理財周報記者 江勛/文

　　可能比莊稼更需要風調(diào)雨順，比農(nóng)業(yè)更靠天吃飯，但比之天災人禍，旅游行業(yè)最大的風險是政策。如果黃金周實現(xiàn)大幅壓縮，路途遙遠的西部風景名勝可能應聲而跌。

　　從一項環(huán)保政策，到一塊地皮的租金一棟樓的折舊，都將可能在財務報表中制造蝴蝶效應。而真正抗風險的旅游股真是不多。

　　黃金周調(diào)整影響迥異

　　“撇開天災人禍，如果說我們頭頂懸著一把達摩克利斯劍，那就是政策的不確定性。”中國國際旅行社一位華南區(qū)域總監(jiān)如此告訴理財周報記者。

　　“三道政策關：黃金周時間調(diào)整、門票提升越來越難、環(huán)保政策越收越緊�！眹�泰君安旅游行業(yè)分析師陳錫偉接受

　　7月5日，國家旅游局官員在中國旅游和景點高峰論壇上透露，有關部門已著手調(diào)整黃金周假期，擬將五一、十一的七天長假縮短為三到四天，再增加中秋等傳統(tǒng)休假，同時推動帶薪休假制度，以若干小型的黃金周取代過去的長假。一時業(yè)界嘩然。黃金周對旅游業(yè)全年的貢獻度穩(wěn)步走高。2006 年，春節(jié)、五一和十一三大黃金周旅游人數(shù)和收入占全年比重已經(jīng)連續(xù)3 年上升，分別達到23.5%和16.9%。

　　“關于什么時候調(diào)整，業(yè)內(nèi)流行幾個版本，2007年、2008年、2009年都有。但考慮到奧運會等因素，實際上2009年開始調(diào)整可能性最大。這樣一來，游客必然壓縮旅游計劃，交通便利、靠近旅游消費能力強的地區(qū)的景點將受益，如黃山旅游、中青旅，而地處偏僻的內(nèi)地景點將受到假期縮短的負面影響，如麗江旅游、首旅股份、西藏旅游。”

　　但平安證券分析師則說，影響最大的是峨眉山和西藏旅游，桂林旅游和麗江旅游所受影響最小。原因是，通過仔細計算發(fā)現(xiàn)黃金周對各公司貢獻度不一，依次為峨眉山22.1%，西藏旅游20.8%，首旅股份18.5%，黃山旅游14%，麗江旅游10.8%，桂林旅游9.7%。

　　三特索道風險較大

　　陳錫偉還透露，相關部門對旅游企業(yè)提價的頻率和幅度將控制得越來越嚴，以應對沸騰的民怨。

　　這對依賴壟斷資源的景區(qū)來說不啻釜底抽薪。從歷史報表看，景氣排序一直是景區(qū)>酒店>旅游服務。其主要盈利模式就是游客人次的增長、門票和索道的大幅提價。2006年主要景區(qū)門票收入同比增長均在15%以上，如黃山景區(qū)門票收入同比上升24%，五年內(nèi)黃山景區(qū)兩次門票大幅提價，價格從旺季的80元上升至200元，升幅達150%，對業(yè)績貢獻可想而知。

　　因而發(fā)展休閑度假地、吸引高端的會務及度假成為景區(qū)必由之路，業(yè)內(nèi)正進行大規(guī)模轉型，以下三家公司值得關注。麗江旅游計劃投資9700萬元興建的遺產(chǎn)論壇中心酒店將于2008年5月試營業(yè)；峨眉山的溫泉旅游及近年持續(xù)對旗下紅珠山、峨眉山大酒店的更新與改造；黃山融資收購和新建高星級休閑度假類酒店正在進行。

　　“現(xiàn)在重點景區(qū)興建酒店、索道這些都需要建設部親自過問�！标愬a偉還說，國家對環(huán)保要求越來越高。

　　首當其沖的無疑是三特索道，有前車之鑒，政府管理部門對在國家級旅游資源內(nèi)投資興建索道采取了謹慎態(tài)度。另一公司是麗江旅游，目前所到業(yè)務幾乎是該公司唯一的穩(wěn)定盈利來源。2007年上半年公司索道收入占主營收入的比例為95.3%。

　　旅行社毛利近年全面下滑

　　毛利率永遠是第一證據(jù)。1995 年以前，旅行社行業(yè)的平均銷售利潤率都保持在兩位數(shù)以上(1994年為12.10%)，但是1996年以后，旅行社行業(yè)的平均銷售利潤率猛跌至1~3%之間，尤其是經(jīng)過2003年“非典”的沖擊后，行業(yè)銷售利潤率進一步下降至不到1%。

　　除了殘酷的市場競爭原因，另外，“以攜程、e龍、易網(wǎng)通為主的新型業(yè)態(tài)悄然改變了消費者的消費習慣，自由行和自駕游開始成為一種潮流。”陳錫偉說。

　　“因此，為了避險，不少旅游公司開始側重景點開發(fā)。但是由于地區(qū)壁壘，他們能收購的常常只能是地區(qū)二線景點，資源也是良莠不齊，開發(fā)成本、風險，競爭壓力都比較大。”當年的龍發(fā)股份躊躇滿志募資建設松花江索道項目，一投入運營便扛上大筆折舊，收入逐年遞減，最終不堪重負被迫轉讓。該公司最后易主，改名天倫置業(yè)，主攻房地產(chǎn)。當年的京西旅游推出京郊“三山兩寺”，但位置較偏，客源局限，業(yè)績萎靡負債累累。拿最近的例子，桂林旅游由于景區(qū)漸趨飽和，收購豐魚巖、銀子巖等多筆資產(chǎn)，但豐魚巖一塊位置較偏，利潤始終微乎其微。

　　凈利增480%的背后風險

　　在某種程度上，旅游行業(yè)也是資本密集型產(chǎn)業(yè)，大量固定資產(chǎn)投資不僅受制成本，更遺留大筆折舊，常常拖累現(xiàn)金流。

　　酒店業(yè)最為典型，中報顯示6只酒店股的三項費用率達到了62%，高于全行業(yè)20個百分點，其中新都酒店達到104%，東方賓館達到72.2%，二者凈利潤增幅分別是-475%和14.7%。實際上，大量經(jīng)濟型酒店飛速擴張，搶灘城市閑置物業(yè)，導致物業(yè)租金大幅上揚。根據(jù)中國飯店協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2006年經(jīng)濟型酒店租金上漲幅度為當?shù)刈≌瑑r格的3到5倍，2007年經(jīng)濟型酒店物業(yè)成本同比上升40%。

　　全行業(yè)中報的財務明星華天酒店，其實正是一個財務負擔的典型。華天酒店上半年凈利潤1.12億元，比增479.68%，全行業(yè)第一。但扣除非經(jīng)常性損益，華天酒店凈利潤僅為1731萬元，僅比上年同期微增5.4%，行業(yè)墊底。有趣的是，非經(jīng)常性損益項目中的“扣除公司日常根據(jù)企業(yè)會計制度規(guī)定計提的資產(chǎn)減值準備后的其他各項營業(yè)外收入、支出”，高達9353萬元。實際上是收購湖南國際金融大廈，獲得8.6萬平方米優(yōu)質(zhì)酒店資產(chǎn)，并由于相關債務豁免取得企業(yè)合并收入9274萬元。而這座大廈被收購后立刻被售后租回，按照新會計準則，這可以避免高額的固定資產(chǎn)折舊費用。

　　為何華天酒店如此大費周章？一個重要原因就是，華天酒店財務費用1702萬元，比上年增幅28%，而資產(chǎn)負債率高達59%，居于行業(yè)之冠。隨著華天酒店經(jīng)濟型酒店等多項業(yè)務的鋪開，勢必面臨緊張的資金風險。

　　另外，從財報看，人工造景的華僑城與大連圣亞、主營游船的國旅聯(lián)合，四處擴張的萬好萬家都受到費用與折舊的拖累。而主營多元化和自然景區(qū)企業(yè)如麗江旅游、黃山旅游、中青旅、錦江股份、西藏旅游，都較好的控制了財務風險。