國(guó)信證券 朱琰

　　事件：

　　中國(guó)人民銀行宣布，自2007年9月15日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的3.60%提高到3.87%；一年期貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的7.02%提高到7.29%；其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)調(diào)整。個(gè)人住房公積金貸款利率相應(yīng)上調(diào)0.18個(gè)百分點(diǎn)。

　　評(píng)論：

　　加息主要目的是調(diào)控信貸投放和穩(wěn)定通脹預(yù)期，持續(xù)加息難改居民儲(chǔ)蓄活期化趨勢(shì)

　　近期公布的宏觀數(shù)據(jù)顯示，投資信貸增速依然偏快，消費(fèi)物價(jià)上行壓力依然較大：8月份新增貸款3209億元，同比多增1160億元(見(jiàn)圖1)；固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)26.7%，比上月略有反彈；CPI同比上漲6.5%，該數(shù)字創(chuàng)下十年來(lái)的新高，連續(xù)加息也表明了央行對(duì)抗通脹的決心。未來(lái)貨幣政策仍會(huì)偏緊，各種數(shù)量型和價(jià)格型工具仍將被使用。

　　持續(xù)加息之下居民儲(chǔ)蓄仍繼續(xù)向

資本市場(chǎng)分流(見(jiàn)圖2)，7月末儲(chǔ)蓄存款余額環(huán)比再次為負(fù)增長(zhǎng)，同比僅增加了9.2%，為2001年以來(lái)的最低點(diǎn)。儲(chǔ)蓄資金的短期化會(huì)增加銀行管理流動(dòng)性的難度，但從上市公司公布的業(yè)績(jī)來(lái)看，銀行很好地適應(yīng)了資金來(lái)源的短期化趨勢(shì)，使得這種趨勢(shì)更多的是抵消了多次非對(duì)稱加息的影響，并擴(kuò)大了銀行的凈息差。

　　市場(chǎng)收益率趨于上升有利于提高未來(lái)的債券投資收益

　　由于央行多次加息以及其他的貨幣緊縮政策，年初以來(lái)債券市場(chǎng)收益率顯著上升，銀行的債券投資面臨買賣差價(jià)損失和公允價(jià)值變動(dòng)損失的風(fēng)險(xiǎn)，但我們看到，上市銀行交易性債券占總資產(chǎn)比重都很小，大部分的債券是歸入可供出售或持有到期類(詳見(jiàn)附表1)。交易類債券比重較高的只有南京銀行，其交易性債券比重達(dá)到10.4%，為上市銀行中最高，因此上半年因公允價(jià)值下降帶來(lái)了9000多萬(wàn)的虧損；中行、浦發(fā)和深發(fā)展的交易性債券比重在2%左右，其他銀行的交易性債券的比重均在1%以下，因此當(dāng)市場(chǎng)利率上升時(shí)對(duì)它們的當(dāng)期利潤(rùn)影響較小，而銀行進(jìn)行再投資時(shí)其債券收益率將提高。

　　靜態(tài)地看此次加息對(duì)全年盈利影響偏正面，存貸款凈利差略有擴(kuò)大

　　由于活期

存款利率保持不變，加上居民儲(chǔ)蓄的活期化趨勢(shì)將在較長(zhǎng)一段時(shí)間延續(xù)，總體而言此次加息對(duì)銀行盈利的影響仍然偏正面。對(duì)所有上市銀行進(jìn)行的測(cè)算結(jié)果顯示，此次加息對(duì)上市銀行07年盈利的靜態(tài)影響在0.4%～2.9%之間(詳見(jiàn)附表2)，其中深發(fā)展、華夏和浦發(fā)正面影響幅度較大，分別為2.9%、2.7%和2.3%，工行和中行幅度較小，分別為0.5%和0.4%，其他銀行的影響幅度在1%～2%之間；存貸款凈利差也有所擴(kuò)大，幅度在13bp～19bp之間。需要說(shuō)明的是，由于存量貸款利息收入的提高有一定時(shí)滯，因此實(shí)際的正面影響要略小。

　　維持銀行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)，關(guān)注小市值銀行的投資機(jī)會(huì)

　　我們的測(cè)算結(jié)果表明，兩個(gè)小市值銀行深發(fā)展和華夏銀行由于存貸比較高和定期存款比重較低，因而從此次加息因此而獲益較大，預(yù)期對(duì)07年凈利潤(rùn)分別有2.9%和2.7%的正面影響。考慮到規(guī)模相當(dāng)?shù)谋本┿y行上市后其總市值可能會(huì)達(dá)到1200億元以上，而深發(fā)展和華夏銀行擁有同等或更大的資產(chǎn)規(guī)模(詳見(jiàn)附表3)，且在加息環(huán)境下?lián)碛懈�加可預(yù)期的快速成長(zhǎng)前景，因此從比價(jià)效應(yīng)來(lái)看兩者的總市值被明顯低估，我們建議重點(diǎn)關(guān)注這兩家銀行所含有的較大投資機(jī)會(huì)。

　　目前上市銀行(剔除寧波、南京和中信銀行)07年08年的動(dòng)態(tài)PE算術(shù)平均分別為38倍和25.9倍(詳見(jiàn)附表5)，PB算術(shù)平均分別為6.15和5.09倍，其中深發(fā)展、民生和興業(yè)銀行的08年動(dòng)態(tài)PE處于較低水平，分別為19.5、22.2和26.1倍。考慮到銀行業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng)前景，我們維持行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”的評(píng)級(jí)，維持深發(fā)展、興業(yè)、招行、民生和浦發(fā)“推薦”的投資評(píng)級(jí)。

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