礦等生產(chǎn)成本因素提升相對(duì)有限。某種意義上，資源壟斷決定了鹽湖鉀肥(000792)盈利模式在于產(chǎn)品價(jià)格的不斷上漲。數(shù)據(jù)顯示，自2002年至2006年的5年，公司銷(xiāo)售毛利率分別為43.50%、45.68%、60.24%、67.79%與68.00%，而公司2007年中報(bào)氯化鉀的銷(xiāo)售毛利率已達(dá)72.39%，呈現(xiàn)明顯的盈利能力不斷擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。

　　云天化(600096)：公司主要業(yè)務(wù)產(chǎn)品分布于尿素、玻纖與聚

甲醛三塊。進(jìn)入2007年，市場(chǎng)玻纖價(jià)格整體高位并有小幅上漲，尿素價(jià)格高位運(yùn)行小幅下降。不過(guò)，聚甲醛市場(chǎng)價(jià)格明顯上漲，漲幅在10%以上。從未來(lái)看，公司玻纖業(yè)務(wù)與聚甲醛業(yè)務(wù)盈利能力有望進(jìn)一步增強(qiáng)。特別地，作為國(guó)內(nèi)首套萬(wàn)噸級(jí)裝置，公司未來(lái)聚甲醛業(yè)務(wù)值得期待。相比較，公司尿素業(yè)務(wù)中氣頭氮肥面臨

天然氣漲價(jià)的成本上升風(fēng)險(xiǎn)，盈利能力存在下降可能。

　　不過(guò)，公司正在打造的煤炭氮肥裝置將成為其未來(lái)化肥業(yè)務(wù)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)器。整體上，由于公司化工商貿(mào)業(yè)務(wù)的迅速擴(kuò)大，從而其主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。但就生產(chǎn)業(yè)務(wù)，預(yù)測(cè)公司未來(lái)此方面業(yè)務(wù)盈利能力相對(duì)穩(wěn)定。

　　華魯恒升(600426)：公司主要銷(xiāo)售產(chǎn)品為尿素與DMF，而其產(chǎn)品DMF的原料為自產(chǎn)甲醇，市場(chǎng)DMF與甲醇的價(jià)格變化使公司存在實(shí)際銷(xiāo)售甲醇的狀況，因此甲醇的價(jià)格變動(dòng)也將直接影響公司業(yè)績(jī)。2007年以來(lái)，尿素價(jià)格整體維持高位，略有下降；DMF價(jià)格整體下降——較年初目前價(jià)格跌幅已超10%；但甲醇價(jià)格近期再創(chuàng)新高——較年初漲幅達(dá)20%左右，較年內(nèi)最低點(diǎn)漲幅已逾70%。因此，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率將整體相對(duì)穩(wěn)定。

　　華星化工(002018)：以草甘膦等農(nóng)藥品種為主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。進(jìn)入2007年以來(lái)，特別近期草甘膦產(chǎn)品價(jià)格不斷上升，但與此同時(shí)公司IDA生產(chǎn)工藝的主要原料二乙醇胺也上漲明顯。因此某種意義上，近期草甘膦價(jià)格的大幅上漲更多地源于成本推動(dòng)的結(jié)果。總體上看，公司毛利率有望相對(duì)穩(wěn)定，但出于生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大有望獲取規(guī)模效益而使盈利能力逐步提升。

　　久聯(lián)發(fā)展(002037)：主營(yíng)民爆品，包括炸藥、管類(lèi)與索類(lèi)，硝氨為公司產(chǎn)品生產(chǎn)的最主要原料。我國(guó)民爆品作為危險(xiǎn)品受?chē)?guó)家國(guó)防部科工委管制，公司產(chǎn)品價(jià)格執(zhí)行國(guó)家制定的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。從這個(gè)意義上，原料價(jià)格的變化直接關(guān)系公司的盈利能力。事實(shí)上，進(jìn)入2007年以來(lái)全國(guó)硝氨價(jià)格呈現(xiàn)明顯的上漲態(tài)勢(shì)，進(jìn)而公司盈利能力受到一定程度擠壓——數(shù)據(jù)顯示，公司銷(xiāo)售毛利率2006年32.55%，而2007年一季報(bào)、中報(bào)與三季報(bào)的這一數(shù)字分別30.65%、31.04%與30.95%。

　　股票池公司維持“買(mǎi)入”，煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)股價(jià)明顯低估

　　2007年中期，石油化工股票池收入增速與利潤(rùn)總額增速分別13.71%與46.84%，滬深A(yù)股上市公司上述指標(biāo)整體水平分別為12.76%與68.12%。股票池利潤(rùn)增速低于A股上市公司整體利潤(rùn)增速主要原因在于股票池中云天化(600096)與久聯(lián)發(fā)展(002037)業(yè)績(jī)的階段性走低。

　　不過(guò)，三季報(bào)預(yù)增公告顯示，煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)與華星化工(002018)依然保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。特別地，煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)在2006年第三季度單季業(yè)績(jī)?cè)龈咔疤嵯?007年三季報(bào)仍預(yù)增90%左右，顯示了公司盈利能力的環(huán)比增強(qiáng)。

　　預(yù)測(cè)第三季度，股票池公司盈利能力將整體增強(qiáng)，繼續(xù)維持對(duì)股票池公司股票的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　盡管近2個(gè)季度，石油化工股票池指數(shù)超越石油化工行業(yè)指數(shù)29.09%，但相對(duì)上證指數(shù)仍落后3.77%。重要的是，石油化工股票池公司未來(lái)業(yè)績(jī)可持續(xù)增長(zhǎng)。特別地，煙臺(tái)萬(wàn)華(600309)進(jìn)入2007年以來(lái)業(yè)績(jī)同比大幅上升——已預(yù)增前三季度同比增長(zhǎng)90%左右，而且分季環(huán)比也大幅上升——按照預(yù)增公告第三季度EPS有望達(dá)0.3元，幾乎相當(dāng)?shù)谝患径扰c第二季度業(yè)績(jī)之和。

　　2006年滬深A(yù)股上市公司股票靜態(tài)市盈率74.46倍，2007年已披露三季報(bào)公司業(yè)績(jī)加權(quán)同比增長(zhǎng)76.09%，以此作為2007年全年業(yè)績(jī)?cè)鏊伲�假�?008年這一數(shù)字為35%。2006年石油化工上市公司股票靜態(tài)市盈率56.62倍，石油化工上市公司2007年前三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50.78%。以此作為2007年全年業(yè)績(jī)?cè)鏊伲�假�?008年這一數(shù)字為35%。

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