安信證券 李大剛

　　報告摘要：

　　上游利潤快速增長：原木方面：1-8月份原木進口數量為2592萬立方米，同比增長19.1%；價格方面，1-8月份原木進口價格同比出現了20%左右的上漲幅度，8月份進口均價146美元/立方米，同比上漲19.2%。人造板行業方面：由于替代效應，人造板行業受益于原木價格上漲，2007年以來整個行業的銷售利潤率保持快速增長，8月份的銷售利潤率為5.18%，為兩年來的最高點。木漿方面，隨著國外木漿價格的高位盤整，整個紙漿業的銷售利潤率保持一路上揚，2005年整個行業的銷售利潤率為負數，而進入到2006年整個行業的銷售利潤率保持快速增長，從0%開始，一路上漲，截止到2007年8月份，整個行業的銷售利潤率達到11.62%，為歷史高位。

　　原材料價格保持高位上行：NBSK漿價已經達到了850美元/噸，離1986年最高點860美元/噸僅差了10美元/噸，除去長期的供需關系和成本因素以外，下述短期原因造成了國際漿價持續高漲：加拿大B.C.省沿海林業工人的大罷工；印尼政府因打擊非法伐木業給亞洲漿紙公司(APP)和金鷹集團帶來原料供應問題也呈惡化態勢；最近加元快速的升值已達到30年來的新高；加拿大后市將進入造紙業的生產旺季，需求量的增加也給未來漿價持續走高增添了新的動力。隨著國內外造紙行業的旺季到來，以及國內關閉草漿線帶來的原材料缺口，對木漿的需求將會有所增加，所以，整個漿價將會維持高位上行的態勢。廢紙方面：2007年1-7月份國內共到港各類進口廢紙為1368.141萬噸，較去年同期相比增長了20.38%，其中7月份共到港進口廢紙191.167萬噸，較去年同期增長了28.10%，這其中進口量最大的舊箱板紙7月份到港量為101.44萬噸，較上月上漲了4.85%，也較去年同期增長了34.89%；舊報紙方面，7月份共到港了48.637萬噸，較上月稍微下降了0.66%，但較去年同期相比增長25.29%；混合廢紙方面，7月份共到港了39.58萬噸，較上月稍微減少了0.5%，但較去年同期相比增長了19.47%。整個廢紙進口呈現出量升價漲的格局。

　　紙品價格：中檔銅版、白卡價格上漲：8月份，國內紙品市場呈現出分化的格局，總體而言，中檔紙品因為

性價比呈現出上漲的格局，而高檔紙價格則保持穩定，文化紙受小紙廠關閉，向廢紙漿和木漿轉換的趨勢已經形成。銅版紙方面：金東紙業的太空梭8月份沒有出現上漲，穩定在7750元/噸，晨鳴的雪鷹8月份上漲了50元/噸，太陽的銅版紙上漲了100元/噸。除了國內需求的拉動，一個重要的影響因素在于出口的增加，國內的大紙廠通過出口消化了剩余產能。文化紙方面：隨著秋季教輔印刷旺季的結束，近期雙膠紙市場需求略有減少，尤以全木漿雙膠紙表現為甚，中檔文化紙—混漿雙膠紙市場需求雖然略有下滑，但因產能不斷縮減，市場供應短缺因素突出，因此混漿雙膠紙成交表現依然活躍，預計未來價格將會有所上漲。白卡紙方面：市場整體表現均衡，部分地區出現供不應求的格局，中檔的晨鳴、博匯、太陽價格上漲了50、100元/噸不等。

　　投資策略—上游和龍頭：我們重申前期的觀點，看好上游和龍頭企業，主要的原因在于上游本身的利潤在快速增長、龍頭企業自身有抵御成本上升的能力、同時擁有向上游拓展的實力，重點推薦晨鳴紙業(000488)、華泰股份(600308)、大亞科技(000910)、岳陽紙業(600963)。

　　1.上游利潤快速增長從今年7月1日，俄羅斯關稅從6.5%上調為20%以后，國內的原木進口數量并沒有出現較大幅度的增長，一直保持平穩的態勢，1-8月份原木進口數量為2592萬立方米，同比增長19.1%；價格方面，1-8月份原木進口價格同比出現了20%左右的上漲幅度，8月份進口均價146美元/立方米，同比上漲19.2%。

　　2.原材料進口價格仍然高位上行漿價居歷史高位僅差10美元/噸：NBSK漿價已經達到了850美元/噸，離1986年最高點860美元/噸僅差了10美元/噸，除去長期的供需關系和成本因素以外，下述短期原因造成了國際漿價持續高漲：已持續一個月多的加拿大B.C.省沿海林業工人的大罷工仍朝著難以調和的方向發展，不但使得加拿大部分漿廠的木片和燃料供應緊張趨勢進一步升級，而且促使部分漿廠和紙廠停產已經出現；外加印尼政府因打擊非法伐木業給亞洲漿紙公司(APP)和金鷹集團帶來原料供應問題也呈惡化態勢；最近加元快速的升值已達到30年來的新高，使加拿大的部分漿廠未來一段時期陷入困境的可能性加大，而加后市將進入造紙業的生產旺季，需求量的增加也給未來漿價持續走高增添了新的動力。

　　國內市場：8月份國內紙漿市場漂針漿期貨成交價格繼續維持高位運行，成交價格較為穩固，漂闊漿方面，國外供貨商從8月份開始對銷往中國的漂闊漿實施的漲價現已基本實現，使得漂闊漿期貨價格又站到新高點運行；現貨市場市場方面，受國際漿市繼續走強的影響，國內紙漿現貨市場的價格也出現小幅反彈，但其現貨市場的價格與期貨價格倒掛現象仍很嚴重。

　　我們的判斷：隨著國內外造紙行業的旺季到來，以及國內關閉草漿線帶來的原材料缺口，對木漿的需求將會有所增加，所以，整個漿價將會維持高位上行的態勢，從具體的漿種來看，闊葉漿的價格有可能隨著新增產能(包括國內新增產能)的推出出現一定程度的下調，從中國進口闊葉漿數量的減少可以看出這個趨勢；而針葉漿的價格有可能出現一騎絕塵的局面。

　　3.紙品價格：中檔銅版、白卡價格上漲8月份，國內紙品市場呈現出分化的格局，總體而言，中檔紙品因為性價比呈現出上漲的格局，而高檔紙價格則保持穩定，文化紙受小紙廠關閉，向廢紙漿和木漿轉換的趨勢已經形成。

　　銅版紙方面：金東紙業的太空梭8月份沒有出現上漲，穩定在7750元/噸，晨鳴和太陽的銅版紙價格出現了上漲，晨鳴的雪鷹8月份上漲了50元/噸，太陽的銅版紙上漲了100元/噸。除了國內需求的拉動，一個重要的影響因素在于出口的增加，國內的大紙廠通過出口消化了剩余產能；在產品種類中，由于中檔紙的價格優勢，需求相對更加旺盛，預計未來還有進一步上漲的空間。

　　4.投資策略：上游和龍頭我們重申前期的觀點，看好上游和龍頭企業，主要的原因在于上游本身的利潤在快速增長、龍頭企業自身有抵御成本上升的能力、同時擁有向上游拓展的實力，重點推薦晨鳴紙業(000488)、華泰股份(600308)、大亞科技(000910)、岳陽紙業(600963)。

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