招商證券 裘孝鋒

　　事件：國家發展和改革委員會10月31日發出通知，決定自11月1日零時起將汽油、柴油和航空煤油價格每噸各提高500元。液化氣出廠價格相應提高。國家還決定適當提高化肥以外工業用天然氣出廠價格和車用天然氣銷售價格，以縮小天然氣價格與可替代能源價格的差價，抑制工業項目用氣的過快增長和汽車用氣的盲目發展。

　　點評：

　　1，開始重視價格杠桿和能源比價關系。此次價格的調整有兩個特點：第一，調整幅度大。每噸成品油價格上調了500元/噸，如果考慮到零售環節允許8%的上浮，汽、柴油實際上調了540元/噸。

　　第二，調整范圍廣。此次價格調整與以往的不同在于，價格調整的范圍不僅僅局限于汽油、

柴油和航空煤油，而且還決定適當提高化肥以外工業用天然氣出廠價格和車用天然氣銷售價格。此次價格調整透露出政府兩個層面的轉變：第一，開始重視價格杠桿對于需求的調節作用；第二，開始重視調整不同

能源的比價關系。這些都是積極的信號。

　　2，此次價格調整對于中國石化和中國石油的業績的影響。從下表可以看出，此次調整成品油價格，對于中國石化的07、08年每股收益的增厚分別為0.054、0.351元(07年考慮兩個月、08年考慮全年，稅率也不同)。對于中國石油的07、08年每股收益的增厚分別為0.02、0.135元(07年考慮兩個月、08年考慮全年，稅率也不同)。如果單純的計算增加的煉油毛利的話，中國石油和中國石化分別提高煉油毛利5.2和5美元/桶。

　　3，此次價格調整是向正確的方向邁出了第一步，但是對于國內的成品油價格跟國際價格的接軌的艱巨性和長期性仍然需要保持清醒的認識。此次價格調整，對于中國石化而言，只是從“更差”的狀態變成“差”的狀態，其煉油的盈虧平衡點上浮了5個美元，相對于國際

原油價格的漲幅，價格調整仍然不足以讓煉油板塊產生盈利。中國石油受益于此次價格調整更大，因為其原油自給自足，國內的成品油價格的上調確實增加了其盈利。

　　4，盈利預測的調整：此次價格調整能夠增厚中國石化的業績，但我們之前的盈利預測已經考慮了調價或補貼的可能，我們維持中國石化07、08的業績預測為0.72、0.91元。中國石油的07、08年的盈利預測從0.85、0.92分別相應上調為0.86元、1.00元。

　　5，投資建議：成品油調價、中國石油回歸和可分離債條款的確定這三大利好都將在近期兌現，中國石化的股價會有所表現，但是中國石化的股價無論是靜態的估值還是動態的估值，已經到了一個合理的區間，我們下調中國石化的投資評級至“推薦A”，但維持28元的目標價不變。

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