廣發(fā)證券 花長勁

　　房地產行業(yè)依舊快速發(fā)展，房價上漲勢頭加快1-8月份，城鎮(zhèn)固定資產投資66,659億元，同比增長26.7%；房地產開發(fā)完成投資14,277億元，同比增長29.0%，增幅比上年同期增加5個百分點。

　　從2005年開始，我國商品房市場供需出現反轉，銷售面積開始超過當年竣工面積，這種趨勢隨著需求的大量增加而愈來愈強烈。

　　自2007年以來土地交易價格出現的大幅上漲將對未來房地產價格的上行產生較大拉動作用。

　　2007年8月，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲8.2%，漲幅為有此數據以來最高值。

　　行業(yè)經營業(yè)績情況今年上半年，上市公司業(yè)績大幅增加，各行業(yè)凈利潤算術平均值為71.20%，比上年同期增加47.08個百分點；扣除非經常性損益后凈利潤增長94.01%，比上年同期增加50.26個百分點。伴隨著房價的上升，由于房地產公司收入的時滯性，因此未來上市公司業(yè)績仍將可能保持快速增長態(tài)勢。

　　投資建議經濟實力的增強帶來房地產市場的旺盛，新增住房需求、改善居住條件需求、城市改造帶來的拆遷需求等極大刺激了房地產市場的發(fā)展，同時人民幣持續(xù)升值帶來房地產資產價格的不斷上漲吸引更多的境外資金流入國內房地產市場。需求旺盛的對面是供給的不足。

　　因此房地產業(yè)在較長時間內都將是快速發(fā)展的行業(yè)，其具備中長線的投資價值。

　　在洶涌的大海上航行，我們推薦乘坐大船；在調控壓力的背景下投資房地產股，我們推薦大中型公司，不論從盈利角度，還是從風險角度。

　　行業(yè)發(fā)展情況固定資產投資情況1-8月份，城鎮(zhèn)固定資產投資66,659億元，同比增長26.7%。其中，國有及國有控股完成投資28,777億元，增長16.7%。

　　從上圖中可見，自2006年以來，我國房地產開發(fā)投資逐月呈現增長態(tài)勢，去年與今年的幾次加息對房地產開發(fā)投資的影響較小，預計今年房地產開發(fā)投資增幅將比去年高。房地產開發(fā)投資的加快增長主要原因在于當前房地產市場價格快速上漲帶來資本收益率的提高從而吸引社會其他資金的流入。

　　商品房竣工與銷售情況從2005年開始，我國商品房市場供需出現反轉，銷售面積開始超過當年竣工面積，這種趨勢隨著需求的大量增加而愈來愈強烈。今年前7個月，商品房銷售率達到190.29%，這有商品房竣工季節(jié)性的因素，但也證實了旺盛的需求。

　　據國家發(fā)展改革委、國家統(tǒng)計局調查顯示，2007年8月，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲8.2%，漲幅比上月高0.7個百分點；環(huán)比上漲1.4%，漲幅比上月高0.2個百分點。其中：新建商品住房銷售價格同比上漲9.0%，漲幅比上月高0.9個百分點，環(huán)比上漲1.5%，漲幅比上月高0.2個百分點；二手住房銷售價格同比上漲7.9%，漲幅比上月高0.6個百分點，環(huán)比上漲2%，漲幅比上月高0.5個百分點；非住宅商品房銷售價格同比上漲6.2%，漲幅比上月高0.2個百分點，環(huán)比上漲0.5%，漲幅與上月持平。按類別看，經濟適用房、普通住房和高檔住房銷售價格同比分別上漲3.1%、9.3%和10.0%，環(huán)比分別上漲0.7%、1.6%和1.7%；辦公樓、商業(yè)娛樂用房和工業(yè)倉儲用房銷售價格同比分別上漲6.5%、7.4%和6.1%。

　　按地區(qū)看，所有70個大中城市新建商品住房銷售價格同比均上漲，漲幅較高的主要城市包括：北海18.2%、深圳17.6%、烏魯木齊15.5%、北京13.5%和蚌埠11.1%等。環(huán)比漲幅較高的主要城市包括：杭州4.7%、烏魯木齊4.0%、大理2.8%、石家莊2.5%、重慶2.5%、昆明1.7%、上海1.6%和深圳1.5%等。

　　政策情況《國務院關于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》8月13日，政府發(fā)布了《國務院關于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》(24號文)，24號文強調，應加快建立健全以廉租住房制度為重點、多渠道解決城市低收入家庭住房困難的政策體系，并以此作為住房建設和住房制度改革的重要內容，作為政府公共服務的重要職責，24號文明確城市廉租住房制度是解決低收入家庭住房困難的主要途徑，并且針對不同地區(qū)的情況提出一些具體要求。“十一五”期末，全國廉租住房制度保障范圍要由城市最低收入住房困難家庭擴大到低收入住房困難家庭；2008年底前，東部地區(qū)和其他有條件的地區(qū)要將保障范圍擴大到低收入PAGE 8 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告住房困難家庭。新建廉租住房套型建筑面積控制在50平方米以內，經濟適用住房套型標準建筑面積控制在60平方米左右。經濟適用房為有限產權，政府有權優(yōu)先回購。

　　從年初的政府工作報告以及兩會以來，我國政府逐漸認識到目前房地產市場的主要矛盾來源于市場上結構的不合理以及供需的矛盾。解決目前市場問題不能靠開發(fā)商放棄利益去追求理想，而是主要靠政府去執(zhí)行和引導。政府除了在增加土地供應方面做出實質行為外，還可以通過政策法規(guī)來調整當前市場的產品結構，通過稅收、土地等優(yōu)惠手段來引導住房投資流向經濟適用房、廉租房等市場短缺產品中來。

　　24號文從政策上給經濟適用房和廉租房的建設提供了指引。首先明確了通過城市廉租住房解決低收入家庭住房困難是政府公共服務的重要職責，其次對廉租房的建設提出了一些具體要求，完善了廉租房建設制度和規(guī)章。24號文和新的經濟適用房管理辦法會恢復經濟適用房作為保障性住房的政策初衷和本來面目，最大程度上消除經濟適用房的獲利空間，抑制它的投資屬性，從而從根本上消除在設計、規(guī)劃、建設、分配、轉讓環(huán)節(jié)產生的不合理、不正常、不健康的現象，真正的通過經濟適用房來解決廣大低收入階層的居住問題。

　　24號文為房地產市場的健康發(fā)展，特別是廉租房和經濟適用房的建設提供政策保障，對解決目前房地產市場上的問題起到一定作用，對廉租房和經濟適用房的未來發(fā)展提供指引。

　　上市公司經營情況今年上半年，上市公司業(yè)績大幅增加，各行業(yè)凈利潤算術平均值為71.20%，比上年同期增加47.08個百分點；扣除非經常性損益后凈利潤增長94.01%，比上年同期增加50.26個百分點。

　　房地產行業(yè)今年上半年凈利潤同比增長75.31%，位列十三個行業(yè)中的第六位；扣除非經常性損益后的凈利潤同比增長68.83%，位列第七位。

　　與上年同期相比，房地產行業(yè)業(yè)績出現大幅上漲，凈利潤增長率從上年同期的33.29%增長到今年的75.31%，扣除非經常性損益后的凈利潤增長率從34.05%增長到今年的68.83%。

　　投資建議行業(yè)投資策略快速發(fā)展的行業(yè)蘊含投資價值房地產行業(yè)作為經濟發(fā)展的先導性、基礎性產業(yè)，其發(fā)展與經濟的發(fā)PAGE 10 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告展是相適應相協(xié)調的。改革開發(fā)以來，我國保持著世界領先的經濟增長率，綜合國力日益增強，人民收入水平和生活水平逐漸提升，社會消費能力持續(xù)增長。經濟實力的增強帶來房地產市場的旺盛，新增住房需求、改善居住條件需求、城市改造帶來的拆遷需求等極大刺激了房地產市場的發(fā)展，同時人民幣持續(xù)升值帶來房地產資產價格的不斷上漲吸引更多的境外資金流入國內房地產市場。需求旺盛的對面是供給的不足。我國人口眾多，國土面積廣，但由于適合居住的區(qū)域有限，這點決定了土地資源在我國是一種稀缺資源。土地供給的不足會帶來房產供給的不足，而另一方面是較長時間的旺盛需求，這種關系在較長時間內決定著房地產市場價格的長期向上。因此房地產業(yè)在較長時間內都將是快速發(fā)展的行業(yè)，其具備中長線的投資價值。

　　未來政策以緩解供需矛盾為主房地產行業(yè)對政策比較敏感，目前我國供需矛盾日益拉大，房價逐月攀高，快速上漲的房價使商品房逐漸脫離老百姓的承受能力，未來針對房地產業(yè)的調控將持續(xù)不斷。

　　目前房地產市場的主要問題在于供需矛盾，旺盛的需求遭遇短缺的供應，房價的快速上漲是這一矛盾的表現。因此未來針對房地產市場的調控極有可能是針對供需關系的。增加廉租房和經濟適用房的供應、嚴格執(zhí)行70/90政策、加快閑置土地的開發(fā)等政策將增加市場的供應，而提高利率、提高首付比例、增加

二手房轉讓稅費等將抑制市場的投資投機需求，通過一系列政策能夠一定程度上緩解當前的矛盾。

　　行業(yè)投資建議如果把房地產行業(yè)的股票投資比擬成大海旅行，那么所投資的個股就是我們乘坐的船只。旅行途中遭遇的風浪就是房地產行業(yè)面臨的各種調控政策，而各地區(qū)房地產市場的差異就是大海中的暗礁。

　　在大海中航行，小船所受阻力較小，一有動力行進速度就較快，而在遭遇風浪時易偏離目標、回歸原點、甚至沉沒海底；大船所受阻力較大，行進速度較慢，但遭遇風浪時較平穩(wěn)，方向不易偏離。因此在一帆風順時小船比大船能夠更快到達彼岸；在風急浪高時，大船比小船更能安全到達。

　　根據目前從事住宅開發(fā)的房地產企業(yè)發(fā)展的情況，我們把房地產上市公司劃分為三類：全國性布局的大中型公司、區(qū)域發(fā)展的中小型公司以及資產注入、資產重組類的公司。第一類公司主要以萬科、保利地產、金地集團和招商地產等公司為代表；第二類公司以棲霞建設、華發(fā)股份、中華企業(yè)、億城股份、冠城大通等公司為代表；第三類公司則是市場上處于重組注入概念漩渦的上市公司。

　　由于房價的快速上漲，目前房地產市場處于非常時期，關于行業(yè)的調控眾說紛紜，這一方面說明了未來政策的不明確性，另一方面也表明行業(yè)現在的狀況需要政策來指引。目前的市場就像風雨欲來的大海，充滿著不確定性和風險，房地產企業(yè)未來出色的業(yè)績就是理想中的自由王國，指引著大家的前進方向。

　　在洶涌的大海上航行，我們推薦乘坐大船；在調控壓力的背景下投資房地產股，我們推薦大中型公司，即上述的第一類公司。相比于區(qū)域發(fā)展PAGE 11 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告的第二類公司，全國布局的大中型公司由于其自身規(guī)模的龐大，因此其承受風險的能力較強。由于目前房地產行業(yè)的政策主要由地方去細化，因此區(qū)域發(fā)展的公司類似于彩票購買者，當其所在區(qū)域政策較為有利時，其相當于中了大獎，發(fā)展速度就較快；而當政策較為嚴厲時，由于其資源全部集中于一個區(qū)域，因此業(yè)績就會受到較大影響，而全國布局的公司能夠通過全國范圍內的資源組合來降低這類政策的負面影響。同時從上半年地產公司的盈利情況來看，萬科、金地集團和招商地產分別比上年同期增長36.63%、49.39%和200.47%，其增長速度與行業(yè)平均發(fā)展速度并無太大差異，而隨著行業(yè)調控的深化，行業(yè)的整合也將加劇，擁有資金和土地優(yōu)勢的這類公司未來將得到更大的發(fā)展空間和更多的資源。

　　因此，不論從盈利角度，還是從風險角度，我們都推薦全國布局的大中型地產公司。

　　個股分析萬科A(000002)

　　作為行業(yè)的老大，萬科的優(yōu)勢體現在現代企業(yè)管理制度、豐富的市場經歷、龐大的土地儲備以及充足的融資渠道等方面。

　　公司計劃2007年增加1,000萬平方米左右的項目資源。上半年，公司新增項目規(guī)劃建筑面積合計521萬平方米，目前公司規(guī)劃中項目建筑面積合計2,157萬平方米，按萬科權益計算建筑面積為1,818萬平方米。公司加大了資源整合的力度，合作對象和合作范圍進一步擴大，合作方式更加多樣化。

　　根據既定的發(fā)展策略，2007年公司全面推進了

裝修房戰(zhàn)略。推廣裝修房戰(zhàn)略既是為了適應未來更激烈的市場競爭、建立更強大競爭優(yōu)勢的重要手段，也是住宅企業(yè)踐行社會責任的重要體現。這一策略得到順利推進。上半年，公司工廠化技術的應用獲得加速，上海新里程20號、21號兩棟住宅項目作為大量應用工廠化技術的試點，預計將在下半年向市場推出。而位于東莞的住宅產業(yè)化基地也已正式投入運行。采用工廠化施工后，住宅質量將有明顯提高，滲漏等問題將有明顯改善，產品的性價比優(yōu)勢將會得到良好體現。同時，工業(yè)化住宅的生產方式，將可顯著縮短建筑周期，提高資金周轉速度。

　　今年以來，萬科的治理結構、道德準則和品牌形象再次獲得社會的廣泛認可。公司第五次獲得由經濟觀察報和

北京大學管理案例研究中心共同評選的“中國最受尊敬企業(yè)”稱號；由國務院發(fā)展研究中心企業(yè)所、清華大學房地產研究所和中國指數研究院三家研究機構共同發(fā)布的“2007中國房地產百強企業(yè)研究”報告中，公司在“2007中國房地產百強企業(yè)綜合實力TOP10”評選中名列第一，并當選“2006-2007中國房地產年度社會責任感企業(yè)”。

　　預計公司今年實現主營業(yè)務收入約303億元，實現凈利潤約41億元，每股收益0.60元；2008年實現主營業(yè)務收入約470億元，實現凈利潤約71億元，每股收益1.03元。

　　目前公司在全國的市場占有率為1.5%，作為當前我國房地產行業(yè)的PAGE 12 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告領先企業(yè)，行業(yè)的調控為公司的快速發(fā)展提供了契機，公司優(yōu)秀的組織架構和人才儲備為公司的快速發(fā)展提供了基礎。維持“買入”評級。

　　保利地產(600048)

　　公司的競爭優(yōu)勢主要體現在土地資源、品牌和專業(yè)能力上。公司實際控制人是中國保利集團公司，其源自總參裝備部，屬于國資委大型國有獨資企業(yè)。目前保利南方集團所屬核心房地產業(yè)務及經營性資產已全部整合進入保利地產，上市公司已成為集團運作地產業(yè)務的重要載體，其發(fā)展也將得到集團的大力支持，目前保利地產已經發(fā)展成為國資委屬下綜合實力排名第一的房地產企業(yè)。保利地產在廣州最早提出開發(fā)“零缺陷”規(guī)劃設計理念，保利地產也是廣州較早推行“客戶關系管理”的房地產開發(fā)企業(yè)，塑造了“誠信可靠、服務社會”的企業(yè)形象。經歷了15年的專業(yè)房地產開發(fā)經營，公司已經形成了超前的開發(fā)理念和高效的項目運作能力。同時，15年的開發(fā)歷程也讓公司培養(yǎng)了大批優(yōu)秀房地產專業(yè)人才和管理人才，具有較強的產品研發(fā)、規(guī)劃設計、施工管理和營銷推廣能力，這對正處于擴張期的公司而言是一筆巨大的財富。公司管理層大都持有公司股票，在一定程度上相當于實施了股權激勵，這有助于公司未來持續(xù)健康快速發(fā)展。公司在建擬建項目42個，占地總面積825萬平方米，規(guī)劃總建筑面積1,325萬平方米，其中房地產新開工面積119.5萬平方米，竣工面積23.85萬平方米，實現房地產銷售面積94.28萬平方米(含北京政泉銷售面積6.8PAGE 13 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告萬平方米)，銷售金額79.53億元(含北京政泉銷售認購金額7.9億元)。

　　公司目前已售未結轉面積達112.95萬平方米，金額計81.22億元。

　　預計今年公司實現主營業(yè)務收入約79億元，凈利潤約13億元，每股收益1.07元；2008年實現主營業(yè)務收入約150億元，凈利潤約26億元，每股收益2.12元。

　　公司目前正以廣州、北京和上海為中心，以渤海灣經濟區(qū)、大東北、大西部的經濟中心城市為支撐，以中高端精品住宅為主、商業(yè)地產為輔的產品規(guī)劃，這種經營戰(zhàn)略提高了公司抗風險能力，考慮到公司目前的規(guī)模、市場形象、未來業(yè)績的快速增長等情況，我們認為目前公司合理的動態(tài)市盈率水平為40-45倍，其對應股價為84.8-95.4元，維持“買入”評級。

　　金地集團(600383)

　　2005年起，公司形成了積極拓展、快速發(fā)展的戰(zhàn)略思路，目前已經完成全國布局。公司的競爭優(yōu)勢主要體現在豐富的土地儲備、高效的運行效率、良好的市場品牌等之上。增發(fā)后，公司總股本8.39億股，公司目前土地儲備超過900萬平方米，每萬股土地儲備約107平方米，遠高于萬科的26平方米的水平，和保利的108平方米相當。公司管理費用率從去年全年的7.29%下降為5.71%，這表明公司架構調整開始顯示效力，未來隨著規(guī)模的繼續(xù)擴大，規(guī)模效應也將起到一定的正面效果。作為業(yè)內公認的高PAGE 14 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告品質樓盤的締造者，公司在市場中樹立了精品高端的形象，這有利于公司從日益激烈的競爭中脫穎而出，并利用產品的高品質獲取品牌價值和形象價值。

　　預計今年公司實現主營業(yè)務收入約72億元，凈利潤約10億元，每股收益1.027元；2008年實現主營業(yè)務收入約123億元，凈利潤約19億元，每股收益1.966元。

　　公司目前已經完成全國布局，土地儲備已居行業(yè)前列，增發(fā)的完成為公司的快速發(fā)展提供了資金保障，經營規(guī)模的擴大有利于公司減小行業(yè)調控的不利影響。維持“買入”評級。

　　招商地產(000024)

　　公司實際控制人為招商局集團有限公司，是中央直接管理的國有重要骨干企業(yè)，亦被列為香港四大中資企業(yè)之一。目前，招商局集團業(yè)務主要集中于交通運輸及相關基礎設施建設、經營與服務(港口、公路、能源運輸及物流)、金融投資與管理、房地產開發(fā)與經營等三大核心產業(yè)。公司能夠借助集團的優(yōu)勢去發(fā)展房地產業(yè)務。除在全國范圍內開展房地產業(yè)務，公司還在蛇口工業(yè)區(qū)內提供供電供水業(yè)務，該項業(yè)務具有獨家壟斷優(yōu)勢，保證公司每年穩(wěn)定的現金流和收益。公司今年共新增土地5塊，合計建筑面積168.05萬平方米，新進駐佛山、珠海兩個二線城市，目前公司已在全國11個城市拓展了34個房地產開發(fā)項目，實現了公司分散房地產區(qū)PAGE 15 2007-09-25行業(yè)跟蹤分析報告域性風險的目標。預計今年公司實現主營業(yè)務收入約43億元，凈利潤約10億元，每股收益1.603元；2008年實現主營業(yè)務收入約64億元，凈利潤約15億元，每股收益2.407元。

　　公司目前全國布局仍在實施，此戰(zhàn)略有利于公司分散行業(yè)經營風險；同時公司的其他業(yè)務對公司業(yè)務起到了提升房地產價值、提供足夠的現金流等作用，有效地分散了單一經營的風險。維持“買入”評級。

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