群益證券 江征雁

　　自2007年9月15日起，央行再次加息。金融機構一年期存、貸款基準利率均上調27bp，個人住房公積金貸款利率相應上調18bp。

　　主要觀點：

　　1、房地產作為投資品的吸引力仍然存在。在通貨膨脹，居民投資房地產更多的是出于資產配置的目的，而非單純的追求超額收益。此次加息后，一年期存款利潤調高至3.87%，考慮利息稅后，實際存款利率僅為3.10%，而我國1-8月份CPI增速平均為3.9%，8月份更是高達6.5%，因此我國實際利率為負的局面仍很難改變，更為重要的是此次加息尚不能改變市場對房價上漲的預期，因此房地產作為投資品的吸引力仍然存在。

　　2、通貨膨脹可能推動租金上升，提高房地產投資回報率。一直以來，各地

房價漲幅遠遠超過了租金漲幅，房地產投資回報率不斷下降，許多地區普通住宅的投資回報率僅為3%-4%，低于一年期貸款利率。和壟斷競爭的房地產銷售市場不同，房地產租賃市場是一個接近完全競爭的市場，賣方不可能合謀來推動租金的快速上漲。但是，我們判斷，在通貨膨脹時期，各項生活成本的上升會推動房屋所有者提高租金，其結果是從房地產投資回報率略趨合理，這也給高房價提供了一定的“支撐”。

　　3、銀根不斷緊縮，加速行業整合的到來。借貸資金成本的上升，使得房地產企業在資金獲取能力上的差距將體現得愈發明顯。擁有多元融資渠道的房地產企業將在競爭中逐漸顯露優勢，加快土地資源的獲取，迅速擴大市場份額。

　　這種優勢在房地產龍頭企業上體現得尤為明顯。萬科、保利、金地等公司普遍在今年完成了大規模的增發融資，并且其本身良好的業績成長性、管理能力、品牌及投資者關系等將幫助其在資本市場進一步融資，進一步拉大與其他企業的差距。

　　4、中國金融環境相對嚴格，有利于行業健康發展。無論是1980年代末的日本資產泡沫，還是最近發生的美國次級債風波，都加大了人們對房地產泡沫的恐懼。但我們認為中國和他們的區別在于：(1)我國的流動性過剩很大程度上是由于貿易順差引起的，而非銀行主動的信貸創造。中國實體經濟仍在快速發展，對資金的吸引力仍然較強。

　　(2)中國金融環境相對較嚴，信貸控制較為嚴格，金融創新也仍處于初期。因此，和當時的日本及美國相比，中國房地產和信貸相互間的依賴程度要低很多，因此從這個角度看，行業的波動性相對較小。

　　投資建議：

　　我們維持“看好”的行業評級，風險“中”，認為在實體經濟和虛擬經濟的雙重因素推動下，中國這一輪房地產景氣周期仍將繼續，房地產行業和部分房地產公司都是可以實現持續發展的。

　　推薦兩類公司：一是高成長的龍頭企業，依次是萬科、保利、金地，他們將持續受益于行業的景氣，并在行業整合到來時顯現優勢；二是依靠資產注入實現外生式增長的企業，如蘇寧環球和張江高科。

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