安信證券 衡昆

　　報(bào)告內(nèi)容：

　　隨著國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格持續(xù)小幅回落，中國(guó)鋁業(yè)(601600)于9月12日下午也宣布將其現(xiàn)貨氧化鋁價(jià)格由3,900元/噸下調(diào)至3,500元/噸，下調(diào)幅度為10%。這與目前國(guó)內(nèi)“非中鋁系”的報(bào)價(jià)基本一致。

　　今年上半年，國(guó)內(nèi)氧化鋁現(xiàn)貨平均價(jià)格約為3,540元/噸，我們對(duì)2007年全年均價(jià)預(yù)測(cè)為3,500元/噸。2006年以來(lái)，全球尤其使中國(guó)氧化鋁產(chǎn)量大幅增加，這推動(dòng)氧化鋁價(jià)格持續(xù)回落。2007年上半年，中國(guó)氧化鋁產(chǎn)量同比增加59%，大大高于同期原鋁產(chǎn)量37%的增幅。雖然原鋁產(chǎn)量的增長(zhǎng)也帶動(dòng)了氧化鋁需求的增加，而且氧化鋁價(jià)格也在上半年有所反彈；但我們預(yù)計(jì)2007年和2008年全球氧化鋁供應(yīng)將持續(xù)過(guò)剩，因此未來(lái)價(jià)格難以上漲。另一方面，鋁土礦成本的提高使得氧化鋁價(jià)格回落的空間較為有限。

　　因此，我們維持對(duì)2007年和2008年氧化鋁平均價(jià)格3,500元/噸和3,200元/噸的預(yù)測(cè)不變。考慮到中國(guó)鋁業(yè)股價(jià)漲幅過(guò)大，我們已在上月將其投資評(píng)級(jí)由“增持-A”下調(diào)至“中性-A”。

　　我們一直認(rèn)為，受益于鋁價(jià)的高企以及氧化鋁價(jià)格的緩慢回落，未來(lái)兩年國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)的盈利能力仍將維持在歷史最好水平。而且，隨著產(chǎn)能擴(kuò)張以及資產(chǎn)注入，行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)企業(yè)的盈利表現(xiàn)可望超出市場(chǎng)預(yù)期。其中，焦作萬(wàn)方(000612，評(píng)級(jí)“買入-A”)、南山鋁業(yè)(600219，評(píng)級(jí)“買入-B”)和神火股份(000933，評(píng)級(jí)“增持-A”)是我們的首選。具體分析請(qǐng)參見(jiàn)我們前期的行業(yè)報(bào)告。

　　另外，據(jù)報(bào)道中國(guó)鋁業(yè)的第三大股東美國(guó)鋁業(yè)(Alcoa)正以每股17.26-18.27港元通過(guò)高盛減持所持有的7億股中鋁H股，若反應(yīng)良好，減持股份可能增加至8.8421億股，相當(dāng)于其所持中國(guó)鋁業(yè)的全數(shù)股權(quán)。根據(jù)我們的最新了解，以上7億股已全部以17.26港元的下限成交；這較中鋁12日20.4港元的收盤價(jià)折讓15.4%。以美鋁買入中鋁H股股價(jià)1.37港元計(jì)算，本次交易美鋁獲利超過(guò)133億港元。

　　目前，中鋁在香港的估值也高于美鋁和加鋁的估值水平。我們認(rèn)為，未來(lái)幾年中國(guó)鋁業(yè)仍將會(huì)集中在鋁行業(yè)發(fā)展，短期內(nèi)注入集團(tuán)“非鋁行業(yè)”資產(chǎn)的可能性較小。中鋁公司旗下的鋁業(yè)資產(chǎn)中，目前只有連城鋁業(yè)的原鋁資產(chǎn)和包括西南鋁在內(nèi)的鋁加工資產(chǎn)可望注入。根據(jù)我們的了解，中鋁公司對(duì)包括陜西銅川鑫光、廣元啟明星和河南中邁鋁業(yè)等在內(nèi)的原鋁生產(chǎn)企業(yè)的收購(gòu)進(jìn)展緩慢，能夠?qū)崿F(xiàn)收購(gòu)仍存在很大的不確定性。因此，我們預(yù)計(jì)中國(guó)鋁業(yè)未來(lái)幾年將難以重現(xiàn)2003年以來(lái)的高速增長(zhǎng)。我們對(duì)中國(guó)鋁業(yè)2007年、2008年和2009年的每股盈利預(yù)測(cè)分別為0.97元、0.96元和0.98元，即未來(lái)三年盈利較為穩(wěn)定。按照我們的盈利預(yù)測(cè)，中國(guó)鋁業(yè)2007年、2008年的動(dòng)態(tài)市盈率分別為50.5x和50.9x。

　　這大大高于國(guó)內(nèi)鋁板塊2007年和2008年35.0x和30.2x的平均水平。因此，我們提醒投資者注意投資風(fēng)險(xiǎn)。