國泰君安 沈石

　　投資要點：

　　火電增長高位回落生鐵增長高企化肥偏軟。

　　煤炭各類企業煤炭供給穩定庫存在進入冬季消費高峰之前，煤礦庫存提高，整體的社會庫存會維持合理水平。

　　不同煤種價格走勢差異較大，煉焦煤和噴吹煤提價，動力煤和無煙煤相對較弱。

　　煤炭行業毛利率下降后8月企穩，全年行業凈利保持30%增長。

　　08年煉焦煤企業和央企能夠保持較高的凈利增長。對于煉焦煤類的潞安環能、西山煤電、開灤股份、平煤天安，以及兩央企給予謹慎增持的評價。

　　1.火電增長高位回落 生鐵增長高企 化肥偏軟

　　火電增長高位回落，生鐵增長高企，化肥偏軟，煤炭下游行業增速的不同，將導致不同煤種的需求差別，需求的結構決定不同煤種的企業效益在今明兩年有差異。

　　目前來看，冶金煤和無煙煤的需求差異較大。

　　從近幾年耗煤行業的增長速度來看，當耗煤行業處于15%--20%的增長區間，將導致煤電油運構成經濟增長的短板，一般會引發經濟降溫的措施。如果經濟結構持續調整，經濟增速放緩，那么今年上半年的煤炭需求增速，有可能是一個階段性的高點。與以往不同的是，鋼鐵的增長波動遠小于其他行業，未來冶金煤有可能保持持續的旺盛需求。

　　2.煤炭各類企業煤炭供給穩定庫存在進入冬季消費高峰之前，煤礦庫存提高，整體的社會庫存會維持合理水平。

　　煤炭增長結構顯示，國有重點礦持續單月產量在億噸以上，仍然貢獻主要增量，主要來源于神華集團、中煤集團兩央企和云南、陜西、青海等地區的重點煤礦。鄉鎮礦產量近幾個個小幅增長，單月產量穩定，國有地方礦基本穩定，總體我們維持07年25.4億噸左右的產量預期。

　　煤炭庫存變化顯示，在進入冬季消費高峰之前，煤礦庫存提高，在中轉和用戶端煤炭庫存變化不大，預期第四季度煤礦煤炭將更多的流向中轉和用戶端庫存環節，整體社會庫存會維持合理水平。

　　3.不同煤種價格走勢差異較大，煉焦煤和噴吹煤提價，動力煤和無煙煤相對較弱。

　　秦皇島的價格略有提高，與動力煤坑口價格的走勢不同。我們認為，有無運力成為關鍵，擁有運力的煤炭企業就能轉嫁政策性成本，通過運費提高間接提高終端銷售價格，反之，沒有運力的煤炭企業，將被動接受成本上升和坑口價格的波動。

　　耗煤行業的增速與不同煤種的價格趨勢互相印證，08年煉焦煤會維持強勢價格。

　　4.煤炭行業毛利率下降后8月企穩，全年行業凈利保持30%增長。

　　煤炭行業毛利率下降后8月企穩，1-8月，由于管理費用率和銷售費用率降低，抵消了成本上升，銷售利潤率略有降低。預期全年行業凈利保持30%的增長。煤炭上市公司中期的行業盈利能力與凈利增長趨勢，與整體行業接近。

　　5. 08年煉焦煤企業和央企能夠保持較高的凈利增長。對于煉焦煤類的潞安環能、西山煤電、開灤股份、平煤天安，以及兩央企給予謹慎增持的評價。

　　08年，我們預期煉焦煤類企業和央企能夠維持較高的盈利增長。煉焦煤價格的強勢，會大幅提高煉焦煤企業的效益增長，我們預期西山煤電和潞安環能，08年凈利分別能夠增長40%和60%。

　　中國神華由于有低成本的競爭優勢，和控制運力之下的獨特成長模式，08年盈利也能夠維持30%左右的增長。另外，機制靈活的企業，由于產業鏈的延伸，也能夠保持較高的，比如神火股份。

　　第四季度，我們對于煉焦煤類的潞安環能、西山煤電、開灤股份、平煤天安，以及兩個央企給予謹慎增持的評價。