聯合證券 周煥

　　今年四季度利于水泥價格上升的因素主要是需求旺盛和生產成本增加。

　　夏天華東較為嚴重的水災將使得大量重建工作在四季度展開，加上傳統的施工旺季，我們認為今年四季度水泥需求較去年同期更為旺盛。下半年煤炭價格上漲將加大水泥生產成本，但我們認為在需求旺盛的背景下，廠家很可能通過提價轉移成本壓力。對水泥價格漲幅產生抑制作用的因素主要是新增產能規模擴大以及價格基數抬高。

　　綜合考慮各方面影響，預計今年四季度華東、華中水泥價格同比上漲10%左右，其他區域上漲不大，07年全國均價同比漲幅2.4%，比1-7月均價同比漲幅提高0.1個百分點左右。水泥漲價完全能化解煤價上升帶來的成本壓力。維持對冀東、海螺、華新三大優勢企業“增持”評級，天山、賽馬、祁連山等有資產注入預期的二線水泥股也可適當關注。

　　6月以來，浮法玻璃價格呈加速上升態勢，主要原因是上半年新增產能較少、成本上升以及價格協調機制的作用。預計年內浮法玻璃價格不會出現大的回落，相關上市公司年報業績靚麗。但下半年新增產能較多，國家發改委提出的淘汰落后玻璃產能比重又偏小，僅占06年底產能的6%左右，因此明年初浮法玻璃價格可能面臨較大壓力。對南玻和金晶科技維持“增持”評級。

　　在全球產能向中國轉移的大背景下，受國際需求持續旺盛、國內需求增速加快的影響，玻璃纖維行業高增長態勢有望延續至2010年。雖然國內產能擴張迅速，但我們預計都能被很好地消化，供給過剩的局面不太可能出現。中國玻纖(600176)對國內最大的玻纖生產商-巨石集團完全控股后，業績提升明顯。我們看好公司優良的成長性以及行業龍頭地位，給予“增持”評級。

　　水泥業

　　旺季銷售價格上漲，成本壓力將被化解中經網數據顯示，今年1-8月，水泥行業實現銷售收入2399.02億元，同比增長24.09%，利潤總額123.07億元，同比增長83.19%。雖然利潤增速比1-5月下滑7.89個百分點，但主要是因為去年基數提高的原因，行業向好的格局沒有發生變化。

　　受降水以及農忙因素的影響，歷年來6-8月國內水泥需求相對較弱，價格較二季度有小幅回落，9月份以后隨著施工旺季的到來，水泥價格將重拾升勢。南方地區這一規律尤其明顯。

　　去年四季度華東、華中水泥價格出現一輪明顯上漲，11月份價格到達年內高點時同比漲幅約15%，部分地區超過20%，主要原因是由于新增產能減少以及小水泥銀行貸款受限導致無法正常生產，出現了階段性供不應求局面。雖然全國其他地區價格同比漲幅較小，但受華東、華中大漲的影響，去年四季度國內42.5水泥均價達299元/噸，比05年同期上漲了6.1%。遠遠超過06年全年42.5水泥均價同比3.5%的漲幅。

　　今年四季度利于水泥價格上升的因素主要是需求旺盛和生產成本增加。夏天華東較為嚴重的水災將使得大量重建工作在四季度展開，加上傳統的施工旺季，我們認為今年四季度水泥需求較去年同期更為旺盛。

　　下半年煤炭價格上漲將加大水泥生產成本。據國家發改委統計，今年1-6月水泥用煤平均出廠價格為309.6元/噸，比去年同期下降10.86%。但發改委預計下今年四季度利于水泥價格上升的因素主要是需求旺盛和生產成本增加。夏天華東較為嚴重的水災將使得大量重建工作在四季度展開，加上傳統的施工旺季，我們認為今年四季度水泥需求較去年同期更為旺盛。

　　下半年煤炭價格上漲將加大水泥生產成本。據國家發改委統計，今年1-6月水泥用煤平均出廠價格為309.6元/噸，比去年同期下降10.86%。但發改委預計下

　　水泥旺銷跡象目前已經明顯：海螺水泥已于9月將價格上調到二季度水平，而湖北地區往年9月以后旺銷的局面今年8月就開始顯現，價格普遍開始上行。綜合考慮各方面影響因素，我們預計今年四季度華東、華中水泥價格同比上漲10%左右，其他區域上漲不大，07年全國均價同比漲幅2.4%，比1-7月均價同比漲幅提高0.1個百分點左右。水泥漲價完全能化解煤價上升帶來的成本壓力。以42.5水泥為例，預計下半年均價接近303元/噸，比上半年上漲約7.5元/噸，超過成本的增加(假設今年下半年水泥用煤價格相對于上半年漲幅高達10%，接近去年同期水平，則每噸水泥成本將增加4-6元，依然低于價格上漲)。

　　持續看好優勢企業，有資產注入預期的公司值得關注在供給結構性調整和需求旺盛的大背景下，國內水泥行業景氣度將繼續上行。

　　我們維持對冀東水泥(000401)、海螺水泥(600585)和華新水泥(600801)三大具備持續成長性的優質企業“增持”評級。此外，天山股份(000877)、賽馬實業(600449)、祁連山(600720)、ST同力(000885)、太行水泥(600553)等有資產注入預期的二線水泥股也值得適當關注。

　　玻璃業

　　價格持續快速上漲，公司年報將表現靚麗6月以來，浮法玻璃價格呈加速上升態勢，中國建筑材料工業信息中心重點聯系的44家企業浮法玻璃均價6、7、8三個月同比漲幅分別為1.21%、9.17%和15%，8月均價為72.43元/重量箱，創30個月來的新高。

　　價格上漲帶來銷售收入大幅提升。1-8月平板玻璃行業銷售收入為287.19億元，同比增長33.89%，增速比1-5月加快了6.18個百分點。雖然銷售成本增速也加快了5.45個百分點，達20.51%，但利潤依然高達14.54億元，而去年同期是虧損10.04億元。

　　價格上漲的首要原因是供需關系變化帶來的階段性旺銷局面。04-06年，國內新增浮法玻璃產能分別為6800萬、8000萬和5400萬重量箱，產能增長過快引發供給過剩，06年玻璃價格下滑，導致全行業虧損3.5億元。行業不景氣帶來新增產能放緩，07年上半年只有6條浮法玻璃生產線投產，新增產能1800萬重量箱。而在

房地產、汽車以及出口需求的強勁拉動下，今年1-7月我國平板玻璃產量達2.86億重量箱，同比增長17.2%，增速比去年同期快6.2個百分點。產能擴張放緩、需求旺盛使得玻璃行業供給過剩局面出現顯著緩解，6-8月重點聯系玻璃企業月末庫存同比均出現顯著下降，8月底庫存同比下降幅度高達26.35%。

　　第二個原因是純堿、燃料油價格上漲提高玻璃成本。目前純堿含稅出廠均價約1600元/噸，同比上升6.7%，而油價自二季度以來持續上升，目前已上漲了30%以上。由于這兩項占玻璃生產成本的60%以上，它們價格的上漲推動了玻璃的提價。

　　第三個原因是價格協調機制發揮的作用。針對產能過剩情況下各個企業之間“競相壓價、無序競爭”的局面，中國建筑玻璃與工業玻璃協會從去年開始組織企業進行區域價格協調，取得了良好的效果。

　　但值得注意的是，浮法玻璃目前較高的價格能維持多久還需進一步觀察。平板玻璃行業現在總體處于產能過剩局面，上半年新增產能投放雖然較少，但下半年增加明顯。據統計，下半年將有10條浮法線、4044萬重量箱產能投產，全年新增產能5844萬重量箱，超過去年。除此之外，還有30余條在建和擬建生產線。近幾年來平板玻璃產能增長過快的現象一直沒有有效改善，這將嚴重制約產品價格走勢。

　　雖然國家發改委已提出在2010年前淘汰3000萬重量箱落后玻璃產能的要求，但淘汰量僅占06年底產能的6%左右，和水泥行業淘汰總產能20%的目標相比，對供給量的影響較小。

　　我們預計年內浮法玻璃價格不會出現大的回落，玻璃上市公司全年業績將普遍超過年初市場的預期。但明年初隨著新增產能的大量釋放以及淡季的到來，玻璃價格將承受較大壓力。

　　看好南玻(000012)和金晶科技(600586)

　　此輪浮法玻璃價格上漲中，華南地區漲幅最大，而南玻目前6條浮法線中有4條在廣州和深圳，產能比例為60%以上，受益充分，今年浮法玻璃業務毛利率水平將顯著回升。9月中旬公司宣布對工程玻璃提價20%又使得該業務將在浮法原片價格大幅上漲的情況下維持原有的盈利能力。

　　南玻為國內產品線最完整、深加工程度最高的玻璃上市公司，我們堅定看好其長期發展前景。公司目前在建的項目主要有：天津年產42萬噸浮法玻璃生產線、天津250萬平方米/年建筑節能LOW-E中空玻璃項目、吳江250萬平方米/年建筑節能LOW-E中空玻璃項目、湖北宜昌1500噸/年多晶硅項目。隨著這些項目陸續投產，公司將逐漸完成戰略轉型，成為一個跨越浮法玻璃及深加工和太陽能光伏兩大產業的高技術含量的制造型企業。預計從08年開始公司將步入新一輪快速增長期。我們維持對公司的“增持”評級。

　　金晶科技(600586)最大亮點在于超白玻璃的高盈利能力和銷量的快速增長。

　　而此次浮法玻璃漲價將使得公司今年除超白以外的高檔、優質浮法玻璃業務也盈利豐厚。8月份公司浮法玻璃出廠價平均每重量箱上漲10元，漲幅超過10%，均價接近80元/重量箱。由于公司本部三條生產線全部使用天然氣為燃料，每立方米價格今年只上漲了3分錢，漲幅遠遠小于玻璃價格，因此全年浮法玻璃毛利率將有較大提升。預計07-09年EPS分別為0.74、1.05和1.47元，維持“增持”評級。

　　玻璃纖維業

　　高增長態勢將延續

　　高增長是產業轉移的結果

　　本世紀以來中國玻纖行業快速發展：2001-2006年產量從27.3萬噸增加到116萬噸，年均復合增長率為33.55%；比產量增長更快的是利潤，同期行業利潤由2.18億元增長到25.66億元，年均復合增長率為63.72%。

　　今年以來玻纖行業發展依然保持良好勢頭：1-7月全國生產玻璃纖維紗90.6萬噸，同比增長32.77%，1-8月玻璃纖維及制品業的銷售收入為255.58億元，同比增長40.17%，利潤總額為24.16億元，同比增長51.69%。

　　國內玻纖行業持續高增長是全球玻纖產能向中國轉移的結果。2001-2005年，在中國玻纖產量高速增長的同時期，世界其他地區的玻纖產量增長很小，年均復合增長率只有5.10%。

　　而拉動中國玻纖產量持續大幅增長的主要原因是出口，近年來中國玻纖出口的比重一直保持在60%左右。在能源和人工成本壓力導致發達國家基本停止玻纖產能擴張的背景下，中國正在成為全球中低端玻纖市場的供應基地。將中國和世界其他國家的玻纖產量加總后可以發現，2001-2005年全球玻纖產量的年均復合增長率只有9.81%，并未超出合理范圍。

　　內需有望成為未來增長的主要推動力

　　我們認為，未來中國玻纖行業將受國內外兩大市場需求的拉動，繼續保持較快的增長。在國外，除傳統應用領域需求繼續上升之外，風力發電、油氣管道、民用航空等對玻璃纖維增強復合材料的需求增長最快。

　　而國內市場對玻纖需求的快速增長將很有可能在未來幾年內改變目前出口比重過高的行業格局。

　　中國雖然已是僅次于美國的全球第二大玻纖生產國，但國內玻纖市場和發達國家相比還是明顯偏小。06年國內消費玻纖只占全世界產量的16%左右，人均消費水平更是遠低于美國、日本等發達國家。

　　從玻纖的終端應用市場結構來看，中國和世界也存在差異。據有關統計，玻纖在全球各個應用領域的分布如下圖，主要集中在建筑、汽車、電子和管道及儲罐市場。

　　從國內玻纖應用市場的分布情況看，低端產品市場所占比例較高。例如用于建筑和管、罐領域的玻纖分別占到年消費總量的40%和24%，而陸地車輛和地面輔助設施市場使用的玻纖比例只有6%，遠低于世界平均水平。

　　我國玻纖需求無論是總量還是結構都與發達國家存在較大差距，未來增長的空間廣闊。以下市場可能是玻纖需求增長較快的領域：

　　在全球對玻纖需求持續旺盛的大背景下，我們根據歷史對未來需求增長進行預測是合理的。假設2007-2010年中國以外的世界其他地區玻纖需求和生產分別維持8.20%和5.10%的年均復合增長率，而中國的需求年均增長率由過去5年間的20.7%提升至23%。按上述假設條件計算，到2010年，世界玻纖總需求量將達到近635萬噸，4年間復合增長率為10.97%，其中中國的需求增至152.59萬噸，占全球比重提升到24%；為滿足需求，國內玻纖總產量將達265.73萬噸，4年間復合增長率為23.03%，相當于每年新增37萬多噸產量。

　　行業龍頭盡享景氣：推薦中國玻纖(600176)

　　定向增發完成后，中國玻纖(600176)對巨石集團的控股比例將從51%提升至100%，業績將明顯增厚。做為國內最大的玻纖生產商，巨石集團未來幾年增長迅速，預計07、08年銷量分別為42萬噸和60萬噸，到2010年有望接近80萬噸。

　　由于需求旺盛，巨石從今年7月起對所有產品提價3-8%，不僅有效化解了

出口退稅率下降帶來的負面影響，盈利水平還有上升。價格上漲加上有效的成本控制措施(單線生產規模擴大、燃料品種變化)，公司毛利率未來有望維持在較高水平。

　　預計中國玻纖07年EPS0.55元，定向增發完成后，08-09年的EPS將分別達到0.97和1.17元。公司優良的成長性以及行業龍頭地位是我們看好它的理由，維持“增持”評級。

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