上海證券 嚴浩軍

　　投資要點：

　　電力供需穩定增長。在重工業的帶動下，全社會用電量同比增長15.12%，電力生產同比增長16.4%，供求基本穩定，少部分地區電力供應緊張。

　　發電設備利用小時數如期下滑，供電煤耗同比下降。1-9月全國平均發電設備利用小時數3777小時，同比下降147小時，環比下降11小時。供電煤耗355克/千瓦時，同比下降10克/千瓦時。

　　動力煤價格再攀新高。9月份市場動力煤的交易價格在主要煤炭生產、集散、消費等地區繼續保持走高態勢，其中秦皇島、廣州等重點地區市場動力煤的交易價格創出歷史新高。

　　電力行業利潤增速放緩。1-8月行業實現銷售收入6008.24億元，同比增長22.88%；實現利潤總額674.38億元，同比增長23.75%。但受動力煤價格持續上漲影響，利潤增速走緩，低于1-5月17.35個百分點。

　　電力行業整體表現落后于滬深300指數。10月份電力行業股價出現整體回調，行業指數表現落后于滬深300指數水平，水電龍頭長江電力股價調整幅度最小。

　　差別電價政策引致電力需求下降，動力煤價格繼續上揚。差別電價的實行將限制高耗能企業的發展速度，由此將帶來電力需求的減少。鑒于需求旺盛及海運緊張，下個月動力煤價格仍有上漲趨勢。

　　新建電源投產引致發電設備利用小時數進一步下降。1-9月份全國累計新增產能6,544.15萬千瓦，預計07年全年新投產裝機容量將超過9,000萬千瓦。隨著更多新建設備的投產，發電設備利用小時數將進一步下降。

　　投資建議：綜上所述，目前我們審慎地給予電力行業的投資評級為“中性”。建議關注以下幾類公司：(1)大股東實力雄厚且具有資產注入動向的公司，如國電電力、長江電力、國投電力；(2)資產分布于電力供應緊張的地區且直接受益于節能調度方案的公司，如粵電力A、廣州控股；(3)成長性良好且市盈率低于行業水平的公司，如金山股份，華能國際。

　　07年1-9月電力行業運行態勢分析

　　全社會用電量穩定增長。1-9月份，全國全社會用電量23,952.87億千瓦時，同比增長15.12%。其中，第一產業用電量660.11億千瓦時，同比增長5.40%；第二產業用電量18,239.59億千瓦時，同比增長16.77%；第三產業用電量2,367.30億千瓦時，同比增長12.15%；城鄉居民生活用電量2,685.90億千瓦時，同比增長9.63%。1-9月份，全國工業用電量為18,012.87億千瓦時，同比增長16.78%；輕、重工業用電量同比增長分別為10.04%和18.42%。

　　中西部地區用電量增速高于東部地區。從各區域的用電量增長情況來看，用電量同比增長超過全國平均水平(15.12%)的省份依次為：內蒙古(33.15%)、山西(21.42%)、海南(19.43%)、寧夏(19.18%)、河南(18.19%)、云南(18.41%)、河北(17.71%)、新疆(17.60%)、青海(16.23%)、廣西(16.15%)、浙江(15.59%)、

　　可以看出，西部資源性密集地區用電增速仍然高于東部地區。

　　電力生產穩定增長。1-9月份，全國規模以上電廠發電量23,702.41億千瓦時，比去年同期增長16.4%。其中，水電3,307.01億千瓦時，同比增長14.6%；火電19,873.70億千瓦時，同比增長16.7%；核電452.08億千瓦時，同比增長12.4%。

　　電力進出口量加大。1-9月份，我國電力進口31.56億千瓦時，出口115.56億千瓦時，凈出口量147.12億千瓦時。其中，廣東購香港31.22億千瓦時，同比下降14.73%；廣東送香港84.44億千瓦時，同比增長3.47%；廣東送澳門12.08億千瓦時，同比增長83.49%；云南送越南18.22億千瓦時，同比增長284.05%；廣西送越南0.81億千瓦時，同比下降52.21%。

　　發電設備利用小時數繼續下滑，供電煤耗率同比下降。1-9月份，全國發電設備累計平均利用小時為3,777小時，比去年同期降低147小時。其中，水電設備平均利用小時為2,759小時，比去年同期增長68小時；火電設備平均利用小時為3,984小時，比去年同期降低214小時。1-9月份，全國供電煤耗率為355克/千瓦時，比去年同期下降10克/千瓦時。

　　新建電源大量投產。1-9月份，全國6000千瓦及以上發電生產設備容量64,688萬千瓦，同比增長19.7%。其中，水電11,519萬千瓦，同比增長13.0%；火電51,913萬千瓦，同比增長20.8%；核電885萬千瓦，同比增長29.2%。

　　動力煤價格節節攀升。進入10月份以來，煤炭漲價的趨勢再次明確顯現。煤炭出礦價格、重點集散地以及主要消費地區的煤炭交易價格上漲明顯，大同地區優質動力煤價格又上漲了15元／噸，達到了295元/噸；在上海及寧波港發熱量為5500大卡/千克優質動力煤的提貨價格比前月上漲達20元左右，達到了580至590元／噸，而在煤炭交易更加活躍的廣州地區，該煤種價格更達到了610至620元／噸的歷史高位。

　　全行業利潤增速趨于放緩。07年1-8月，電力行業共實現銷售收入6,008.24億元，同比增長22.88%；實現利潤總額674.38億元，同比增長23.75%。其中，火力發電實現利潤總額463.77億元，同比增長28.29%；水力發電實現利潤總額159.14億元，同比增長15.61%。受動力煤價格走高影響，1-8月電力行業利潤增長率比1-5月下降17.35個百分點。

　　07年10月份電力行業股票市場表現分析

　　行業整體表現滯后。10月份電力行業指數增幅為-12.41%，落后于滬深300指數水平。但水電板塊表現尚可，指數增幅為-2.91%，略微領先于滬深300指數水平。

　　07年11月電力行業運行趨勢展望

　　差別電價政策出臺減緩重工業發展速度，電力需求相應有所下降。高耗能用電是電力需求增長的主要拉動力量，2007年9月30日，國家發展改革委、財政部、國家電監會聯合下發文件，要求各地限期全面落實差別電價政策。受這一政策影響，以電解鋁、鐵合金和氯堿企業為代表的高耗能行業的增長速度將有所下緩，預計下個月電力需求速度也將相應降低。

　　動力煤價格繼續上漲。由于下游需求旺盛，海上煤炭運輸航線偏緊，預計下個月國內市場動力煤交易價格仍將保持上升勢頭。

　　發電設備利用小時數繼續下滑。1-9月份，全國電源建設新增生產能力(正式投產)6,544.15萬千瓦。其中，水電804.24萬千瓦，火電5,422.19萬千瓦，核電212.00萬千瓦。據中電聯估算，年底全國累計新投產裝機規模將超過9000萬千瓦，預計11月全國平均發電設備利用小時數將進一步下滑。

　　07年11月電力行業重點公司投資建議

　　調低電力行業投資評級為“中性”。從已公布三季報的電力生產企業利潤情況來看，除電力行業龍頭企業利潤增長比較穩定之外，其它發電企業利潤增長很大一部分來源于投資收益的增長。因此我們調低電力行業的評級為“中性”。

　　關注成長性良好、具有地域優勢或資產注入動向的績優公司。在發電設備利用小時數持續下滑、動力煤價持續上漲和第二次煤電聯動翹尾影響即將結束的背景下，我們認為以下幾類公司將獲得高于行業平均水平的利潤：(1)大股東實力雄厚且具有資產注入動向的公司；(2)資產分布于電力供應比較緊張且直接受益于節能調度方案的公司；(3)成長性良好且目前市盈率水平較低的績優公司。

　　資產注入帶動企業盈利顯著增強。公司三季報顯示，長江電力、國電電力優質資產注入為公司三季度業績超預期增長奠定了基礎。下個月我們仍將繼續關注此類大股東實力雄厚且具有資產注入動向的公司。

　　節能調度辦法促進企業內生增長。日前，“全國節能調度試點工作領導小組”成立，節能調度辦法正式在廣東、貴州、四川、江蘇和河南五省試行，電力調度方式由平均分配電量方式向節能調度方式轉變。由此，地處電力供應緊張，自身機組容量大、耗能少的粵電力A、廣州控股下年度有望獲得更多的發電量。

　　成長性突出，市盈率仍低。處于高速成長期的金山股份地處電力供應緊張的遼寧省，目前其07年動態市盈率水平已低于行業平均水平。動態市盈率水平低于行業平均水平的績優公司還有華能國際，鑒于其自身實力雄厚、大股東背景深厚，股價在后市必將有所反彈。