行業縱深：汽車及零部件、傳統機械、航空航天、電子信息技術工業以及其他加工工業等固定資產投資的快速增長帶來對機床的極大需求。加之國家產業規劃及財政、稅收優惠政策等有利因素，我國機床行業特別是數控發展面臨極好的發展機遇。

　　高曉春

　　下游需求帶來數控機床快速增長

　　機床是先進制造技術的載體和裝備工業的基本生產手段，是裝備制造業的基礎設備。而其中作為機電一體化裝備的數控機床，集高效、柔性、精密、復合、集成諸多優點于一身，已經成為當化裝備制造業的主力加工設備和機床市場的主流產品，其擁有量的多少及技術水平的高低成為一個國家競爭力強弱的重要體現。

　　機床是裝備制造業的工作母機，向傳統機械工業、國防工業、汽車工業、航空航天工業、電子信息技術工業以及其他加工工業等下游行業提供加工裝備。在機床產品的消費構成中，汽車工業占35%～40%左右，傳統機械工業占25%～30%，IT制造業占10%～15%，航空航天與國防軍工及其他產業占20%～25%。汽車工業和傳統機械行業是機床的需求大戶。

　　1、下游行業固定資產投資快速增長

　　機床本屬于機械行業，而機械行業與下游行業固定資產投資密切相關。下游行業每年固定資產投資中，約60%用于購買機械產品。因此在機床行業下游產業中，固定資產投資的主要部分都是用來購買裝備制造工具——機床。比如在汽車工業投資中，一半以上用于購買機床，特別是高精度數控機床。通過統計發現，機床下游行業固定資產投資增速遠快于全社會平均增速水平。

　　傳統機械行業主要包括金屬制品業、通用設備制造、專用設備制造、電氣機械及器材制造、儀表及文化辦公制造等。過去三年，通用設備制造業、專用設備制造業和電氣機械及器材制造業固定資產投資完成額年均復合增長率分別為62.75%、47.71%和52.69%；今年前8個月，分別完成投資額1397.59、978.31和936.38億元，同比增長高達55.7%、56.1%和44.7%。

　　通訊設備、計算機及其他電子設備制造業過去三年完成投資年復合增長率29.91%；今年前8個月，完成投資額1280.85億元，同比增長27.6%。

　　2、金切機床快速增長，數控機床增速更快

　　正是由于下游行業固定資產投資的快速增長，帶來了機床需求的快速增加。這幾年我國金屬切削機床產量快速增長。過去5年金切機床產量的年均復合增長率為23.97%。與此同時，

　　我國數控機床產量高速增長。數控機床是機床工業的主流產品。過去5年我國數控機床產量的年均復合增長率為37.39%。今年前8個月，我國數控機床產量達到了74295臺，同比增長32.3%。

　　數控機床增速快于金切機床，機床產量數控化率逐年提高。從增速數據來看，不管是金切機床整體，還是單純數控機床，近幾年的增速都快于以前。機床行業正步入快速發展階段。

　　正是由于數控機床的增長速度明顯快于普通金屬切削機床，數控機床產量占整個金切機床總量的比重逐年上升，我國機床的產量數控化率逐年提高。1990年，機床產量數控化率僅為2.24%，2000年上升為7.96%，2005年機床產量數控化率達到了13.23%的較高水平，今年前8個月產量數控化率進一步上升到19.05%。就數控機床產值占機床總產值中的比重(產值數控化率)而言，2001年為26.2%，2003年提高到33%，2005年達到35.5%，去年上升到37.8%。因此，無論是產量數控化率還是產值數控化率都在上升。

　　機床出口大有可為

　　2000年出口機床438萬臺，同比增長29.1%；價值2.99億美元，同比增長31.4%。2005年的出口數據分別達到682萬臺和8.21億美元，增速達到10.6%、52.4%。今年前8個月，我國就出口機床579萬臺和10.47億美元，同比增長15.4%、44.8%。可以看出，我國機床出口金額的增速逐漸加快。過去5年的復合增長率為32.54%。

　　1、出口單價快速提升

　　相對于出口臺數的增加，出口金額增長的幅度更快。因此，我國出口機床的平均單價在逐年上升。過去10年、5年的機床出口臺數年均復合增長率分別14.86%和11.69%，都大大低于出口金額的年均增速水平。

　　機床出口平均單價從2002年以來逐年快速上漲。2002年平均出口單價56.39美元/臺，今年前8個月出口均價180.89美元/臺，上漲了2.21倍。不過，出口機床單價的絕對數額仍然偏低，這和我國出口的機床品質和檔次有本質聯系。我國出口機床數量是連年增長，但其中95%左右的出口機床屬廉價工具型產品。即使是數控機床，我國出口均價也就是進口均價的1/4～1/6左右。

　　2、未來出口增長空間巨大

　　我們預計未來幾年我國機床出口仍會快速增長。首先，出口單價的提升預示著出口產品的結構正在發生變化。從普通機床向數控機床、從普及型數控機床向經濟型數控機床轉變，是現在和未來機床出口結構改變的方向。隨著出口產品結構的不斷升級，出口金額會快速增長。

　　其次，在船舶、工程機械等產業向國內轉移的大背景下，這些產業的生產工具機床也會向國內轉移。現在我國機床出口產值只占國內生產產值的18%左右，未來還有很大的增長空間。特別是在國內機床產值只占國內機床消費總額的一半以下的大背景下，隨著全行業產值的快速增長和出口比重的提高，機床出口會快速增長。

　　最后，出口是國內機床龍頭企業提高國際

競爭力和市場份額的手段。國內機床龍頭企業一方面通過國際間的收購、國內重組快速擴大自身規模，另一方面通過自主重新，提升研發實力，提高產品的技術含量和市場競爭力，大規模出口并替代進口，提高國際市場份額。2005年，沈機集團機床產值548.20百萬美元，居世界第15位；2006年排名上升到第10位。沈機集團計劃在“十一五”末進入世界機床前五強，2015年進入世界機床三強，出口也是其實現目標而重點發展的方向。

　　行業運行穩健，盈利能力穩步提升

　　1、利潤率不斷提高

　　從行業盈利狀況來看，最近幾年我國金屬切削機床行業銷售收入和利潤逐年增加。2004年以來，行業毛利率穩中有升，并保持在20%左右的較高水平。但利潤率穩步上升，從2002年的1.95%上升到今年前8個月的5.88%，行業盈利質量正在加強。

　　2、行業成長穩健

　　過去幾年，金切機床制造業銷售收入和利潤一直保持著比較快的增長速度，行業成長性穩健。2004年以來，金切機床制造業銷售收入年均增長28.69%(算術平均)，而利潤平均增長45.77%，增速快于收入增長。行業新產品產值也保持了32.26%的年均增速，出口增速達到33.39%。

　　3、費用控制成效顯著

　　在行業收入逐年快速增長的情況下，行業期間費用沒有實現同比例增長。期間費用占行業銷售收入的比重逐年下降，行業費用控制成效顯著。2002年，金切機床制造業期間費用36.32億元，占當年行業銷售總收入的19.45%；今年前8個月，行業期間費用52.51億元，占收入的12.14%。

　　期間費率的不斷下降，提高了行業的盈利質量，反映出行業費用控制能力。這也是金切機床制造和機床附件制造業利潤增速都大幅快于收入增速的主要原因。

　　4、資產營運能力不斷增強

　　反映資產營運能力的應收帳款周轉率和存貨周轉率，金切機床和機床附件都體現出了逐年增長的趨勢。2002年金切機床和機床附件業的應收帳款周轉率分別為4.01和4.84次/年；2006年分別上升到7.93和8.65次/年。存貨周轉率也從2002年的0.64、0.99次/年上升到2006年的1.27、1.70次/年。應收帳款回款速度的加快和存貨占用資金的下降，反映出金切機床制造業和機床附件制造業的資產營運能力正在不斷增強。

　　數控機床未來需求高增長

　　1、國家政策對發展機床大力支持

　　我國逐漸意識到機床行業對振興裝備制造業的關鍵作用，把發展機床，特別是數控機床，提高到前所未有的戰略高度，對數控機床的政策支持力度正逐漸加大。從2004年溫家寶總理在振興東北座談會的講話，到國家“十一五”規劃、中長期科學發展規劃和《若干意見》，都在國家政策層面上給予了數控機床高度的重視；從

出口退稅調整中機床保持較高退稅率到數控機床增值稅先征后返50%，都在具體稅收、財政等政策措施上對發展機床行業給予了實實在在的大力支持。

　　我們認為，國家對數控機床的支持政策還將會進一步加大力度繼續實施。數控機床增值稅先征后退政策在2008年到期后，預計還會繼續延期生效。所得稅政策改革在即，產業優惠將代替區域優惠成為新稅法優惠政策的鮮明特點。機床行業，特別是數控機床，作為需要大力振興的行業，必將享受更優惠的政策支持。

　　2、下游新增需求：機床需求大戶未來快速增長

　　我國正處于重工業化階段，裝備制造業將獲得較快發展。未來幾年，汽車和零部件、工程機械、鐵路設備、重型礦山機械、石化設備、航空航天、船舶以及國防軍工等行業是國家投資的重點所在。未來幾年會保持較快的增長速度。

　　我國民用鋼質船舶產量過去10年的年均增速達到18.25%，今年前8個月產量達到910.6萬綜合噸，同比增長27.80%。在航運持續景氣和造船產業轉移的大背景下，我國船舶世界份額逐年快速上升，國內主要船廠手持訂單普遍安排到2010年以后。未來幾年，我國造船產量也會保持較快的增長速度。

　　“十一五”期間工程機械也會保持較快的增長速度。國內大型的基礎實施投資具有鋼性特征，帶來對工程機械的旺盛需求；同時，2004年以來國內工程機械龍頭企業建設的出口網絡逐漸完善，在較大成本優勢的情況下，出口仍會保持很高的增長速度。

　　汽車工業、航空航天、信息技術、國防工業以及傳統機械工業等都是機械的需求大戶。未來幾年這些行業的快速發展必然帶來該行業固定資產投資額的快速增加，從而帶來對機床特別是數控機床的需求。

　　3、進口替代需求

　　我國每年需要進口大量的機床。1998～2006年，我國金屬加工機床進口數量年增長5.89%，但進口金額年均增長22.91%。今年前8個月，進口金屬加工機床70082臺，價值44.98億美元。巨額逆差開始下降，進口替代空間巨大。雖然進口金額逐年增長，但增速從2004年以來開始下降。加上出口增速逐年加快，我國機床進出口逆差增速開始下降，并在今年首次實現了逆差金額的同比下降，進口替代正在進行。

　　在國內機床整體需求不斷增長的前景下，國內機床消費的一半還需要進口，這部分巨額逆差正在被替代，因此未來幾年國內機床快速增長有保證。

　　4、存量升級需求

　　雖然最近幾年我國數控機床獲得了高速增長，金屬加工機床的產值數控化率、產量數控化率都得到了很大的提高，但我國現在生產的機床產量數控化率還不到20%，產值數控化率不到40%，和發達國家70%左右的產量數控化率和90%左右的產值數控化率相比差距巨大。累積起來看，現在我國的存量機床設備總體數控化率就更低，這些落后機床設備急需進行更新換代，從普通機床升級成普及型、經濟型數控機床。我們預計，現在的存量機床數控化率在10%左右，水平還很低。因此，存量機床的升級換代也會給數控機床的需求帶來較大增長。

　　行業上市公司投資策略

　　1、行業投資策略

　　我們看好機床行業的長期發展前景，維持“增持”的投資評級。在我國振興裝備制造業和國際產業轉移的大背景下，我國對機床的需求會繼續快速增長，其中對數控機床的需求會高速增長。下游新增需求、進口替代需求和存量升級需求是保證數控機床高速增長的關鍵。機床制造的原創性特征和我國機床企業的整體技術水平決定，有研發優勢、技術領先的龍頭企業必將優先獲得國家政策的支持，其發展速度也會更快。我們建議“增持”沈陽機床和秦川發展，“買入”昆明機床和天馬股份。(表)

　　2、重點公司評級

　　沈陽機床(000410)：搬遷影響結束，流程再造成效開始顯現

　　上半年公司收入僅增長3.05%，凈利潤同比下降18.11%，主要是由于上半年公司進行四個主機廠的廠房搬遷和產品結構調整。但整體搬遷工作4月份已經全部完成，5月份開始公司的各項經營指標開始趨于正常，7月份創下歷史最好水平，重組效應開始顯現。

　　增發建重大型數控機床產業基地，公司長期持續增長有保證。公司對增發方案的兩個項目做了簡單修改，擬投資17.26億元在細河開發區建重大型數控機床生產基地；把原功能部件產業園項目改為立式加工中心和機床防護件、鈑焊件等，建成后產能4000臺及22700噸。兩個項目建成投產后，預計年新增銷售收入55億元，相當于去年公司全年收入水平。

　　數控機床增值稅退還在下半年實現，新稅法實施帶來所得稅率降低。隨著今年數控機床的銷量增加，明年增值稅返還金額還會繼續增長。

　　我們看好公司的長期發展前景。搬遷重組流程再造后，新基地產能大幅擴張，增發項目保證未來的快速增長前景。在全行業景氣度上漲的情況下，沈陽機床憑借其行業內最強的研發實力，未來的快速增長可期。我們預計2007～2009年公司分別實現每股收益0.43、0.75和1.14元，合理股價30元，維持“增持”投資評級。

　　昆明機床(600806)：銑鏜床盈利增強，其他因素增厚業績

　　公司預計前三季度凈利潤將超過1.70億元，同比增幅超過395%，每股收益在0.60元以上。業績大幅增長主要是由于機床產品盈利增強、期間費率下降、增值稅返還和收回委托

理財等因素。沈機集團入主后，公司專注機床主業，非機床業務整合成效顯著，機床產品結構調整帶來盈利能力的大幅上升，上半年機床產品毛利率達到32.29%，同比提高6.62個百分點；管理費用控制較好帶來期間費率的持續下降，上半年期間費用占主營收入的比重13.32%，比去年同期下降3.7個百分點；過去企業增值稅退稅采取定額方式，2006年收到退稅300.08萬元，今年按照國家新政策收到去年數控機床增值稅50%退還1572.23萬元；8月收到委托理財金3203萬元，已經進入短期投資跌價準備的3809.76萬元可以沖回，增加今年利潤2437.76萬元(減少今年的資產減值損失)。

　　我們預計落地式銑鏜床、臥式銑鏜床、刨臺式銑鏜床等大型機床未來需求會保持快速增長，下游產業工程機械、電力電網建設、船舶制造、航空航天等是“十一五”期間固定資產投資的重點。公司重型數控落地式銑鏜床、臥式銑鏜床等訂單會進一步增長，機床產品的盈利能力繼續增強。同時，高端機床出口會實現批量，未來增長空間巨大。

　　我們預計2007～2009年分別實現每股收益0.80、1.15和1.70元，按照2008年40倍動態市盈率估值，合理股價46元。在機床行業上市公司中，昆明機床的估值水平相對偏低，給予“買入”投資評級。

　　秦川發展(000837)：集團機床資產注入值得期待

　　磨齒機需求穩定增長，產品結構調整提高機床毛利率。隨著汽車等下游行業的快速發展帶來對齒輪需求的穩定增長，以及齒輪加工方式從不磨向磨削方式的轉變，磨齒機的需求增加較快。

　　轉讓深圳秦眾電子部分股權，對公司的業績拖累降低。上半年公司轉讓深圳秦眾電子36%的股權以后公司不再對其實施控制(44%)，從而不納入合并報表范圍。我們預計公司在合適時機還會轉讓剩下的44%股權，徹底解決其對公司業績的拖累影響。建設重裝車間解決產能瓶頸，集團資產注入值得期待。陜西秦川機床工具集團去年年底已經掛牌成立，整合省內機床資產，以公司為平臺，利用資本市場的融資平臺，會獲得更快的發展速度。

　　我們預計公司今年機床業務、液壓元件、齒輪和電梯曳引機收入分別增長30%、30%、35%和50%，毛利率分別為32%、13%、28%和14%，預計全年實現每股收益0.35元；2008～2009 年每股收益0.55、0.71元，公司合理股價21 元，維持“增持”投資評級。

　　天馬股份(002122)：增資齊重，進軍機床行業

　　軸承行業：從雙料冠軍到全能冠軍。公司已經是短圓柱滾子軸承和鐵路軸承龍頭企業，市場占用率30%以上。通過收購北京時代新人和貴州虹山軸承，公司準備在冶金軸承和航空軸承上大有作為。

　　機床行業：增資齊重，延長產業鏈，增加新的利潤增長點。公司擬以經資產評估后的每股凈資產2.22元價格向齊重數控增資30069.90萬元，折合13545萬股，占增資后總股本20800萬股的65.12%，處于絕對控股地位。齊重數控是我國重型立臥式數控車床的龍頭企業，市場占有率達50%。2006年，齊重數控工業總產值達16.37億元，居機床行業第三名，僅次于大連機床和沈陽機床。增資齊重數控，延長了產品產業鏈，增加了新的利潤增長點。

　　我們預計從2008年開始合并齊重數控，2008、2009年齊重數控分別實現凈利7350、9185萬元；預計2007～2009年三年國產設備投資可抵免企業所得稅金額分別為2450、3950和5200萬元，最近三年EPS分別為1.91、3.48和4.54元。公司合理股價在200元左右。我們看好公司由于募集資金項目的快速投產帶來的軸承內生式增長和軸承、機床收購帶來的外延式擴張，維持“買入”投資評級。

　　作者單位：中信建投

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