中信證券 呂小九

　　事項：

　　為加強(qiáng)銀行體系流動性管理，抑制貨幣信貸過快增長，中國人民銀行決定從2007年10月25日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)。

　　點(diǎn)評：

　　大行大網(wǎng)絡(luò)價值凸現(xiàn)，維持工行、建行、招行、中行“買入”評級，銀行股“強(qiáng)于大市”評級..靜態(tài)分析：調(diào)整不改變我們對銀行股2007年預(yù)期利潤增長。

　　其實今年中期前提高了5次，大家看到并未體現(xiàn)出對銀行的負(fù)面影響，主要是活期存款占比提高、升息方案活期不加或少加二因素致利差擴(kuò)大、計提準(zhǔn)備增加相對較少、手續(xù)費(fèi)收入大幅增長使這一負(fù)面因素幾乎可以忽略。同樣，下半年的3次提高存款準(zhǔn)備金率影響，考慮到以上所述三個重大利好銀行因素不會有重大改變，也不會對銀行實質(zhì)凈利潤增長造成實質(zhì)影響，靜態(tài)計算負(fù)面影響基本上在5%以下。

　　此為2007年內(nèi)第8次調(diào)升存款準(zhǔn)備金率。一如我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)的，在經(jīng)濟(jì)高增長及強(qiáng)烈升值預(yù)期之下，緊縮手段的頻繁運(yùn)用是我們預(yù)期之中的，因此，這次調(diào)整不改變我們對銀行股2007年預(yù)期的貸款增長及利潤增長，從而并不影響我們對銀行股的評級。

　　我們計算了最謹(jǐn)慎的假設(shè)下銀行凈利潤受到的影響，也即假設(shè)被替換掉的資產(chǎn)全部為一年期的貸款(此假設(shè)下的機(jī)會成本最高，因為事實上流動性充裕的銀行可能會通過減少同業(yè)資產(chǎn)或者

證券投資等收益率低的資產(chǎn)來應(yīng)對增加的存款準(zhǔn)備金)。計算結(jié)果顯示(表1)，按照全年口徑，上市銀行的凈利潤受到的負(fù)面影響不足1%；如果考慮到該政策在2007年內(nèi)的有效執(zhí)行期，其對上市銀行凈利潤的影響更是幾乎可以忽略。

　　進(jìn)一步動態(tài)分析：主要看緊縮導(dǎo)致的資產(chǎn)質(zhì)量惡化拐點(diǎn)何時到來，我們預(yù)計應(yīng)在1年以后。

　　和很多投資者擔(dān)心的一樣，我們也一直在思考：存款準(zhǔn)備金率(或者基準(zhǔn)利率)提高到某一點(diǎn)時，其累計效應(yīng)可能會導(dǎo)致一個質(zhì)的變化，從而使我們上述的純粹靜態(tài)分析失去意義，這個質(zhì)的變化主要是資產(chǎn)質(zhì)量的惡化(利差因素由于利率市場化可能不會在08年實施，而以后加息息差過度縮小的方案可能也會審慎出臺)。雖然根據(jù)我們統(tǒng)計的美國及中國銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量變化與GDP增長率的滯后一二年的高度相關(guān)性分析，如果07年是加強(qiáng)緊縮的一年，滯后到09年才能顯現(xiàn)對資產(chǎn)質(zhì)量的負(fù)面影響。現(xiàn)在還未到這個“點(diǎn)”。

　　但是我們認(rèn)為應(yīng)該開始重視銀行在流動性、資產(chǎn)負(fù)債管理等方面的差異了。

　　根據(jù)2007年半年報中的數(shù)據(jù)，我們看到一些股份銀行在流動性方面已經(jīng)開始感受到比較大的壓力了，表現(xiàn)為貸存比已經(jīng)很高(表2，大部分股份制銀行的貸存比已達(dá)到80%左右，而大銀行和城商行的貸存比在60%左右)。另外，我們想順便提醒投資者的是，“超儲率”并不能刻畫一個銀行的流動性，因為較低的超儲率可能反而代表這家銀行的資金來源充裕穩(wěn)定，而一直維持較高超儲率的銀行業(yè)可能說明銀行缺乏充裕穩(wěn)定的負(fù)債，所以要結(jié)合其存款結(jié)構(gòu)來分析。

　　一般來說，大銀行零售存款多，在流動性管理方面更為從容，其實大銀行相當(dāng)一段時間以來，都是資金凈拆出行，說明其資金充裕，而拆入即要錢的一方(中小銀行)當(dāng)然在不斷加強(qiáng)緊縮的政策下更容易出現(xiàn)流動性問題，多次的調(diào)控都證明了這一點(diǎn)。

　　大銀行大網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢開始顯現(xiàn)。維持工行、建行、招行、中行“買入”評級，銀行股“強(qiáng)于大市”評級。

　　正如我們在上周一銀行半年報分析中所指出的，大銀行上半年除了凈利潤增長因素中計提準(zhǔn)備不如中小銀行貢獻(xiàn)大、資產(chǎn)負(fù)債增長對同業(yè)的依賴弱，增長更為穩(wěn)定外，值得提醒投資者注意的是，大銀行雖然基數(shù)高，但凈手續(xù)費(fèi)收入增長率開始普遍超過中小銀行，并且在凈利潤增長率中的貢獻(xiàn)度最高，這是大銀行網(wǎng)絡(luò)大，上半年基金銷售及托管增長較高、市場份額較高有關(guān)。有些銀行第三季基金有關(guān)收入就與上半年持平，預(yù)計明年基金規(guī)模仍會繼續(xù)高速增長，大銀行明年仍會享受

資本市場帶來的中間業(yè)務(wù)收入高增長的好處。

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