國信證券 朱琰

　　事件：

　　中國人民銀行宣布：決定從2007年10月25日起，提高存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點至13%。

　　評論：

　　上調旨在抑制貨幣信貸過快增長，未來貨幣政策仍將趨于緊縮搖錢術：分層遞進選股法

　　此次上調后金融機構法定存款準備金率已達到13%，將再凍結約1800億元的流動性。外匯占款和信貸投放增長偏快是央行今年以來第8次動用準備金率工具的主要原因。

　　央行近日公布的金融運行數據顯示，今年前三季度金融機構新增人民幣貸款3.36萬億元，同比多增6073億元，各項貸款余額同比增長17.3%，比上月提高0.4個百分點，其中9月新增貸款2835億元，繼續同比多增635億元；9月末M2同比增長18.5%，比上月提高0.5個百分點。因此此次上調在意料之中，旨在抑制貨幣信貸的過快增長，有利于“熨平”經濟波動和防止經濟走向過熱，未來貨幣政策仍將趨于緊縮，各種數量型和價格型工具仍將頻繁使用。

　　銀行體系流動性充裕度保持平穩

　　盡管今年以來的多次上調準備金率，但銀行體系的流動性并沒有感受到壓力，年初以來的超儲率維持在3%左右的較高水平(見圖1)，隔夜回購利率維持在2%附近的較低水平(見圖2，但IPO較多時該利率會短暫升高)。由于外匯仍將保持大量凈流入狀態，央行仍會不斷地從銀行體系抽取流動性，未來的準備金率仍有繼續上調的空間，但總體流動性充裕度繼續會保持平穩，銀行流動性和信貸投放仍將被控制在與經濟增長基本相適應的范圍。

　　銀行四季度的貸款投放額度較小，本次上調對全年盈利影響微小

　　銀行需對資產結構進行調整來應對準備金率的上調，但由于三季報未公布，我們只能依據半年報數據進行粗略的測算。測算結果顯示：總體上看，超儲率較高、人民幣業務占比較低、中間業務占比較高的銀行所受負面影響較小。就07年凈利潤規模而言，若單純采取減少超額準備金的方式則對全年盈利的影響大體在+0.03%~0.05%，年化影響為+0.2%~0.5%，若單純采取減少貸款的方式對全年盈利的負面影響幅度在0.15%~0.45%，年化影響為0.8%~2.5%，而若單純采取減少債券投資和同業款項的方式對全年盈利的負面影響幅度除了華夏以外其余銀行均在0.1%以下。就具體公司而言，當采取減少貸款的方式時，招行、中行和工行由于中間業務占比較高，所受影響較小；同時我們看到，即使完全通過減少貸款來補充準備金，對招行全年凈利潤負面影響也只有0.15%(年化影響為0.84%)，受負面影響最大是華夏銀行，為2.5%。在實際情況中，商業銀行會在調節資產配置時傾向于首先減小低收益生息資產的比重而不是高收益的貸款的比重，而且由于前三季度的銀行貸款投放已完成銀監會全年指導額度超過90%(增長15%，即約3.66萬億元)，各家銀行在四季度的貸款投放安排都比較少，對此次上調銀行更多地會采取減少超儲、同業資金投放或債券投資的措施來應對，對全年盈利的影響將非常微小。因此我們認為，對絕大部分上市銀行來說，此次上調準備金率對全年凈利潤的實際靜態負面影響將不會超過0.2%，年化影響不超過1%。

　　銀行業估值水平處于下游，維持銀行業“謹慎推薦”評級，維持興業、招行、深發展、民生和浦發“推薦”評級，維持工行、中行、寧波和華夏“謹慎推薦”評級

　　受益于強勁的經濟增長和經營管理水平的顯著提高，上半年銀行業公司業績表現優異，興業、招行、深發展和浦發銀行稅前利潤同比增長100%以上，民生、工行、中行、寧波、華夏和中信銀行同比增長47%~84%，增長的共同主要原因是業務規模的高增長、利差的擴大以及撥備壓力的降低，預計三季報業績的表現仍將優異。預期四季度貸款投放和盈利規模將減小，全年的盈利增速仍能維持在較高的水平。

　　目前銀行業處于快速增長期，但全體上市銀行07年08年的動態PE分別為37倍和26.9倍(按整體法)，在所有大盤藍籌板塊中僅高于石化和鋼鐵行業，PEG僅為0.72，為所有大盤藍籌板塊中最低，遠低于大盤整體(1.09)。考慮到銀行業未來兩到三年內生的穩定成長趨勢、外生的2008年的稅收改革，以及部分銀行尚未實施的工資稅前抵扣，目前行業的估值水平較為安全，維持銀行業“謹慎推薦”的評級，維持興業、招行、深發展、民生和浦發“推薦”評級，維持工行、中行、寧波和華夏“謹慎推薦”評級。