天相投顧 王明存

　　事件描述：

　　國家發展和改革委員會10月31日發出通知，決定自11月1日零時起將汽油、柴油和航空煤油價格每噸各提高500元。汽油和柴油的全國平均零售基準價分別由每噸5480元和5020元調整為5980元和5520元；上浮8%后的全國平均零售價分別為每噸6460元和5960元，折合每升約分別提高0.4元和0.46元。

　　成品油價格調整后，相關的鐵路貨運、民航客運、公路運輸等服務價格或收費需適當調整。為減少對群眾生活的影響，鐵路客運、城市公交、農村道路客運和民用天然氣價格不作調整。

　　評論：

　　油費是汽車使用成本中的一個重要組成部分，我們據此分析此次燃油價格調整對汽車行業的影響：

　　1、總體來說提高汽車的使用成本汽車的使用成本一般包括6大類：(1)

養路費+車船使用稅；(2)保險費；(3)停車費；(4)保養、維修費；(5)過路過橋費；(6)油費。

　　因此在其他費用沒有變化的情況下，油價提升8%，直接導致車主油費的增加，從而整體上提高汽車的使用成本。

　　2、商用車、乘用車需求因素的差異使得油費上升對乘用車需求的影響更大通過個人和機構的消費，汽車制造企業實現汽車產品從制造環節到消費環節的流通。從商用車和乘用車的分類角度考慮，影響其消費需求的因素不盡相同。

　　具體來說：商用車(包括貨車和客車)因為一般作為經濟活動的生產/生活資料而存在，因此受國家經濟環境的影響比較明顯。貨車的需求和投資、物流等經濟活動密切相關；客車的需求和人們對公共交通、旅游交通的需求相關，一定程度上也反映了經濟活動的頻繁程度，因此油費上升雖然對商用車企業來說也增加了成本，但并不能有效地引起其他交通工具對其的替代。

　　乘用車(包括轎車、MPV、SUV、交叉型乘用車)則更多地作為個人的消費品而存在(商用MPV除外和部分交叉型乘用車除外)，一般起到出行替代工具的作用，對公共社會交通構成相對替代。

　　根據消費者的收入水平和選擇偏好，對于轎車的需求，又體現在消費者對于不同車型的選擇上。不同價位、不同車型的消費者對于用車成本的需求彈性系數不同。一般來說，經濟型轎車作為代步工具使用，用車成本的需求彈性系數更大。

　　3、以樣本(轎車)計算，調整后單車使用成本增加3.61%，部分車型可能出現一定的層級替代效應我們做了一個大致的測算：以一輛10萬元左右、1.6L排量、100公里耗油8升、每天總行駛里程50公里的轎車為樣本，目前除了油費，每年的使用成本約為：(1)養路費+車船使用稅：1800元；(2)保險費：4000元；(3)停車費：3000元；(4)正常保養、維修費：1200元(4次，單次300元)；(5)過路過橋費：1000元；小計11000元。

　　對油費進行測算：

　　該車一年的總行駛里程：50*365=18250公里以北京地區的油價作為參照，調整前北京地區90#、93#、97#、98#汽油零售價分別為每升4.59元、4.90元、5.22元和5.81元，調整后變為每升4.99元、5.34元，5.68元，6.27元；0#

柴油從每升4.83元上調至5.29元。由于國三排放標準在逐漸推進，我們以97#汽油的價格為參照進行計算。

　　油耗：100公里耗油8升調整前油費：18250*0.08*5.22=7621.2元調整后油費：18250*0.08*5.68=8292.8元，比調整前提高8.81%。

　　對總成本進行測算：

　　調整前：11000+7621.2=18621.2元，油費占比40.93%調整后：11000+8292.8=19292.8元，油費占比42.98%。

　　調整后總成本變動：增加3.61%需要注意的是，我們選擇的樣本是目前汽車產品銷售中比較集中的車型，對于不同的車型，情況可能不盡相同，對于油耗大的車型來說，燃油成本所占的比重可能更大，因此對使用成本的影響可能也更大。結合不同類型轎車的特征和近幾年的需求態勢，我們認為：

　　(1)對于價格比較低廉的經濟型轎車，由于對成本的敏感性更強，可能受到一定的沖擊，可能會產生社會公共交通對該部分車需求的替代。

　　從圖表2-圖表4的統計數據也可以看出，07年1-9月，乘用車實現銷售458.26萬輛，同比增長23.84%；排量≤1升的轎車實現銷售55萬輛，同比下降14.53%，占乘用車銷售比重12%。06年乘用車實現銷售517.6萬輛，同比增長30.02%，排量≤1升的轎車實現銷售86.71萬輛，同比下降10.26%，占乘用車銷售比重16.75%。05年度排量≤1升轎車占乘用車銷量比重23.63%。從05年到07年1-9月，排量≤1升轎車占乘用車銷量比重下降了11.63個百分點。在汽車行業快速增長的背景下，小排量的經濟型轎車所占比重大幅下降，反映了消費結構升級背景下

購車一族并不偏好小排量轎車。燃油成本的提升，可能會更加加重這一趨勢。

　　(2)對于主流排量區間1升＜排量≤1.6升的轎車來說，我們認為產生的影響有限。05年、06年、07年1-9月，1升＜排量≤1.6升在乘用車銷量中分別占比40.14%、45.52%、47.72%，處于上升趨勢；同比增長分別為43.34%、49.53%、30.25%，均高于乘用車行業的增長，顯現出強勁的市場需求。該部分排量車型一般對應8-15萬元左右的價格區間，消費者收入的增長也可以有效抵減使用成本約3.6%-4%的增加。

　　(3)對于1.6升＜排量≤2.5升的轎車來說，我們認為影響尚有待進一步觀察；但如果產生影響，也可能是對稍微低一些排量的車的需求替代。比如1升＜排量≤1.6升，或者1.6升＜排量≤2.0升的車對2.0升＜排量≤2.5升的替代。目前這個排量區間的轎車所占比重呈上升趨勢，05年、06年、07年1-9月所占比重分別為23.20%、29.08%、36.53%，反映出消費者對該部分車型的偏好增強。該排量區間車型一般對應15萬元-30萬元的價格區間，在其他稅費不變的情況下，油價提升對他們出行成本的影響幅度應該超過我們樣本中測算的3.61%。因為該部分轎車的使用者一方面對于使用成本的敏感性不如前面兩類，另一方面卻又由于排量較大、油耗較多而新增的成本較大，因此綜合影響現在尚難判斷，我們認為未來幾個月的乘用車品牌銷售數據將比較重要，能夠反映出消費者對油價提升之后對汽車消費的選擇取向。

　　(4)對于2.5升排量以上的轎車，我們認為影響有限，主要由于該部分消費群體的特殊性。汽車對于他們不單純是一個代步工具，而有更高層次的含義。這部分消費群體所占比重較小，07年1-9月合計占比約1.87%(國內制造部分)，他們更多追求車的舒適性和豪華感，對價格的敏感度低

　　4、維持汽車行業的增持評級

　　資源價格的提升是一個長期的趨勢，統計數據顯示，2003年2月1日，北京93#汽油的價格為3.29元，這次提價后的2007年11月1日，價格為5.34元，漲幅為62.31%(圖表1)。

　　雖然油價在持續上升，但我國汽車行業在此期間獲得了持續的發展，2003年，我國汽車銷量為439.08萬輛，2006年為721.6萬輛，2007年1-9月已經達到645.8萬輛，全年有望超過850萬輛，07年銷量有望在03年的基礎上增長一倍。

　　并且，細分車型的產品結構也發生了一定變化。2003年轎車在汽車總銷量中的比重為44.90%(統計分類在05年開始變化，03年的轎車包含SUV和部分輕客)；2007年9月已經達到53.25%——資源價格的上漲不能替代對于汽車消費的需求。隨著消費者收入的增加和對汽車消費需求的增強，我們沒有理由不看好我國汽車行業的長遠發展。

　　5、關注行業的結構變化趨勢、重點公司關注當然，在看好我國整個汽車行業的同時，我們認為更應關注各種因素變化帶來的機構性機會。轎車、貨車和客車都有著獨特的消費群體，同一因素對其的影響不盡相同，各個子行業內部的細分種類也各具特色。我們更應從消費偏好的變化，去關注不同細分市場的機構性機會。

　　整體來看，我們認為油價的提升對商用車需求的影響要小于乘用車。我們繼續維持對商用車上市公司中國重汽(000951)、濰柴動力(000338)、宇通客車(600066)、金龍汽車600686)的增持評級。

　　對于乘用車上市公司，我們認為油價提升，可能對一汽夏利(000927)的經濟型轎車以及長安汽車(000625)本部、上海汽車(600104)持股50.1%的上汽通用五菱的經濟型轎車消費產生一定影響。但考慮到一汽集團的整體上市預期，仍然建議投資者關注一汽夏利(000927)和一汽轎車(000800)。考慮到上海汽車(600104)在行業內的龍頭地位，豐富的產品線、以及較強的資源整合能力，仍然建議投資者重點關注。我們會持續跟蹤未來數月的乘用車分排量銷售數據，觀察可能出現的新變化趨勢。

　　由于汽配公司是整車企業的上游，因此油價變化帶給汽配產品的配套需求變化，在經過市場的傳導之后，才能得到體現。上市公司中我們建議重點關注福耀玻璃(600660)、威孚高科(000581)、萬向錢潮(000559)和寧波華翔(002048)，均維持對上述公司的“增持”評級。

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